ETH:金色觀察 | Lido前員工談 stETH脫鉤

原文：Staking,peggingandotherstuff

我提前為大量的錯誤道歉。在開始之前，我想做出適當的說明。

首先，這些都不是金融投資建議，因為我沒有資格提供金融投資的建議，實際上我并不勝任做任何事情。它們只是我個人想法，不是我雇主的想法，因為我沒有雇主——可能是因為我缺乏資格吧。

其次，我之前幫助構建了Lido，它是本文中的一個主題。我現在沒有為Lido工作了，當然也不是代表Lido來寫這篇文章。之前確實為Liao撰寫過文章。我已經不在Liao工作一年多了。我甚至懶得把這個帖子給那些在Liao工作的人看——主要是因為如果他們發現了一些錯誤，我也懶得去修改這個帖子。

最后——我有一些LDO，也有一些ETH，還有一些stETH。所以很有可能我是非常帶有偏見的，對這個話題的看法很糟糕，你可以忽略我的這些看法。但我確實努力來做到盡可能公正，因為當你找到正確的答案時，這篇文章就成功了，而不是在互聯網上向很多人重復著錯誤答案。盡管如此，我還是個無可救藥的人，因此還是會有許多缺陷。

Cobie，請你慢點，Lido是什么？

這是我在2020年10月發表的關于Lido應該是什么的博客文章：Lido的介紹。

簡而言之，它是一種?ETH質押的協調協議。它是一個質押池，你質押ETH它給你代幣化的ETH。

你質押1個ETH，Lido會返給你1個stETH。你的ETH通過Lido從一組節點運營商選擇一個驗證者來質押。ETH獲得質押獎勵，你的stETH余額會自動更改以匹配該信標鏈余額。

在ETH開發人員最終推出合并和隨之而來的分叉后，stETH將能夠“解除質押”并且可以贖回底層的?ETH。

由于以太坊把他們的質押設計得有點奇怪，并且隨著信標鏈于2020年底推出，Lido變得非常受歡迎。對于用戶來說，這是質押ETH最普遍的方式。

以太坊開發者：上海升級公共測試網將于未來幾天內上線:金色財經報道，以太坊基金會 DevOps 工程師 Parithosh Jayathi 透露，他們已為上海關鍵升級成功創建了一個影子分叉（Shadow Fork）區塊鏈副本，影子分叉是一個較小的測試分叉，可以部署上海升級之前需要實施的一些變化。影子分叉發生于今日美國東部時間上午 5:40（北京時間下午 6:40）。

據以太坊基金會的軟件開發人員 Marius Van Der Wijden 稱，在分叉發生后的幾個小時內，使用 Geth 客戶端的以太坊節點出現了一些故障。此外，開發人員表示，上海升級公共測試網將于未來幾天內上線。[2023/1/24 11:27:29]

理解了嗎？好吧，繼續。

stETH“掛鉤”？

在stETH生命周期的大部分時間里，它與ETH的交易比例足夠接近1:1。

stETH生命周期的前幾個月非常不穩定，每個stETH的價格從0.92到1.02ETH不等。隨著流動性的增加，stETH/ETH交易對會隨著時間的推移變得越來越無趣。

后來?UST發生“脫鉤”，Luna崩潰，stETH受到一些傳染性打擊。從那以后，以太坊的價格下跌了大約50%——事實上，最近十周以太坊一直在下跌。

可能因為是歷史上價格最接近的交易對，人們錯誤地認為?stETH是與ETH“掛鉤”。當然，這不是真的。

stETH不與ETH掛鉤，也不需要以1:1的比例與ETH交易以使Lido運作。stETH根據質押ETH的需求/流動性以市場價格進行交易，而不是簡單的掛鉤。

Solana生態狗幣BONK：總供應量的50%已空投給社區:1月4日，Solana生態狗狗幣BONK公布Token空投方案，方案稱項目Token總供應量的50%已空投給社區，具體分配細節如下：20%空投給Solana NFT收藏者，包括29.7萬個單獨的NFT；15%空投給早期交易者；10%空投給Solana生態的藝術家和收藏家；5%空投給Solana開發者。行情數據顯示，BONK于過去24小時內漲幅達50.3%。[2023/1/4 9:51:54]

Lido并不是唯一的流動性質押協議。看看其他較少使用且流動性較低的質押衍生品，可以清楚地表明，1:1的流動性質押市場不是人們所期望的。

Binance的BETH：

Ankr的AETHC：

這兩種質押衍生品的工作方式與Lido類似。Ankr比Lido早一點推出，Binance的BETH是在幾個月后推出的。所以它們存在的時間大致相同。

正如你所看到的，在他們的生命周期中，基本上都沒有進行過“掛鉤”交易。BETH價格?曾跌至0.85ETH。AEHC價格曾跌至0.80ETH。

質押衍生品不是穩定幣，甚至不是“算法穩定幣”。有些人將它們描述為更類似于Greyscale的GBTC，或類似于一個未來交付日期未知的期貨市場。我也不太了解這些比較。從根本上說，它是鎖定抵押品的代幣化所有權。交易價格應該低于其鎖定底層資產的價格。

贖回、套利和給質押的ETH定價

數字人民幣APP新增專屬頭像和個人紅包功能:12月26日消息，數字人民幣（試點版）APP 近日已更新至 1.0.16 版本，新增專屬頭像和個人紅包功能。專屬頭像功能是指用戶可以從 APP 自動生成的 6 個頭像中，選擇一個作為自己的專屬頭像。據了解，APP 生成的頭像是以數字人民幣 IP 圓圓形象為基礎。個人紅包又包含現金紅包、群紅包和專屬紅包三類，分別可通過數字人民幣 APP 或微信、QQ、支付寶等社交平臺領取或發放。

此外，數字人民幣 APP無網無電支付功能也已亮相，用戶可將個人錢包添加至手機 PAY或 SIM 卡中來開通硬錢包。據悉，部分安卓手機機型用戶開通手機 PAY 硬錢包后，可見無網無電支付入口。（證券時報）[2022/12/26 22:09:02]

通過在Lido質押，你可以用1ETH立即創造?1stETH。

因此，stETH的交易價格永遠不應超過1ETH。如果stETH在任何時候以1.10ETH的價格交易，交易者可以簡單地用1ETH鑄造1stETH，并以1.10ETH的價格出售——他們可以重復此操作以輕松獲利，直到平價恢復。

這種即時套利機會目前是單向的。

在合并和在eth2上可以交易之后，才能贖回ETH流動質押代幣。

合并何時發生，任何人都只能猜測。如果讓我來猜，我認為可能會在今年10月，但它很可能也會推遲到年底或明年年初。合并后，狀態轉換的分叉也需要等待一段時間。誰也不知道這需要多長時間，可能是合并后的6個月。

當然，一次可以解除質押的ETH數量是有限制的。如果通過任何方法質押的每一個ETH都同時被解除質押，那么解除質押隊列可能需要一年多的時間。。

完成所有這些之后，流動性質押代幣將在兩個方向都有套利機會。交易者可以用0.9ETH購買1stETH，并且將1stETH兌換為1ETH，然后重復。

Paradigm宣布資助Tom Meagher和Jake Moxey全職開發wagmi:11月29日消息，Paradigm宣布將資助Tom Meagher和Jake Moxey全職開發Web3前端開發庫wagmi。Paradigm的愿景是建立開源庫來加速Web3前端開發，幫助用戶使用任何前端框架（例如React、Vue等）構建基于任何區塊鏈的應用程序。

據悉，Tom Meagher于2021年11月開始構建wagmi，Jake Moxey于2022年1月開始為wagmi做出貢獻，并且一直是架構發展的關鍵人物。[2022/11/29 21:09:08]

盡管如此，即使這條套利路線是在活躍的牛市外打開，流動性質押代幣的價格仍可能低于1:1。公平價格可能取決于買家想要獲得百分之多少的收益與贖回/解除抵押期間持有的風險——在此期間，賣家將權衡等待解除質押期對自身的影響?vs.立即出售的折扣。

現在，缺乏當前贖回路徑導致流動性折扣。

在牛市中，對ETH的需求很高。以小額折扣購買stETH很有吸引力，因為交易者可以將低于1ETH的價格購買stETH作為賺取額外ETH的方式。此外，牛市中對流動性的需求較低。因為投資者樂于持有他們能產生收益的資產，所以stETH的拋售壓力較小。

然而，在熊市中，對ETH的需求消失了，對流動性的渴望迅速顯現。尤其是對典型的反身性很強的資產，長期需求大幅下降。越來越多的人想要退出他們質押的ETH頭寸，長期鎖定資產比短期的ETH頭寸更沒有吸引力。

stETH對ETH的折扣取決于現有stETH的持有者需要多少流動性，和以折扣價購買這種質押ETH衍生品的需求有多大。

一些較大的鯨魚最近通過退出stETH來表達他們對流動性的需求。

前紐約聯儲主席杜德利：美聯儲收緊政策的時間將比大多數人預期的更長:9月9日消息，前紐約聯儲主席杜德利稱：美聯儲希望美元走強，因為這樣能降低通脹。美聯儲收緊政策的時間將比大多數人預期的更長。(金十)[2022/9/9 13:19:55]

當然，還有其他一些因素。折扣定價已包括智能合約風險、治理風險、信標鏈風險，“合并會發生？”風險等。雖然這些風險比買方/賣方需求的變量更“恒定”，但人們評估其重要性的方式可能會隨著市場恐懼的變化而改變。

宏觀流動性偏好似乎仍然是最大的變量，而關于合并的情緒到目前為止不像主要因素。

被逼賣家

雖然許多人把注意力集中在stETH價格上，這很可能是由于USTptsd，但我認為stETH有可能是另一個故事。

現在，StETH討論中可能最值得注意的因素是：誰是被逼賣家？

似乎有幾組賣家：

1.?杠桿質押者

2.?需要處理贖回存款的實體

第一組鏈上可識別。

杠桿質押者

交易者使用Aave來“杠桿-質押”ETH。交易看起來像這樣：

1.?購買ETH

2.?將ETH質押為stETH

3.?將新的stETH存入Aave

4.?用此存款借入ETH

5.?將借用的ETH質押為stETH

6.?重復

像Instadapp這樣的產品將這種交易變成了一個“金庫”，吸引了大量的存款進入杠桿式的?stETH頭寸。

除非交易者能夠為這些頭寸提供更多抵押品，否則他們會存在鏈上清算的風險。同時，給這些頭寸去杠桿化需要將stETH換成?ETH，這有助于stETH的定價。

如果觸發他們的清算價格，這些被逼賣家可能會導致stETH價格大幅下跌，進而觸發更低的清算價格。

CeFi存款/取款

第二組有點不透明。

有傳言和鏈上研究表明，像Celsius這樣的實體存在所謂的流動性問題。當然，由于Celsius是一家“CeFi”公司，我們并不能真正了解他們的金融狀況或財務管理戰略。

因此，這完全是推測性的，不可能真正知道Celsius內部發生了什么。

但研究人員推測，目前用戶取款的速度很快超過了Celsius擁有的流動資金。

也有人猜測Celsius在DeFi上的損失。據稱，Celsius在StakeHound、Badger以及可能在Luna/UST損失了資金。

這種研究說法似乎是：

Celsius據說動用客戶存款進行DeFi流動性挖礦，以提供收益。他們可能在漏洞中損失了一些資金，此外，他們還質押了大量ETH。這種質押的ETH缺乏流動性，可能持續6個月，也可能僅僅一年多一點。

而對于Celsius來說，因為它們的頭寸規模大于stETH可用的流動性，所以即使是流動性質押也是非流動性的。

為了恢復用戶取款的流動性，如果Celsius被逼賣出stETH，這可能是觸發清算瀑布的事件。事實上，甚至對這種事件的恐懼也可能成為觸發因素。

同樣，這是推測性的。我們確實不知道Celsius的實際財務狀況是什么樣，他們可以使用哪些工具，他們有哪些客戶負債等等。

雖然Celsius似乎不太可能完全失去客戶資金，但理論上Celsius似乎有可能最終出現用戶要求取款的情況，但Celsius已將這些資產鎖定在信標鏈上，解鎖日期似乎可以在以后不斷延期。

Celsius如何處理這種假設情況可能很重要。如果他們針對這些質押資產籌集債務以償還客戶，那可能只是推遲了他們成為被逼賣家的時間，并使事情最終變得更糟。

那么，到底誰會是受害者？

我不會假裝知道stETH價格未來會發生什么。

相反，我會嘗試了解在最壞的情況下誰是受害者：想象一下，Celsius?fud是準確的，而鏈上杠桿質押者無法發布抵押品，等等。

誰會倒霉？

Celsius和Celsius儲戶顯然是受害者——要么Celsius無法在合并前為每個人處理取款，要么最終通過低價出售，在合并前處理由取款而造成相當大的損失。

賣出stETH頭寸，以挽回面子并保持一定的公眾信心。）

杠桿收益農場的質押者顯然也會倒霉，就好像他們的頭寸被清算一樣。

并且任何想要在信標鏈狀態轉換之前退出stETH頭寸的人也會感到不便：如果交易者或投資者今天質押ETH，并且需要在3周或3個月內退出，它顯然不能保證stETH/ETH的價格與它們的入場價格相同。

在所有合并等活動結束后，計劃通過在信標鏈上解除質押來退出的非杠桿stETH持有者是可以保證價格相同的，因為每個stETH在信標鏈上都有一個1:1對應的ETH。

是否保證1:1贖回？

當以太坊合并后可以解除質押時，1stETH、1BETH、1ETHC等都可以兌換為1ETH。所以，如果你今天有10個stETH，當以太坊開發者最終合并以太坊時，你可以拿回10個ETH。

但是——有什么能阻止這成為現實呢？有兩個主要的事情：

1.?懲罰——如果你今天有10個stETH，并且Lido驗證者經過了一些懲罰，那么這種損失會在stETH持有者之間進行平均。stETH通過獎勵向上變基，通過懲罰向下變基。通過某種懲罰事件，10stETH可能變成9.5stETH。我認為這對Ankr來說是一樣的。RocketPool要求驗證者發布額外的抵押品，所以這里有所不同。

2.?嚴重的協議bug——如果Lido、RocketPool、Ankr或任何其供應商有嚴重的協議bug，那么這也可能對他們的流動質押代幣的贖回產生影響。

這兩件事都是有可能的，因為它們一直都有發生過。但在信標鏈上，懲罰很少見，而且我認為大多數流動性質押協議都有精心策劃的驗證者集。

當然，協議也經過了廣泛的審計——但我確信defi漏洞對審計協議的ptsd，對你有多強烈，對我就有多強烈。

雖然這些都是非常真實的風險，但在我看來，兩者都不太可能——而且它們的風險并沒有隨著時間的推移而增加或減少。

還有一些較小的風險，例如Eth2交付風險和治理風險。但同樣，它們并沒有實質性地增加或減少。

無論如何，除了這些風險之外，無論當時stETH/ETH的市場匯率如何，當能在以太坊上解除質押時，來自任何流動性質押協議的1個流動性質押“ETH”都可以兌換為1個ETH。

走向狀態轉換

對于那些愿意接受智能合約和驗證者風險的人來說，這種情況提供了一個有趣的機會：交易者為了套利贖回，他們愿意持有stETH多長時間，他們又會以什么價格進入？

隨著信標鏈上的合并和狀態轉換越來越近，套利可能會變得更具吸引力。由于贖回時間的縮短，感知的價格風險可能會更小——但它仍將在很大程度上取決于交易者對美元價格的市場情緒。

作者：Cobie

譯者：0xOak

來源：金色財經

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