EFI:本輪壓力測試下 DeFi協議們表現如何？

有的抵押借貸清算失能，有的信用貸兌付困難。

近期，比特幣、以太坊價格持續下跌，紛紛創下過去一年價格新低。整個加密市場受到波及，DeFi 也難以獨善其身。數據顯示，鏈上鎖倉總量從 5 月初的 1635 億美元下腰斬至目前的 818 億美元。

今天，Odaily星球日報將從去中心化借貸以及去中心化交易兩個細分賽道，分析主要項目在極端行情下的表現。總體而言，MakerDAO、Aave、Compound 等龍頭項目從容不迫、按章辦事，無論是治理還是清算都井井有條；Solend 、Maple 等新興項目狀況頻出、問題不斷，暴露了自身短板，也揭露了所處領域的頑疾。我們也希望，這些經驗和教訓能給 DeFi 從業者提供參考，推動 DeFi 進步。

DeFi借貸，清算失能

行情下行，DeFi 借貸首當其中，面臨清算。一些 DeFi 協議，也在近期清算中卻暴露出幾個不容忽視的問題，值得重點關注：

一是預言機故障，導致清算未能正常進行。清算等流程均依賴于鏈上預言機進行準確報價。在 5 月 12 日 LUNA 暴跌中，Chainlink 由于故障暫停了 LUNA 價格更新，導致借貸協議 Venus 未能及時反應清算，損失超過 1400 萬美元。

高盛經濟學家：美聯儲此次加息或是本輪周期的最后一次:金色財經報道，高盛經濟學家David Mericle表示，這次加息可能是加息周期的最后一次。美國發生經濟衰退的可能性低于市場預期，而預計降息要到2024年第二季度才會開始，并將以每季度降25個基點的速度進行，最后利率將停在3-3.25%區間，高于FOMC點陣圖上2.5%的長期預測。[2023/7/21 15:51:01]

無獨有偶，半個月后，同樣的預言機報價漏洞再次出現。5 月 30 日，Terra 新鏈上線，Terra 鏈上最大的借貸協議 Anchor 上預言機，誤將 LUNC（Luna Classic）的價格錯報為 5 美元（注：LUNC 價格為 0.00001 美元，新幣 LUNA 為 5 美元）；該平臺用戶利用報價漏洞，成功套利，好在團隊及時反應，最終只損失了 80 萬美元。

不管怎樣，血淋淋的教訓也給 DeFi 協議們提了個醒：選擇多個預言機作為報價源，更能有效避免單點故障。

二是清算程序自身設計存在缺陷，未能及時響應。同樣是在 Terra 崩盤期，算法穩定幣 MIM 發行方（Abracadabra）也產生了 1200 萬美元的壞賬，主要原因是 MIM 穩定幣背后的質押資產之一 UST 脫錨，而 Abracadabra 清算程序未及時啟動，清算速度不足。

以太坊基金會啟動2022年L2社區捐贈計劃，本輪撥款75萬美元:10月25日消息，以太坊基金會宣布2022年Layer2社區捐贈計劃，本輪撥款總額高達750,000美元，以資助、鼓勵圍繞第2層應用程序和教育的研究和開發，包括研究L2指標、多層塊瀏覽器、Rollup以及教育更多用戶使用L2等。撥款申請窗口從2022年10月24日開始為期6周，并于2022年12月5日關閉。[2022/10/25 16:37:39]

清算程序，是 DeFi 借貸協議前期需要設計的重要內容。比如，清算時，選擇將抵押品進行場外競拍處理，還是在直接拋向市場？如果選擇市場，應該選擇 DEX 還是 CEX，選擇哪一個或哪幾個平臺？

舉個例子，比如 MakerDAO 早期會將一些被清算資產以折扣價進行競拍處理，而目前絕大多數 DeFi 借貸協議選擇直接通過 DEX 清算。回看總結發現，Abracadabra 在最開始并未做好預設方案，因為其沒有料想到 UST 大幅脫錨的可能性。

三是抵押品流動性差、波動性大，更容易加劇壞賬。當然，需要注意的是，清算速度不僅與產品本身設計有關，也許抵押品的“質量”直接掛鉤。比如一些山寨幣的波動性大，動輒跌幅 20%，且流動性并不好，在市場單邊下行的行情中，其清算難度更大；即便是以太坊的生息資產（stETH），前段時間也面臨擠兌，導致嚴重折價，目前 Curve 上 stETH 與 ETH 兌換比例目前為 1:0.9368。

OKEx研究院首席研究員：本輪比特幣牛市有轉向中小投資者為主導的趨勢:OKEx研究院首席研究員威廉認為，比特幣近期的快速上漲，確實有投機和炒作成分，但直接原因還是來自高凈值投資者和機構投資者的入場。威廉分析，金融機構大量買入比特幣，背后的深層次原因是今年全球宏觀經濟形勢變化。一方面，受疫情的影響，2020年全球經濟復蘇減緩；另一方面，以美國央行為代表，一些國家的央行推出極度寬松的貨幣政策，推高了金融市場的通脹預期。高通脹、低增長的經濟環境下，為了規避名義本金的受損，以及追求更高收益的需要，投資者囤積現金的需求自然演變成對黃金和比特幣的需求。威廉注意到，本輪比特幣牛市初期以機構為主導，但目前有轉向中小投資者為主導的趨勢。市場亢奮情緒被進一步放大，推動比特幣價格迅速上漲。威廉提醒，年輕的普通投資者需要保持理性，正確認識到比特幣屬于高風險類資產，而不是避險資產，價格波動極大，因此不要輕易加高杠桿，否則會進一步放大投資風險。（中國青年報）[2021/1/5 16:27:08]

實際上，各大 DeFi 借貸龍頭項目已經制定了一套嚴格的抵押品篩選標準。以 Compound 為例，其共計接受 20 種抵押品，其中 7 個是穩定幣，抵押品鎖倉量排名前五（USDC、ETH、WBTC、DAI、USDT）中有三個是穩定幣，這些代幣無論是流動性還是穩定性都久經考驗，風險可控。

分析：本輪牛市沒有感到散戶FOMO情緒 空頭或已被機構吸收:AMBcrypto 10月25日刊文分析稱，這次比特幣價格飆升與之前2019年4月或2017年的牛市不同，這次我們沒有感覺到散戶的FOMO情緒。比特幣活躍地址指標在本來行情中反而下跌，而該指數是衡量新玩家進入的情況，特別是散戶。比特幣活躍地址數在本次牛市中下跌的原因很可能是空頭已被機構吸收。截至發稿時，所有比特幣自由流通量中約有4.5％已由機構掌握。[2020/10/26]

即便有一定的準備和預案，也并不意味著借貸協議能減少或者避免清算。清算本是 DeFi 借貸的常規操作，龍頭項目也不例外。

在過去一周的下跌中，MakerDAO 金庫就清算了近 10 萬枚 ETH；歐科云鏈鏈上大師數據顯示，過去一周，鏈上清算資產達到 3.98 億美元，其中 Aave 清算約 1.6 億美元，占比 40%。

「信用貸」兌付困難，即將面臨危機？

目前 DeFi 借貸中最主要的形式是超額抵押，即借款人想要獲得 100 美元的 DAI，需要投入 150 美元（例）的 ETH 或者其他加密貨幣作為抵押品，但也有一些產品在嘗試進行不足額抵押貸款以提升資金效率，即所謂的「信用貸」或「信用結合抵押」。

現場 | 火幣集團品牌公關VP：本輪下跌原因是行業發展過程中矛盾體現:金色財經現場報道，在今日HADAX2.0新聞媒體溝通會上，火幣集團品牌公關VP翁曉奇表示：從這一輪下跌可以看出來，ETH下跌嚴重，為什么會有這么一輪下跌？比較獲得共識的一種說法是，由于在之前行業發展中伴隨了大量矛盾的產生，比如說一些沒有價值的幣通過一些方式去上到一些平臺，最后砸盤收割“韭菜”，看到了很多亂象。[2018/8/15]

與 AAVE 的「閃電貸」不同，TrueFi、Maple 等平臺的無抵押信用借貸采取審核制，只為通過審查的借款人開放貸款申請，并且基本都是服務機構用戶。例如，TrueFi 今年 3 月為 Alameda Research 推出首個單一借款人池，為其提供高達 7.5 億美元的營運資金；4 月為 Blockchain.com 推出單一借款人池，提供高達 1 億美元流動性。

但在近日，信用貸短期兌付困難。6 月 21 日，Maple 發布公告稱，本周資金池可能出現流動性問題，放貸用戶（Lenders）可能無法提款，必須等待借款用戶（Borrowers）未來幾周還款到賬才能提現。

一時之間，流言四起，市場觀點認為 Maple 可能受 Celsius 和三箭資本牽連，導致資金鏈斷裂。對此，官方回應稱，Celsius 和三箭資本從未通過 Maple 借款。不過該平臺承認，Babel Finance 在該平臺上加拿大對沖基金 Orthogonal Trading 的 USDC 池種有 1000 萬 USDC 的借貸頭寸；自 Babel 停止提款后，Orthogonal 一直與 Babel 管理層保持聯系，并專注于保護貸方的利益。

除?Maple，另外一家平臺?TrueFi?的客戶中，確實有三箭資本。數據顯示，今年?5?月?21?日，三箭從?TrueFi?貸款?200?萬美元，預計?8?月還款。但考慮到目前三箭面臨的困局，這筆借貸最終有可能成為壞賬。

另外，根據 Twitter 用戶 @plzcallmedj 統計，Alameda、Wintermute、Amber、Nibbio、FBG 和 Folkvang 等機構還款時間將集中在 7、8 月份。“個人認為風險很大，這些對外宣傳幾億/幾十億的公司，都在借千萬或上億級別接近 10% 年化的短期貸款，而與之相比抵押借貸只需要 2%-3% 的利率，說明這些機構大部分手頭很緊。并且 TrueFi 出了 3AC 的壞賬，注定會暴雷，只是時間問題。”

隨著三箭事件發酵，更多機構站出來發聲，試圖撇清關系。去中心化借貸平臺 Clearpool 移除了三箭旗下 TPS Capital 借款人池，并聲稱沒有資金損失；加密借貸平臺 Nexo 發推表示，兩年前拒絕了三箭資本的無抵押信貸請求，對三箭資本的敞口為零。

這種主要服務機構的「信用貸」，在一定程度上避免了壞賬的產生，補足了 DeFi 借貸市場的短板。但隨著行情下行，DeFi 市場清杠桿，機構用戶陸續被清算，其還款能力備受質疑，最終可能導致協議資金流動性枯竭，連環踩踏。總體而言，在信用體系不完備的條件下，「信用貸」相對超前，還沒有準備好面相市場大規模推廣。

DEX：價格脫錨，取消無常損失保護

在過去一段時間，去中心化交易所的流動性問題也備受關注。

首先是 Uniswap，作為目前最大的 DEX，其累計交易量早已突破 1 萬億美元（ 5 月 24 日），但依然面臨短時流動性不足的問題。6 月 13 日，隨著 MakerDAO 清算 ETH，大量 ETH 流向 Uniswap，導致價格一度閃崩至 1000 美元以下，彼時公允價為 1350 美元，滑點高達 25%。

所幸，Uniswap 上 ETH 價格很快便修復，重新回到公允價。但如果我們觀察其他生態協議，會發現一個隱藏的問題：生態中最大的 DEX 的 TVL 遠遠低于最大的借貸協議 TVL。特別是 Solana 生態，其最大的借貸協議中 Solend TVL 一度是 Serum 的 2 倍以上。當行情下行，Solend 在 Serum 等 DEX 中清算 SOL 抵押品時，可能會直接抽干鏈上流動性，導致 SOL 價格被大幅打壓，進而引發其他賬戶清算，這也是近期 Solend 提出接管提案的核心原因。

此外，隨著行情下行，DEX 中無常損失也隨著擴大，LP 賺取的手續費可能根本彌補不了損失，進一步降低流動性提供的積極性。

關于無常損失，此前?Bancor?曾在 V3 中推出特色功能「無常損失保護」機制（https://www.odaily.news/post/5174503），滿足上述條件的流動性提供者即可在撤出流動性時同時獲得 Bancor 的 100% 的無常損失保險，而近期 Bancor 卻暫停了該機制。根本原因還是市場下行，如果 LP 此時提現 Bancor 將需要支付天價保險費， 并且也會導致 Bancor 流動性降低，這是其不愿意看到的。

“在此期間執行的提現將不符合無常損失保護的條件，留在協議中的用戶將繼續獲得收益，并有權在無常損失保護重新激活時獲得其完全受保護的價值。”Bancor 方面表示。

總結

每次極端行情，都是對 DeFi 協議的一次大考。

總體而言，成熟的龍頭項目們在本輪壓力測試下，都能交出滿意答卷，而新項目或多或少暴露出一些問題，這將是其走向成熟的必經之路。當年，MakerDAO 也曾在「312」崩盤期間產生了 400 萬美元的壞賬，但最終還是走出失敗的陰影，成長為如今的「DeFi 央行」。

在極端行情的考驗下，去中心化治理也成為熱門議題，我們看到了關于「程序正義」與「結果正義」的討論。這方面，DeFi?協議龍頭們已給出了答案：既然崇尚「Code?is?Law」，那就按章辦事，該清算就清算；一切治理按流程進行，即便事態緊急，也留出足夠的時間進行投票表決。

作者：秦曉峰

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