LABS:價值積累案例研究：Yuga Labs 如何打造龐大的商業帝國？

撰文：VaderResearch

編譯：深潮TechFlow

價值積累是Web3中一個至關重要但常常被忽視的議題。在本文中，我們將深入探討Yuga生態系統內產生的價值如何分配給不同的利益相關者。

1.資本結構和企業價值

在Web2企業中，資本結構通常由股權和不同層次的債務組成。高級債權人通常擁有更高的抵押品安全，但收取較低的利率，而次級債權人持有的安全抵押品較少，但收取較高的利率。

企業價值就像一家公司的價格標簽。它告訴我們這家公司總共值多少錢，包括它欠別人的錢和屬于業主的錢。

企業價值=股權價值+債務價值

債權人和少數股權股東在企業的收益和資產方面有法律權利。相反，NFT和代幣所有者并沒有享有這樣的保護。盡管如此，通過將Web3公司發行的代幣和NFT作為整個資本結構的一部分，我們可以增強價值增值的設計和結構。

運用同樣的邏輯，Yuga生態系統的價值等于整個Yuga世界的價值。它是YugaLabs股權實體所有的資金和所有現有NFT收藏品和代幣價值的總和。

Yuga生態系統價值=YugaLabs股權價值+YugaNFT和代幣的價值

2.內在價值

內在價值是指某個資產未來的價值，我們可以根據未來的盈利能力來估算其內在價值。但由于未來的錢不如現在的錢有價值，我們會對未來的收益進行折現處理。

因此，一個公司、代幣或NFT的基本價值等于其未來盈利的折現值。用同樣的邏輯，Yuga生態系統的價值也等于其未來盈利的折現值。

Yuga生態系統價值=折現后未來收益

3.YUGA的商業模式？

Yuga生態如何產生收益呢？我們來看一下Yuga生態系統的基本收益來源。

Yuga有兩個主要的收入渠道：

NFT和Token銷售→創建和出售新的代幣和NFT收藏品；

NFT版稅→每筆二級NFT交易收取一定的費用。

4.發行新NFT的陰暗面：稀釋

Yuga生態通過創建和銷售新的NFT集合，例如BAYC、MAYC和Otherdeeds，獲得了重要的收入來源。YugaLabs從MAYC的首次銷售中獲得了1億美元，從Otherdeeds的首次銷售中獲得了3.3億美元，同時在其資產負債表上持有20億美元以上的ApeCoin和4000萬美元的Otherdeeds。

借貸服務CEX.IO LOAN已收到價值超過1億美元的貸款請求:加密支持的借貸服務CEX.IO LOAN于2020年10月在部分全球司法管轄區推出，迄今為止已收到價值超過1億美元的貸款請求。41％的客戶要求BTC，53％要求ETH，以及6％以DeFi代幣借款。（AMBCrypto）[2021/2/1 18:37:03]

然而，發布新的NFT集合也有其缺點：它稀釋了現有Yuga生態系統股東的所有權。對于現有的Yuga生態系統股東來說，從稀釋中受益，需要通過發行和銷售新的NFT集合所創造的價值來抵消稀釋成本。

這個想法類似于并購的概念，即收購公司通過股份交換收購目標公司。因此，收購公司的股東將經歷稀釋。收購的成功取決于目標公司創造的價值是否超過了稀釋成本。如果創造的價值更大，那么收購被認為是成功的；否則，它被認為是失敗的。

5.BAYC銷售|2021年5月

當YugaLabs發行并以每件200美元的價格出售了10K件BAYC時，他們創造了一個名為BAYC持有人的新的利益相關者群體，從首次銷售中獲得了200萬美元。

需要注意的是，PFP項目和Web3游戲工作室銷售的NFT不僅是虛擬商品，人們購買它們的預期是其價值會隨時間增長。

這就是為什么BAYC所有者被視為Yuga生態系統中的一個獨立利益相關者群體，因為發行公司對這些NFT所有者有責任。

在銷售后的幾個月里，BAYC的價格顯著上漲，到8月底已經達到了66,000美元。

這意味著BAYC的市場價值可能高達6.6億美元，如果我們假設BAYC市值和YugaLabs的股權實體估值之間存在1:1的轉換率，那么YugaLabs的估值也將達到約6.6億美元。

以上Machinations圖表的分析如下：

YugaLabs出售了10,000個BAYC，獲得了2百萬美元的資金。

在4個月內，BAYC的價格從200美元上漲到了66,000美元。

在第4個月，YugaLabs已經通過BAYC版稅收入獲得了250萬美元。

6.MAYC銷售|2021年8月

接下來，讓我們來分析一下MAYC的發行和銷售。在MAYC推出之前，BAYC的市值約為6.6億美元，整個生態系統僅由BAYC持有者和四位創始人擁有的YugaLabs構成。

杭州互聯網公證處主任徐小蔚：“互聯網+公證”會重新定義公證價值:金色財經現場報道，12月6日，2020世界區塊鏈大會于武漢舉辦，大會的武漢區塊鏈場景對接分會場上，杭州互聯網公證處主任徐小蔚演講表示，科技和法律的關系很有趣，科技天生就是用來挑戰的，但法律是不容挑戰的，科技會出現了很多失管創新，會破壞社會信任問題，需要建立健全運用技術手段進行行政關聯的制度規則。

互聯網+公證是重新定義公證價值，并融入數字社會治理。杭州互聯網公證處是國家互聯網信息辦公室區塊鏈信息服務備案清單中的唯一公證機構。已經上線區塊鏈電子證據保全平臺、區塊鏈知識產權保護平臺、區塊鏈搖號抽獎平臺。[2020/12/6 14:16:46]

此外，共有20,000個MAYCNFT被創建，其中10,000個出售給公眾，另外10,000個分配給BAYC持有者。這意味著YugaLabs和BAYC各獲得MAYC發行收益的50％。

與其他PFPNFT系列不同，BAYC持有者可以免費領取未來的YugaNFT。這向BAYC持有者傳達了一個明確的信息，即他們在Yuga生態系統中擁有至關重要的地位。

YugaLabs成功以每個10,000美元的價格銷售了10,000個MAYCNFT，賺取了1,000萬美元。贈送給BAYC持有者的10,000個MAYCNFT在MAYC銷售結束時理論上價值1,000萬美元。

在MAYC發行時，有一些擔憂可能對其產生影響。首先，人們對YugaLabs能否銷售完所有10kMAYCNFT存在不確定性。其次，人們擔心銷售新收藏品會從BAYC中削弱價值，由于競爭加劇導致BAYCNFT價格下降。

然而，盡管存在這些擔憂，MAYC的銷售對YugaLabs來說是一個巨大的成功，創造了1000萬美元的收入，并為未來的NFT產品鋪平了道路。

讓我們分析一下上面的Machinations圖表：

YugaLabs以1億美元的價格出售了1萬個MAYC。

MAYC的價格在7個月內從1萬美元上漲到了5.8萬美元。

到第七個月，YugaLabs通過MAYC產生了2500萬美元的版稅收入。

在ApeCoin推出前幾周，BAYC的交易價格高達22億美元，而MAYC的交易價格則為11億美元。Yuga推出新的NFT集合，創造了巨大的新價值，吸引了資金充裕的后期加密風險投資者。

Yuga在a16z的帶領下以45億美元的估值獲得了驚人的4.5億美元種子輪融資，這將在ApeCoin推出后幾周后公開。如果我們不考慮1:1的NFT市值和股權規則，而是采用種子輪估值，價值累積結構將如下所示。

共為2020 | 幣核科技Karen Zhang：HBTC公鏈為區塊鏈生態創造的價值主要體現在三個方面:金色財經現場報道，2020年6月21日，由金色財經主辦的共為2020·區塊鏈創新應用論壇在深圳拉開帷幕。本次會議由幣核科技冠名贊助、HBTC霍比特作為戰略合作企業。幣核科技全球市場總裁Karen Zhang現場進行《新基建背景下，公鏈如何發力》主題演講指出，HBTC Chain是基于幣核科技跨鏈交互協議開發的下一代去中心化資產托管清算公鏈，為區塊鏈行業提供底層服務&安全保障。HBTC公鏈為區塊鏈生態創造的價值主要體現在三個方面：一是助推公鏈底層互通互聯互認，有效拓展市場深度，增強系統穩定性，打破公鏈間的孤島狀態；二是構建集完全去中心化，確保資產安全及隱私保護一體的交易生態；三是支持所有需要和區塊鏈資產交互的 DApp，在HBTC鏈上開發。同時我們上線了去中心化閃兌和跨鏈資產映射這兩大特色功能，通過殺手級應用為行業帶來巨大的價值。[2020/6/21]

7.$APE發布|2022年3月

2022年3月ApeCoin的推出是Yuga生態系統中的一件重要事件，并受到NFT社區的高度關注。YugaLabs在區塊鏈領域取得了多個成功的推出，因此許多人都迫切期待著ApeCoin的推出，并希望它能夠達到YugaLabs設定的高標準。

初始代幣分配的設計是將47%的代幣分配給生態系統，15%分配給YugaLabs，1%分配給慈善事業，8%分配給創始人，14%分配給風險投資，15%分配給BAYC和MAYC持有人。

我們對于Yuga生態系統利益相關者的定義在代幣中分配了總共52%的代幣。讓我們看看這52%中的分配情況：

雖然前面提到的數字提供了一些思路，但并沒有完全反映實際情況。需要注意的是，YugaLabs的風險投資者和創始人也對YugaLabs有著根本的利益，這意味著他們間接地獲得的代幣比前面提到的數字要更多。因此，有必要進一步分析這些數字，以獲得更準確的代幣分配情況。

假設沒有員工或顧問擁有YugaLabs的任何所有權，并且我們也排除了LarvaLabs(CryptoPunksIP)收購的潛在股權稀釋。基于4.5億美元的種子輪融資，看起來YugaLabs創始人擁有公司的89％，而YugaLabs的風險投資則擁有剩余的11％。當我們總計這些數字時，這意味著YugaLabs創始人的代幣分配為41％，YugaLabs風險投資的代幣分配為30％。

動態 | 499枚BTC從Bittrex交易所轉入Okex交易所 價值582.5萬美元:監測數據顯示，北京時間08月08日01:07，499枚BTC從Bittrex交易所轉入Okex交易所，按當前價格計算，價值約582.5萬美元，交易哈希為：

6ec7175a9f50fd4ec09bb8c93140c8d6ed08f109e40e6df30cd5dc9922de816e。[2019/8/8]

由于$APECoin的分配方式與MAYC有很大不同，$APECoin的分配方式更傾向于YugaLabs的股東，而非BAYC和MAYC的持有者。

我們的計算表明，YugaLabs及其股東獲得了71%的配額，而BAYC/MAYC持有者僅獲得了29%。這相當于2.4:1的比率，高于MAYC分配的1:1比率。因此，a16z和YugaLabs的創始人在獲得更多的$APECoin分配的同時，犧牲了BAYC和MAYC的持有者。

值得注意的是，分配給BAYC和MAYC持有人的代幣是可以立即使用的，而分配給YugaLabs、VC和創始人的代幣則需要經過4年的解禁期。

8.OTHERDEEDS發售|2022年5月

在Otherdeeds銷售之前的幾天，BoredApeYachtClub、MutantApeYachtClub和$APE代幣的交易價格均創下歷史新高。

BAYC擁有驚人的約40億美元的市值，MAYC已達到約20億美元，而$APE代幣的市值為65億美元。YugaLabs在不到兩年的時間里，成功將一萬個沒有任何實用性的猴子JPEG轉化為一個價值數十億美元的帝國！

值得注意的是，NFT收藏品的市值是根據底價乘以流通供應量計算的，因此如果有人想一次性購買所有流通的Yuga生態系統資產，實際估值可能會低得多。

在總共發行的100,000個Otherdeeds中，有55,000個公開出售，10,000個贈送給BAYC，20,000個贈送給MAYC，15,000個由YugaLabs保留。

總體來看，70％的Otherdeeds分配給了YugaLabs。我們看到另一種情況，即YugaLabs以過高的價格獲取了NFT和$APE代幣持有者的資產。此外，MAYC持有者在犧牲BAYC持有者的利益下得到了過多的分配，而$APE持有者則沒有獲得任何Otherdeeds分配。

現場 | DHVC創始合伙人：應投資于長期價值并在區塊鏈中注入正能量:CoinTime現場報道，今日在火星區塊鏈硅谷峰會上，DHVC創始合伙人Andrew Gu表示，區塊鏈正在擾亂風險投資。傳統創業公司的融資周期以一年時間為單位，流動性緩慢，現在區塊鏈通證化的融資周期以月為單位，流動性快。 他呼吁采取行動抵制空氣幣，揭露詐騙行為以及偽造行為，并投資于長期價值并注入正能量。 他介紹了區塊鏈不同的關鍵用例，如公民身份、服務和社會福利、貸款協議、資金轉移和數字貨幣、出生證明、電子病歷、醫療數據交換，財產登記所有權及轉讓等。[2018/8/29]

讓我們分析一下：

YugaLabs以3.1億美元的價格出售了55,000個OtherdeedsNFT。使用這3.1億美元的購買力購買了OtherdeedsNFT，但YugaLabs承諾在一年內不觸碰$APE的收益。因此，Yuga的Otherdeeds銷售所獲得的$APE收益當前價值大約為8000萬美元。

Otherdeeds的價格在7個月內從31,000美元跌至2,000美元。

YugaLabs在第7個月時已經產生了5600萬美元的Otherdeeds版稅。

雖然我們之前說APE持有者沒有獲得任何Otherdeeds分配，但重要的是要注意，主要銷售是使用$APE進行的。但是，使用APE作為在拍賣中購買Otherdeeds資產的交易媒介并不一定會使$APE獲得價值或使其成為可持續的匯聚點。

只有16,000,000美元的$APE被Otherdeeds購買者存入了$APEDAO的金庫，價值才會永久地累積到$APE上。如果是這樣的話，金庫中持有的過剩$APE將受到APE治理團隊的集體投票，以決定如何利用它——因為它將保留在APEDAO的資產負債表上。

在這個假設的圖表中，我們可以觀察到幾個事件正在發生。每個月，500萬個APE代幣通過預定的代幣解鎖和質押獎勵進入流通。此外，我們可以看到每個月有1,000個APE代幣通過在Yuga的手機游戲中出售SewerPassIAPs被轉移回到$APE儲備庫中。

隨著更多代幣在儲備庫中累積，$APE的價值理論上會增加。然而，如果代幣不是累積在金庫中，而是被質押，這只會推遲不可避免的事情——YugaLabs出售他們自己的代幣分配。

關于Otherdeeds的銷售，需要注意的是購買者支付的$APE直接進入了YugaLabs的錢包，而不是進入APEDAO的金庫。這意味著YugaLabs完全掌控這些代幣，可以隨時出售它們并將收益分配給其股東。不過，YugaLabs承諾不會在一年內出售從Otherdeeds銷售中獲得的$APE代幣。

實際上，YugaLabs在某種程度上將$APE代幣鎖定了一年，但他們很可能在一年結束時出售其中的一部分。這導致$APE代幣在一年內成為一種稀缺資源，但事實上，從Otherdeeds銷售中獲得的代幣仍然在YugaLabs的掌控之下。

在這個假想的圖表中，我們演示了一個場景，即在YugaLabs定期出售500萬$APE的情況下，從Otherdeeds銷售中獲得的收益只是暫時減緩了對$APE的賣壓。

9.SEWERPASS發布|2023年1月

在SewerPass推出之前，隨著整個加密貨幣市場的下跌，Yuga的資產價值也在下降。具體來說，Yuga生態系統價值從2022年5月的170億美元下降到2023年1月的38億美元。

現在讓我們來分析SewerPass發行的結構。

以下是2023年3月時，Yuga生態系統的資本結構：

YugaLabs:擁有NFT、游戲和其他資產

BoredApeYachtClub：持有SewerPassNFT

MutantApeYachtClub：持有SewerPassNFT

APEDAO:擁有APE代幣和OtherdeedsNFT，由APE代幣持有者控制

其中，SewerPassNFT被認為是連接BAYC和MAYC社區與YugaLabs的通道。不過，由于YugaLabs自身未持有SewerPassNFT，因此該NFT集合的價值并未計入YugaLabs的總資產中。同時，雖然游戲內的微交易可以使用APE代幣進行購買，但與SewerPassNFT相比，其收益規模微不足道。

10.YUGA生態系統的收益

表格顯示了YugaLabs、BAYC和MAYC從發行和銷售YugaNFT和代幣中所獲得的收入。盡管BAYC和MAYC持有人的收入似乎更高，分別為13億美元和5.72億美元，但YugaLabs的收入為4.12億美元，不包括其儲備中持有的代幣和NFT。值得注意的是，YugaLabs在其儲備中持有20億美元的$APECoin。

版稅已經成為NFT項目的一個重要收入來源，盡管其可行性受到正在進行的NFT市場競爭的挑戰。

YugaLabs為BAYC和MAYC征收2.5%的費用，而他們為Otherdeeds和SewerPasses收費5%。值得注意的是，所有賺取的版稅都流向YugaLabs，沒有分配給Yuga生態系統中的其他利益相關者。因此，YugaLabs已經從版稅累計獲得了1.82億美元的收入。

相較于主銷售而言，版稅收益要少得多。正如我們先前所認為的，主銷售是一種更優秀的知識產權變現機制。然而，版稅可以作為一種補充收入流，提供額外的收入來源。

11.利益相關者問題

在處理多個持有人時，最大的挑戰之一就是利益的不一致。由于缺乏法律或預定的智能合約來規定誰有權獲得什么，每個持有人都可能努力最大化他們的短期收益。在某個時候，多個利益相關者之間可能會發生內部沖突，因為每個人都試圖將價值歸集到他們的資產中。

為了避免這種情況發生，YugaLabs必須負責管理多方利益相關者，在構建新發行和創建新的收入渠道時以相對公平的方式管理利益相關者。一個良好設計的結構應該旨在最大化所有利益相關者之間的協作，并盡量減少利益不一致的情況。

思考：

假設Yuga明天推出一個新系列，公司將如何將該系列分配給其利益相關者？

如果SewerPass持有人不接收任何空投，則SewerPass具有什么價值或效用？為什么任何人會繼續持有他們的SewerPass？為什么他們不會出售它？這個問題也適用于Otherdeeds。

游戲/元宇宙收益的百分比將分享給Yuga的利益相關者？BAYC/MAYC持有者將不會從游戲收益中獲得任何股份嗎？

如果游戲收益只分配給$APE和Otherdeeds持有者，那么分配將是多少？50/50？80/20？分配將基于最近的市場價格還是主要銷售價格？

讓我們從散戶投資者的角度來考慮這個問題。如果有人想要投資于Yuga生態系統，他應該買哪種資產呢？

這個問題非常重要，因為每種資產都提供了不同的收入渠道，讓投資者可以在Yuga生態系統中獲取收益。如果Yuga在未來表現良好，但投資者購買的資產與其他Yuga資產相比表現不佳，這對投資者來說將是非常失望的。

購買BAYC和MAYC有一個令人信服的價值主張。通過擁有這些資產，投資者可以獲得每次新的YugaNFT或代幣發行的一定比例獎勵。即使Yuga有時會給BAYC和MAYC持有者分配較少的獎勵，他們仍然可以從發行中獲得一定的比例。

如果您相信Yuga未來的NFT和代幣收藏將會有價值，那么BAYC或MAYC就是要購買的資產。但是，您將不會獲得Yuga的版稅收益。購買這些資產所需的最低資本相對較高，因為BAYC和MAYC的地板價分別為110,000美元和20,000美元以上。

$APE幣則提供了不同的價值主張。目前，$APE提供了模糊而膚淺的「賦能」，其中沒有解釋Yuga生態系統如何使$APE積累收益。雖然用$APE購買Otherdeeds提供了臨時的價值，但這只是推遲了不可避免的結果。一旦$APE代幣持有人意識到從Yuga生態系統創造的價值不會積累到$APE，他們就沒有理由不賣掉它。

使用$APE進行游戲內微交易是更清晰的實用性。我們可能會在Yuga的游戲/元宇宙中看到更多的$APE賦能。然而，Yuga尚未宣布現有資產的實用性。延遲這一宣布實際上是他們明智的做法，因為這會導致資產持有人之間更多的猜測和期待。

這就意味著，如果不能兌現承諾，就有可能引起資產持有人的不滿。即使Yuga開發出了出色的知識產權、游戲或元宇宙，如果BAYC持有人或YugaLabs從中獲得的收益相對于$APE或Otherdeed持有人更多，那么這些持有人就會感到不滿。

12.總結

價值積累結構是Web3世界中一個具有挑戰性的話題。項目發行的每一組NFT或代幣都成為項目Web3資本結構的一項負債。為確保所有利益相關者保持一致并有效地合作，項目需要有一個精心設計的價值積累結構。

如果你是一名投資者，徹底進行盡職調查以充分了解你將面臨的收益和價值渠道是非常重要的。當你在選擇資產時犯了錯誤，即使你在投資的項目和團隊方面做出了正確的決定，也可能感到非常失望。

簡而言之，良好結構的價值積累模型對Web3項目的成功至關重要，投資者應花時間全面了解他們正在投資的資產，以避免以后的失望。

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