USD:分析 USDT 爆雷的可能性

USDT 會爆雷嗎？最近傳出有避險基金在大量做空USDT，規模達到數億美金。這篇來分析下 USDT 爆雷的可能性。

我們先來看一下 $USDT 的資產儲備成分，其實所有的穩定幣發行商資產儲備都跟貨幣市場基金成分類似，都是以現金、高品質的短期票券為主。時間回到 2088年，當時最大的貨幣市場基金 Reserve Primary 的規模達到 630 億美元，其持有約 7800 萬美元的雷曼銀行的短期債券（僅占總資產1.2%）。

正是這微不足道的曝險，導致了市場的恐慌因為雷曼兄弟破產的消息太過突然，Reserve Primary 來不及處理手中雷曼的短期債券，這些債券沒人想買賣，也無法評估其剩余價值。導致他們沒辦法跟投資人確保，他們的 100 美分與 1 美元等值。

分析 | BTC短期轉為空頭:據Huobi數據顯示，BTC現報9600美元，日內漲幅-5%。針對當前走勢，金色盤面特邀分析師Terry表示：

昨晚受到利空事件影響，導致市場大跌。但從技術分析，其實昨晚BTC就是有在構筑短期的頭部，因為10250的位置完全不能站上去，就說明整體的走勢是開始往下發展。這次的調整的級別是日線，級別和力度是比較大的。今天早上最低到9300附近的企穩，9300附近是日線上升通道的下軌。如果這個位置撐不住的話，短線有可能考驗到9000下方。[2020/2/20]

2008/9/16，Reserve Primary 宣布只剩 97 美分。打破了大眾對于貨幣基金價值永遠為 1 美元的認知。這導致了現代金融史上，投資人恐慌程度最嚴重的事件。在接下來的兩周內，投資人從貨幣市場基金撤出高達 1,230 億美元的資金。

分析 | 加密通證量化行業正在經歷優勝劣汰、自我更新的過程:TokenInsight發布全球加密通證量化基金行業研究報告。報告指出： 1. 加密通證市場市值和交易量在全球占比中較小，但增長迅速。 2. 加密通證正成為全球大類資產配置中的重要組成部分。 3. 加密通證交易市場在過去十年已經過三輪牛熊，量化交易成為熊市為數不多的可以穩定盈利的渠道，逐漸被市場接受。 4. 加密通證量化交易具備收益相對穩定、風險可控、可雙向交易等優勢，是行業內重要的收益產生渠道。 5. 目前全球范圍的量化基金主要分布在美國、中國、加拿大、英國和俄羅斯等國家，中國的量化基金主要分布在北上深等大城市。 6. 大量加密通證量化基金于2017至2018年進入市場，規模普遍較小。目前大部分量化基金規模在1,000BTC以下，其所發行的產品規模大部分在100-300BTC之間。 7. BitMEx和OKEx是所有交易所中最為量化基金接受的交易所。交易資產類型方面，BTC是量化基金必選的幣種。 8. 加密通證量化行業正在經歷優勝劣汰、自我更新的過程。市場將向著交易品種多樣化、市場合規化、量化基金專業化、收益合理化等方向發展。[2019/5/10]

由于 1:1 兌換的承諾，只要資產負債表稍有瑕疵，就會引發擠兌連鎖反應，從這點看來，貨幣市場基金與穩定幣具備高度相似性。要了解 $USDT 是不是會爆雷，要先回答兩個問題：1. $USDT 資產儲備品質的流動性如何？2. $USDT 有沒有可能像 2008 年的貨幣市場基金一樣，出現超大量贖回潮？

分析 | coindesk分析：今日的大跌表明反彈行情已經結束:據coindesk分析，BTC價格大幅下跌，創一月份單日最大跌幅，看漲情緒隨之出現明顯減弱。因此，幾乎可以肯定地說，士氣低落的多頭正在退出市場，緊張的拋售可能會吸引空頭，導致空頭頭寸上升和價格下跌。看跌十字星反轉表明反彈行情結束，BTC可能跌至3566美元（12月27日低點）。如果突破該水平將進一步加強熊市控制，并重新測試12月低點3122美元。如BTC有機會再次沖擊5000美元，則4120美元將成為多頭短期重要的阻力位。[2019/1/10]

先講第一個問題， $USDT 資產儲備品質一直以來都在改善，原本有一半是 CP（商業票據），這部分慢慢被 T-Bill （美國短期國債）取代。CP vs T-Bill 的比例2Q21: 49%, 24%3Q21: 44%, 28%4Q21: 31%, 44%1Q22: 24%, 48%

分析 | TokenInsight：近24小時內除新增地址數增加 其余ETH主要指標均下降:據 TokenInsight 數據分析，近 24 小時內ETH 鏈上轉賬數 553,590，較昨日下降 3.07% ；活躍地址數 323,971，較昨日下降3.87%；新增地址數 98,910，較昨日上升17.1%，占總地址數的0.21%；交易所成交量 15.9億美元，較昨日上漲 9.6%。其生態DApps 日度活躍用戶量8,729，較昨日下降 6.1%，DApps 日度交易量 7,198 ETH，較昨日下降 13.2%。

獨立分析師 James 認為，雖然ETH新增地址數短期上升，但也只是回歸近一個月均值范圍。目前其他主要數據指標均呈繼續下降趨勢，ETH短期內依然不容樂觀。[2018/11/14]

2022Q2 的報告還沒出來，不過根據 Tether 技術長@paoloardoino的講法，他們在 2022/3 之前又贖回了 84 億美金的 CP，2022/5 前 USDT 發行量沒太大改變，合理猜測是轉倉到其他資產去了（大概率是 T-Bill），這意味著 CP 占比又下降到了 13% 左右。

分析 | Coindesk：BTC突破6800美元后牛市才會出現:據Coindesk分析師分析，BTC上漲趨勢乏力，勉強維持在6300美元之上。之前6800美元支撐位變為阻力位，只有突破該點，熊市才會反轉為牛市，但難度較大。[2018/9/11]

撇開 T-Bill 不談，USDT 持有的 CP 品質也是很不錯的，評級在 3A 以上的 CP 比例一直在增加，3A 級別的債券可以說是相當安全了。2Q21: 93%3Q21: 96%4Q21: 98%1Q22: 99%

俗話說的好：action speaks louder than words。表現流動性最好的方式就是大量贖回的壓力測試，最近一個多月 USDT 已經 redeem 了 170 億美金，流通量減少了20%（830億-->660億）其中有 100 億贖回發生在 UST 崩盤、整體市場最恐慌的時候（5/12-5/15）

綜上所述，我們知道 USDT 資產儲備一直有在改善， T-Bill 的占比是最高的（到了 2022Q2 大概率已超過60%），而過去一個多月 USDT 也已經證明了短期間大量贖回的能力。單就 5/12-5/15 贖回潮的表現，可以說 USDT 的流動性甚至比一些類銀行單位還要好。

那么來到第二個問題，假設市場超級恐慌，出現超大量的贖回潮（譬如一周內贖回超過80% 的發行量），USDT 會不會脫鉤？答案是大概率會，快速贖回意味著需要短期大量賣出資產，稍有滑價都會產生脫鉤的問題。事實上所有穩定幣都過不了這關，要是真的發生這種超級黑天鵝，你換到 USDC 也沒用

所以第二個問題更好的問法是，超級贖回潮發生的可能性有多高？ $USDT 有沒有可能像 2008 年的貨幣市場基金一樣，突然被天量贖回壓垮？

首先貨幣市場基金的證券就是個投資工具，除了孳息之外沒其他用途，當信心產生裂痕，所有的投資人都會想要逃但 USDT 不一樣，USDT 作為老牌穩定幣，其作用早已遠遠超過了穩定幣本身，所有 USDT 交易對造市商都必須持有 USDT 才能運作（無論合約、現貨都是，這個量體起碼是100億美的規模）

很多 OTC 出金管道、甚至黑市的交易都必須仰賴 USDT。簡單來說，比起可能會因為信心崩潰而「樹倒猴孫散」的貨幣市場基金，USDT 有很大一部分的人根本不會逃（或是說逃不了），這樣的比例我粗略估計至少占 USDT 發行量的 20% 左右。

此外， USDT 的贖回也不是任何人都可以申請，只有經過白名單驗證的機構才可以直接跟 Tether 交易，把 USDT 換成美金。這也導致當極端行情出現，USDT 也不太可能短期就被掏光家底，砸鍋賣鐵滑價滑到天邊去。

USDT 的儲備中有 85% 是 cash & cash equivalent，這部分可以視為「能在短期內迅速賣掉換成現金」的部分，而 85% 當中有一半以上是流動性很高的 T-Bill

我們假設 USDT pair 的造市商，跟一些不得不持有 USDT 的人加起來占總發行量的 20%（事實上應該更高），這些人逃不了，面對 Fud 也只能腳麻假設剩下的 80% 流通量想逃，這個逃的過程會是：1. USDT 因為賣壓而脫鉤2. 套利者介入購買 USDT，跟 Tether 換 USD

只有2的套利買盤不足以抵擋1的賣盤，才有可能會導致恐慌蔓延造成更大規模的脫鉤由于 Tether 的 redeem 流程一直很順暢，從發行以來沒關過，這種脫鉤通常都是很短暫的，即便是 5/12 這種 UST 崩潰的極度恐慌時刻，都只讓 USDT 短暫脫錨 0.95，很快就反彈。

這中間不是只有能直接跟 Tether 交易的套利機構會買，市場其他不怕死的投機性買盤也會介入，就像 UST 有一大堆根本不會套利的人只是想賭他會回 $1，這些買盤讓 UST 硬是拖了一周才真的爆掉跌到 0.5 以下。這種投機性買盤的介入在 USDT 只會更強，從2017以來幣圈已經經歷過太多次 USDT Fud

綜上所述，USDT 會爆雷嗎？我覺得機率很低，那些避險基金大概率要賠掉做空的利息，但如果被他們亂 fud 出一個小坑（let's say ~0.95）他們及時平倉還是會賺錢的。所以他們拼命在 Fud，懂了嗎？

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MANA