數字貨幣:數字貨幣市場投資邏輯變遷

經濟學家阿爾欽說過，經濟學其實不關心人是否理性，而關心人是否可以存活。進一步說，其實是關心存活的條件。這句話給我的感觸很深。數字貨幣市場經過了十年的野蠻生長，多數人對其的印象是炒作、泡沫、高風險等關鍵詞。而對某個事物的評價，每個人都有其自己的觀點，我認為分析的核心不在于定義這個世界應該怎樣，而是應該關注它本來是怎樣的。由此，我們首先回顧數字貨幣市場過去十年的主要投資邏輯，進一步分析每一次投資主題引發的思考，最后探討未來數字貨幣行業可能的發展趨勢之一。數字貨幣市場十年投資回顧

2008年起比特幣的投資邏輯2008年至今，關于投資比特幣邏輯的文章數不勝數，在此不再贅述，僅列舉主要的三種觀點以供回顧。1.貨幣角度：從“布雷頓森林體系”的崩潰結合批判“凱恩斯主義”，贊美比特幣通縮機制的精巧設計，再以哈耶克“貨幣非國家化”作為比特幣成為主流貨幣的理論支柱。推薦閱讀：《TheBitcoinStandard》，及“可愛在香港”對這本書的讀書筆記。2.機制設計角度：比特幣由挖礦過程公平地產生，轉賬無需經過第三方的限制，交易記錄永遠存儲在公開的分布式賬本上，信息不可撤銷和篡改。推薦閱讀：比特幣白皮書或相關科普。3.網絡效應角度：比特幣簡單直接的激勵機制使其網絡效應可以大規模擴張。世界知名風投公司A16Z就是“網絡效應”理論的擁躉。推薦閱讀：《為什么比特幣很重要？》byA16Z，2014.https://a16z.com/2014/01/21/why-bitcoin-matters-nyt/2017年以太坊帶來的牛市2017年以太坊及智能合約概念引發了瘋狂的牛市，但關于其中原因的分析顯然沒有分析比特幣投資價值的論據充分。這很大程度上是由于數字貨幣信仰者往往認可比特幣是一種“資產”，而其他數字貨幣只能稱為“投資主題”。沒有找到更好的詞語給這兩者下定義，只能在此簡單解釋一下，這里的所謂“資產”是“你愿意長期持有并相信可以帶來連續經濟回報的投資品”，而“投資主題”則指“該投資品的投資價值更多體現在短期的泡沫中”。而2017年市場的泡沫，個人認為可以歸結為以下幾點：區塊鏈技術正式進入大眾視野。ICO使普通人可以投資區塊鏈技術等相關主題。DAO(DecentralizedAutonomousOrganization去中心化自治組織)理念的持續擴散。*DAO是由以太坊提出的一項概念。激勵模式與傳統期權激勵類似，但更靈活和公平。其管理模式依靠智能合約運行，而不依賴中心掌權者。這三點的影響實際是層層遞進的：在價格和理念的同時驅動下，投資人投資以太坊或其他智能合約系項目，除了獲取超額回報以外，更具有一種宗教儀式的責任感，每個人可以參與自己喜愛的項目并且可以讓它變得更好。牛市瘋狂之下，2017-2018年國內外最頂尖的高校研究機構、學術大咖也紛紛組建團隊，開發更高性能的公鏈，同時進行了大規模的融資。Harmony、Algorand、OasisLabs、Blockstack、Nervos……都是那一時期的明星項目。但在2019年，這些天王級項目表現都不佳，市場似乎對這個投資主題已經失去了熱情。2019年平臺幣爆發牛熊轉換之間，真切被市場暴跌傷害的投資者們最終意識到“公鏈無用”，我們開發了這么多條高性能公鏈，都無法依靠其技術優勢建立起真正的生態，我們所相信的DAO模式好像變成了烏托邦。這個時候，“平臺幣”這個投資主題成為大家從理想國走出后尋找到的第一個可靠標的。交易所的收入用來回購代幣，給投資人分紅，同時代幣又擁有股權之外的優勢——承擔貨幣功能，用作手續費等，持有這樣將通證經濟機制設計得如此完美的數字貨幣讓大部分人覺得無比放心。解平臺幣投資邏輯的文章參見代觀往期文章：《腦洞：從BNB重解商品、證券、貨幣三位一體「超級載體」的未來意義》。自此，市場回歸到了最普通的商業邏輯——追求現金流。投資人們不再被精神層面的鼓吹牽著鼻子走：無論是什么數字貨幣，本身就是一個創業項目，我們只要看你能不能賺錢，你能賺錢才證明你有實力拉盤。*“STO”“DeFi”“Web3.0”等熱門投資主題，由于其暫時并未帶來明顯的財務回報，因此在此不納入分析范圍。而貫穿幣圈整個發展歷史的傳銷和資金盤游戲，此次也不納入分析范圍。關于各投資主題爆發的深入分析

Libra協會副主席：Libra將會和CBDC共存 并在國家數字貨幣間搭建橋梁:美東時間6月24日，在哈佛大學肯尼迪政府學院的貝爾弗中心智庫展開了一場由中心主任Aditi Kumar主持的關于數字貨幣的研討會。Libra協會副主席和政策交流總監Dante Disparte表示，數字貨幣的出現并不會將傳統的金融模式排除，單一穩定幣的模式會增加應用場景，但沒有放棄多幣種質押的Libra設計，而且在積極嘗試和IMF、FSB以及其他監管機構積極溝通，并希望更多國際機構加入共同促進跨國結算。他還指出，Libra會遵守當地國家的資本管制，并致力于服務占世界人口50%以上的那些高通脹法幣國家。Libra尋求遵守國際法規，但并不會用于為美國政府執行外交制裁的工具。當說到和央行數字貨幣的關系，Dante認為Libra將會和CBDC共存，并在國家數字貨幣間搭建橋梁。[2020/6/26]

延續上述投資主題的演變，我們站在現在的時點對這些投資主題進行復盤。比特幣的投資邏輯被證實了嗎？這是肯定的。無論是對于持有信仰的早期比特幣投資者，還是在比特幣爆發式增長后回溯其投資邏輯，已有的觀點都分析的很全面。這意味著，大部分投資者對于為何投資比特幣是有共識的。但是比特幣的市值依然還是徘徊在某大型互聯網上市公司市值的附近，我們仍然感受不到新資金的入場。比特幣其實更需要一個合適的社會環境作為進一步擴大其共識的催化劑。DAO的理念是烏托邦嗎？以太坊帶來的牛市短暫，也并未使得DAO的理念進一步深入人心形成共識，這讓我們會產生這個疑惑：DAO的理念是烏托邦嗎？首先我們必須肯定以太坊或者說公鏈的某些特質確實天然可以擴大其網絡效應，但我們想要讓一條條公鏈遵循DAO的精神進行自治和擴張本身就非常違反經濟學原理。因為在市場中，“稀缺”是一個客觀事實，面對優質資源的稀缺，人們首先會做出選擇。在眾多公鏈中，人們基本都會選擇生態最為完善的公鏈進行開發和貢獻。另外，雖說DAO是去中心化的，但這不意味著它不需要一個清晰的目標。由于公鏈上層價值的不明確使整個系統都難以高效自治，但是這并不代表DAO的理念和精髓無法應用到其他區塊鏈項目。幣圈開始追求現金流是一種進化嗎？理想和泡沫往往同時幻滅，對于投資者來說，追求現金流是他們保護自己資產的一種方式。對于項目方來說，投資人開始考慮現金流因素意味著他們對項目考量的維度變多，會促使項目提升質量。但是，投資人只追求現金流確實不是進化，因為往往這會限制想象力。以上投資主題爆發背后的共性是什么？1.經濟周期是市場發展的催化劑。每個投資主題或多或少都受經濟周期外部環境的影響。我們在周期觀察系列文章中有系統說明周期對行業及市場的影響。2.爆發的投資主題都具有網絡效應。A16z的文章《HiddenNetworks:NetworkEffectsThatDon’tLookLikeNetworkEffects》將“隱性網絡效應”分為慢速網絡、未完成的網絡、限流網絡、潛在網絡等等形式，這更方便我們在觀察還未爆發的投資主題時深入思考其是否具有“隱性網絡”的特點。一旦投資主題爆發，好的投資品涌現，就會給投資人帶來超額收益。同時，圍繞投資品形成的產業鏈，能擴大其財富效應。比特幣就是如此，圍繞其形成的上游產業(礦機、礦池、礦場等)，中下游產業(交易所、托管、借貸等金融服務)，都隨著比特幣一榮俱榮、一損俱損。而這在整個加密數字貨幣市場中，是絕無僅有的。以太坊實際也試圖從其功能角度來建立這樣的產業鏈，比如圍繞其的擴容解決方案、中間件、DAPP等項目，許多項目在近幾年也獲得了較大規模的投資。目前以太坊在公鏈領域已經建立了最大的生態，但是暫時并沒有幫助其擴大財富效應，或許這需要時間來驗證。未來的數字貨幣行業

肖颯：數字貨幣普及率升高將使洗錢犯罪發案率逐步下降:中國銀行法學研究會理事肖颯認為，數字貨幣的普及將對破壞金融管理秩序犯罪、金融詐騙犯罪等案件的偵查及審判起到重要作用，進而會對反洗錢案件的偵查與審判有所助益。可以預見，隨著數字貨幣普及率的升高，我國洗錢犯罪的發案率將會逐步下降。（證券日報）[2020/4/24]

我們可見的未來的趨勢之一就是數字貨幣行業不再圍繞著“區塊鏈”這個主題發展。事實是，已經有越來越多的傳統公司發行數字貨幣，也有越來越多的初創公司以數字貨幣形式進行融資。以“數字貨幣項目即是創業項目”為基礎，我們先解釋行業何以吸引初創項目的原因，進而闡述為了使行業未來變得更好初創項目的使命是什么。數字貨幣行業有什么特點可以吸引創業者？1.行業本身處于發展初期，創業的主題豐富我們在前文提過，好的投資品總是能形成產業鏈，帶動上下游產業的發展。本身行業發展就在初期，許多創業者熱衷尋找下一個“比特幣”“以太坊”，并圍繞其進行開發。如果能尋找到下一個好的標的，在其上下游產業創業時競爭也相對小。現在就有許多團隊圍繞Polkadot和Cosmos的產業鏈進行開發。2.融資和退出的方式更為靈活，使項目更容易獲得青睞在傳統投資的領域，因為投資退出周期長、股權變現難等等原因，往往投資人在挑選項目時考慮的問題更加客觀和實際，對項目資質的要求往往也更高。在過去很長一段時間內，上市對投資機構來說實際意味著終點。而利用代幣進行融資和退出的方式更為靈活，這就給予了項目更多機會，這些機會包含資金、影響力、認可度等等。而上交易所也并不意味著終點，眾所周知，數字貨幣市場存在著各種各樣的多空機制、金融衍生品等，這使得優勝劣汰也更為靈活。市場是雙向選擇的過程，并不是只有最優秀的項目才有資格獲得認可。這并不是替目前項目整體質量不高而作的詭辯。我們以人的發展路徑做設想，如果你從小資質平平，待在優等生班級或普通班級，哪個更容易受到老師認可呢？或者說，難道因為資質平平，我們就不讀書或者不努力了嗎？這只是最初階段，項目最終是否優秀，市場會給我們答案。*在談到利用股票和數字貨幣融資的時候，這兩種方式的比較在《重新定義公司、證券、融資和股票，甚至資本主義——代幣經濟將不可阻擋》這篇文章中解釋的很清楚。但個人認為“優越性”遠沒有“不同性”來的重要，“優越性”是觀點而“不同性”是客觀事實，有“不同性”就會有新的嘗試。為了促進行業發展，項目的使命是什么？1.“踩坑”。Zilliqa的CEO和CTO相繼離職；Loom著名的研究員也疑似離開項目。這兩個老牌數字貨幣項目，都經歷了2017年的牛市，享受到了紅利，一直以來也是行業技術開發的領跑者。當走在行業前沿的人也開始放棄，確實透露著一種悲觀和沮喪。或許是這些項目已經尋找不到突破點，所以才選擇放棄。而行業其實需要越來越多“踩坑”的項目，因為“踩坑”也意味的發展和迭代，這也是為破局者出現而作的鋪墊。2.在市場和商業之間尋求平衡在數字貨幣行業，市場始終是幫助項目快速建立影響力最有用的渠道之一。既然項目已經享受了市場為其帶來的融資和退出靈活等優勢，那么也需要承擔相應的責任。我們回顧現在項目上交易所的流程：1、某普通項目通過募資，獲得了500萬元，準備上交易所；2、交易所收取100萬元上幣費；做市商收取200萬元保證金，交易所上幣，二級市場開市交易3、在低迷的市場環境里，早期投資者“認清形勢，放棄幻想”，等項目初期拉完盤就撤，最后只剩下二級市場低迷的幣價。由于發幣的便捷性，這個時候項目發幣的動機和時機就成為了考量的要點。項目方應該思考的不是如何上交易所，依靠做市商來主動支撐價格，而應該思考如何將這些交易者轉化成自己網絡中的一環。或許在這場實驗中，遵循過往投資主題成功的邏輯會是不錯的選擇。3.給行業帶來新的靈感初創項目需要是給行業帶來創新。行業需要更多破局者，而非跟風者。比如現在流行staking，那每個項目都跟風做staking，有什么意義呢？無論是做小而美的區塊鏈基礎設施改良方案，還是擁有傳統的商業模式結合通證經濟進行改良，每一個項目都應該具有自身的特色和優勢，進而給行業帶來新的靈感。結語

動態 | 立陶宛銀行發布央行數字貨幣的研究報告:立陶宛銀行發布研究報告《討論漩渦中的CBDC》，強調該國對當前加密行業的雄心和觀點。報告指出，CBDC最近在政策制定者和學者中獲得相當大的關注。報告在這個問題上表達了三個主要觀點，重點顯然是在立陶宛區塊鏈發展中的創新和進步。三大觀點包括滿足跨境支付對安全、可信賴和成本效益高的工具需求的方式，解決安全支付手段短缺的方法，以及針對不同目的的靈活解決方案。報告概述了具有不同特征的多種類型CBDC的可能性，包括零售型CBDC、批發型CBDC和有息CBDC等。

立陶宛銀行董事會成員Marius Jurgilas表示，“跟蹤數字資產和貨幣領域的發展速度是令人著迷的。作為一個不經意的旁觀者是不謹慎的，因為這使監管者處于家長式的焦慮處境，因為家長看到自己的‘家長控制’完全過時而感到不滿。”他補充說，首選的方法是在受控環境中面對風險并獲得實踐經驗，保護自己不受新技術的影響是一個過時的概念。報告的結論是，現代技術似乎能夠解決對全球解決方案的需求，以確保中央銀行之間加密貨幣的互操作性。據此前報道，立陶宛央行宣布將于2020年春季發行一款基于區塊鏈的數字紀念幣。（Bitcoinist）[2019/12/11]

在最后對行業未來的展望中，第一句就闡述了這是可能的趨勢之一。未來是充滿不確定性的，也可能下一次數字貨幣市場的爆發是因為區塊鏈技術的變革發展，也可能是因為戰爭、動亂等造成的生產要素再分配。這誰都說不清。筆者著重闡述了這個角度的未來，只是因為目前確實看到世界范圍內越來越多種類迥異的公司(共享經濟、社交娛樂、人工智能等等)在進行嘗試，一起參與這場變革的社會實驗。

行情 | 數字貨幣22個概念板塊13漲9跌:據非小號數據顯示，22個概念板塊中13漲9跌。平均漲幅排名第一的是DApp去中心化，平均漲幅為7.45%，其中ENU領漲，漲幅達45.30%；平均漲幅排名第二的是內容版權，平均漲幅為2.30%，其中VOISE領漲，漲幅達17.72%；平均漲幅排名第三的是市場預測，平均漲幅為1.99%，其中BASH領漲，漲幅為18.92%。此外，下跌前三的板塊分別為超級算力、匿名貨幣和支付概念，平均下跌幅度分別為2.78%、1.94%和1.36%。[2019/2/3]

納斯達克或將成立數字貨幣交易平臺:近日，納斯達克（Nasdaq)的首席執行官Adena Friedman在媒體采訪中表示，時下情勢將越來越有利于數字貨幣的發展。納斯達克（Nasdaq）一直以來都密切關注數字貨幣行業的發展，如果法律允許，將來或將成立數字貨幣交易平臺。[2018/5/2]

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