SWAP:Amber Group報告：詳解自動化做市商（AMM）的架構設計及市場趨勢

本文經授權轉載自Amber?Group。

金融的支柱。自動化做市商允許用戶全天候交易資產、創建新市場并賺取收益，并且無需中心化實體的參與。自推出以來，自動化做市商的交易量已超過1800億美元。

近年DeFi發展迅猛。在本報告中，我們將回顧重要的AMM架構設計及市場趨勢，并將重點介紹一些我們認為值得關注的項目。我們還將討論由AMM誘發的突發行為，例如無常損失、集中流動性管理和即時流動性。

自動化做市商：版本升級

自動化做市商是去中心化金融的支柱。它允許用戶交易資產、創建新市場并賺取收益，所有這些都可以全天候使用，并且無需中心化實體的參與。Bancor于2017年首次推出恒定乘積AMM，但由于每種代幣都與Bancor的原生代幣相配對，其平臺的使用率并不樂觀。當Uniswap推出默認將代幣與ETH配對的v2時，AMM才真正起飛。2020年5月Uniswap推出v2時，DEX總交易量為每月10億美元，2021年12月已飆升至每月1860億美元。如今，DEX交易量約占中心化交易所總交易量的12%。

來源：TheBlock、CoinGecko，截至2022年3月23日

近年，DeFi發展迅猛。自Uniswap首次發布白皮書以來，為了改進Uniswap的初始架構設計，開發者們已經推出了一系列全新的AMM架構。在本報告中，我們將回顧重要的AMM架構設計及市場趨勢，并將重點介紹一些我們認為值得關注的項目。我們還將討論由AMM誘發的突發行為，例如無常損失、集中流動性管理和即時流動性。

智能合約允許任何人提取和存入資金，其中x和y是兩種代幣A和B的儲備量。k是一個恒定值，所以如果要從池中提取代幣A，用戶必須存入適當數量的代幣B，以維持扣除費用前的常數k。若想要深入了解該協議，可以在Uniswap文檔中找到具體協議。

Uniswapv2推出即獲得了市場關注。它將去中心化的信任機制應用到流動性池的創建中，無需許可即可創建任何流動性池，這使得任何人都可以交易通常在中心化交易所不可交易的長尾資產。與試圖在鏈上復刻限價訂單簿模式的DEX相比，Uniswap通過直觀的用戶界面和極低的gas費為用戶帶來了卓越的使用體驗。

或許最重要的是，它實現了與其他DeFi協議間的可組合性。例如，用戶可以質押持有的LP代幣，開發人員可以將流動性池作為價格預言機，協議可以創建流動性挖礦程序來促進其原生代幣的流動性。

Uniswapv2的代碼庫可能是加密領域中分叉最多的智能合約，由此證明了它的重要性。當創建一個新的Layer1或Layer2平臺時，通常都會代入Uniswapv2。

Uniswapv2-分叉最多的合約之一

Curve-一比一資產的解決方案

盡管Uniswap的恒定乘積公式很優雅，但也存在一些缺點。Uniswapv2的低效之處在于，不同類型的錨定資產之間的互換不適用該模型，比如穩定幣，理論上這些資產應該以1:1的匯率兌換。例如，大多數的DAI和USDC都以0.99-1.01之間的匯率完成兌換交易，所以Uniswapv2中的DAI-USDC池僅使用了可用總資本的約0.5%。此外，交易者會遭遇很高的價格滑點。在撰寫本文時，交易員試圖通過Uniswapv2將100萬USDC兌換成DAI，這會導致2.4%的價格滑點，因此僅能兌換到約97.6萬DAI。

針對穩定幣互換更合適的定價公式應為恒定加和公式(xy=k)，其中一種資產與另一種資產的價格相關系數始終為1。例如，在恒定總和k=10,000的USDC-DAI池中，存入500USDC的用戶將獲得500DAI作為回報，因此k維持10,000不變。

然而，上述模型的問題是流動性池存在被完全提空的可能性。最初由50%USDC和50%DAI組成的池最終可能僅剩一個代幣。相比之下，將恒定乘積公式也適用于穩定幣互換的一個好處在于，流動性池中的儲備不可能被完全耗盡。

Curve的穩定幣互換公式在以上兩種方法之間的找到了平衡。其StableSwap機制公式包含一個動態變量，該變量隨流動性池的余額變化調節價格。當流動性池余額大致平衡時，池中價格會在恒定加和公式基礎上上下浮動，提供接近1美元的穩定價格。當流動性池余額不平衡時，計價更像是遵循恒定乘積公式，使得加劇池余額失衡的交易行為會更貴，以此鼓勵流動性提供者幫助該池恢復平衡。在下圖中可以更加直觀地看到，Curve的StableSwap機制恒定值位于Uniswap恒定值和恒定加和公式恒定值之間。

MonkeDAO已正式擁有SolanaMBS IP:8月16日消息，SOLBigBrain發推稱，收到MonkeDAO的100萬美元還款資金， MonkeDAO也向Solana NFT交易所 Hadeswap支付最后一筆款項，交易完成。MonkeDAO正式擁有Solana Monkey Business（SolanaMBS）的IP。

據此前報道，今年4月，Solana上DAO MonkeDAO已經以200萬USDC的價格從Solana NFT交易所Hadeswap收購Solana Monkey Business（SMB）IP和所有相關密鑰、資產和賬戶。該筆交易此前已得到HadesDAO治理提案的授權。

據悉，MonkeDAO是一個由Solana Monkey Business的粉絲組成的去中心化自治組織。[2023/8/16 21:26:36]

CurveStableSwap?機制的恒定值

來源：Curve

因此，對于完全相關或高度相關資產之間的互換，Curve的StableSwap機制公式更實用，例如穩定幣互換、標的資產的流動性質押、以及資產打包。同樣在?Curve兌換?100萬?USDC，可獲得?99.97萬?DAI，價格滑點僅為?0.03%。

以太坊上?USDC-DAI?的兌換匯率

1inch，截至2022年3月27日

Uniswapv3-通用的自動化做市商

Uniswapv2架構設計的另一個缺陷是資本效率低。流動性池提供從零到無窮大價格范圍的流動性，但實際上大多數資產的交易價格范圍并沒有這么大，因此v2池中的大部分流動性并未被使用。

為解決這一效率問題，Uniswap于2021年5月推出v3。它的標志性特征是引入了集中流動性。用戶可以指定他們希望的價格范圍，而不是在整個價格范圍內提供流動性。例如，LP可以為DAI-USDC池提供0.999-1.001價格區間的資金，這促使資本效率提高約2000倍。?

Uniswapv3還為每個池引入了1%、0.3%和0.05%的自定義交換費用，這使得流動性提供者能夠更好地通過預測交易對價格波動來調整其保證金。針對完全相關資產之間的互換，交易對匹配最低檔費率。相比之下，長尾資產由于具有更大的不確定性，通常費率在1%。

最近YugaLab的猿猴幣空投能夠反映以上機制，在猿猴幣空投后的前幾個交易日中，因其處在價格發現初期，因此主要在Uniswap的1%費率上執行DEX流動性。當價格穩定在8到15美元之間且價格不確定性下降后，Uniswap上的交易逐漸將執行費率降到了0.3%。

Uniswap上LP在價格發現初期之后逐漸改變費率檔至0.3%

來源：Dune

Uniswap后來又增加了0.01%的費率檔，該費率現在是穩定幣的標準費率。在考慮集中流動性的前提下，現在Uniswap上的美元穩定幣交換量與Curve相當。

美元兌美元穩定幣集中在0.01%的費率檔上

最后，v3還允許用戶提供限范圍訂單。類似于傳統交易所的限價訂單簿模式，只不過在價格改變方向時，訂單可能會被部分執行或重新交叉。

除了提高資本效率，Uniswapv3還通過可定制價格范圍極大地拓展了流動性供應的設計空間。例如，Paradigm的DanRobinson展示了如何利用一系列的Uniswapv3流動性頭寸來復刻任何靜態的AMM。此外，還可以利用Uniswapv3的限范圍訂單進行期權策略模擬，這是一個值得進一步探索的有趣領域，但本報告暫不討論。

然而，不斷增加的復雜性讓LP們頭疼不堪。廣泛使用同質化的流動性代幣本是慣例，但由于Uniswapv3的頭寸不是映射成ERC-20代幣而是NFT，所以這一慣例被打破。MakerDAO和Aave等主要貨幣市場仍不直接接受Uniswapv3代幣作為抵押品。流動性提供者們也不享受復合回報，取而代之的是，如果想重新部署流動性，他們必須手動收取費用收益。此外，在Uniswapv2中LP以通過分享相同而拙劣的策略而獲得獎勵，所以LP在Uniswapv2中無法互相競爭，Uniswapv3則與此不同，Uniswapv3促使競爭環境更有利于做市商、專業交易員和能夠不斷平衡頭寸的場上巨頭，但要以犧牲那些希望可以“一勞永逸”的散戶LP們為代價。

數據：Amber Group疑似于1小時前從OKX收到200萬枚BLUR:6月28日消息，據Spot On Chain監測，Amber Group疑似在1小時前通過0x011開頭錢包地址從OKX以0.36美元的均價（約合72.6萬美元）收到了200萬枚BLUR 。

自3月6日以來，Amber Group已從OKX和Coinbase累積了總計2250萬枚BLUR，平均價格為0.497美元（約合1118萬美元）。[2023/6/28 22:05:55]

也許LP們仍試圖解決的最大問題是放大的無常損失。

錢包中持有代幣之間的價值差異。IL背后的道理很簡單：恒定乘積AMM始終在購買表現不佳的代幣，同時出售表現出色的代幣。因此，在AMM之外本可以升值1000倍的投資在AMM內僅能升值14倍。

無常損失可能是永久的

IL在代幣恢復到其初始價值時能夠抵消，因此我們也稱其為暫時性損失。交易費用旨在補償流動性提供者的IL風險，但多項研究表明，產生的費用不足以彌補IL，流動性提供者通常只有在交易對恢復到其原始匯率時才能獲利。

集中流動性也集中了無常損失，這類似于給流動性加杠桿，即與杠桿交易類似，收益和損失都被放大了。更直觀的講，當代幣升值時，設定窄價格范圍的流動性提供者比設定寬價格范圍的流動性提供者以更快的速度耗盡該代幣儲備，因此產生更大的IL。但如果操作正確，這些LP們也會獲得更大份額的交易費用。

更窄的價格范圍帶來更大的IL風險

集中流動性管理器

考慮集中流動性管理的復雜性，市面已經推出大量集中流動性管理器。CLM提供了多種便利，例如：

●?通過嘗試在費用產生和無常損失之間找到平衡點來確定提供流動性的最佳范圍；

●?當流動性超出范圍時調整范圍；

●?自動復合費用收益回到流動性頭寸中；以及

●?通過再平衡節省gas費。

CLM通常為用戶提供金庫用以存放代幣，金庫中的頭寸通常映射為ERC-20代幣，這將同質化LP頭寸重新引入DeFi生態系統中。例如，雖然Aave不直接接受Uniswapv3頭寸，但它接受G-UNI金庫代幣做質押，這是一種在SorbetFinance的流動性管理器中映射金庫頭寸的ERC-20代幣。此外，協議和DAO也可以將流動性策略和挖礦程序外包給這些金庫。因為CLM金庫代幣的可組合性，Instadapp、Liquity、OlympusDAO?和其他幾個項目都在其流動性管理策略中對此加以應用。

如CharmFinance和SorbetFinance的一些CLM采用被動再平衡策略，該策略中最初會設置再平衡規則并在鏈上發布。Keeper機器人被用于監控池的狀況并在必要時采取再平衡策略。例如GammaStrategies的其他CLM則采取積極再平衡策略，該策略在鏈下確定執行與否，并且通常具有專有性。一些團隊也在嘗試讓市場來決定最佳策略。例如，SteerFinance和SommelierFinance計劃推行允許任何人創建并執行策略的功能。

集中流動性管理器介紹

如果僅基于產生的收益來評估CLM的話，CLM的有效性仍然值得懷疑。例如從ETH-USDC的金庫來看，Gamma的Hypervisor表現遜于Uniswapv2的同等策略，Charm的AlphaVault也僅略勝一籌。此外，在鏈上發布其再平衡規則的金庫很容易遭受搶先交易，這就相當于在執行交易之前即向市場廣播其策略的專業做市商。鑒于CLM相對適中的TVL，目前這只是一個較低風險，但如果CLM繼續增長，這可能會帶來顧慮。

USDC-ETH金庫表現

Bancor?團隊的研究還發現，幾乎沒有證據表明主動流動性管理策略比被動?LP表現更佳。事實上，被發現唯一持續盈利的LP策略是提供即時流動性，產生的費用收益能夠持續超過無常損失，我們將在下一節中討論即時流動性。

我們仍需要做更多研究，但期待CLM上佳表現的前景并不樂觀。SommelierFinance是基于CosmosSDK打造的區塊鏈協議，專注于以太坊DeFi策略，初期專注于Uniswapv3頭寸的自動化。據該團隊稱，即使團隊在提前知道代幣未來價格的前提下進行回測，自動化策略仍然無利可圖，因為存在再平衡成本。

Gemini前人才主管Jonathan Tamblyn加入Skolem Technologies擔任首席人事官:金色財經報道，機構級資產管理和執行服務提供商Skolem Technologies宣布Jonathan Tamblyn 已加入公司擔任首席人事官。Tamblyn將建立技術和企業職能，并引入計劃來擴展組織和文化，以適應 Skolem 的承諾，機構能夠直接參與DeFi市場，而無需大幅增加技術人員和投資組合風險。Tamblyn在人才開發和招聘方面擁有近 15 年的經驗，此前擔任 Gemini 的人才主管。[2023/1/9 11:01:53]

盡管如此，CLM還是提供了一些好處，例如使DAO能夠更有效地運行流動性挖礦程序并在DEX上提供流動性。因此，隨著集中流動性的廣泛采用，CLM可能會繼續增長。

AMM中的快閃夾單

即時(JIT)流動性是Uniswapv3帶來的有害突發行為之一，但它的危害性仍然存在爭議。當交易者在內存池中看到尚未打包上鏈的交換交易時，機器人會在交換完成之前小心地在一個窄的驚人的范圍內增加集中流動性，在交換交易完成之后再消除流動性，這通常都包含在一個區塊中。通過這種三明治套利，機器人能夠在“三明治”交換交易中獲得高比例費用收益，同時幾乎沒有無常損失風險。

在以下的最新例子中，我們來看一下JIT流動性的工作原理。當一個用戶希望交換價值約8萬美元的猿猴幣時，交易機器人鑄造了一個僅由$ETH組成的Uniswapv3頭寸，允許該用戶在接下來的交易中將$APE換成$ETH，然后移除該流動性。請注意，在此示例中，機器人不僅獲取了不尋常的高比例費用收益，還從Uniswap和FTX等中心化交易所的差價中獲利。

快閃機器人示例

來源：Etherscan、TradingView、Uniswap

針對JIT流動性也有一些不同角度的觀點，對于交易者來講，由于流動性的突然飆升使其預期受到的價格影響有所遏制，因此JIT流動性改善了交易者的交易體驗。比如在上面的示例中，本來池中只有約1800萬美元TVL，交易機器人為其注入約4000萬美元的流動性，增加了池深度。

然而在這種情況下，被動的流動性提供者們成了輸家。因為他們的費用收益受到了機器人的稀釋，卻仍需面對無常損失敞口和市場風險敞口。

幸運的是，因為目前僅有兩臺MEV機器人在運作大部分活動，因此暫時JIT流動性的影響相對較小。但誘人的利益引起了兩臺機器人的競爭，自去年6月以來這兩臺機器人累計獲得了約130萬美元的收益。JIT流動性的不斷增長可能會逐漸抑制被動流動性提供者的市場參與，這種趨勢的極端將會體現為詢價市場的形成，即用戶掛出限價訂單，主動LP們競價搶單，這同樣形成JIT流動性。在這種情況下，價格發現機制將受限，用戶承擔由預期執行價格的不確定性帶來的風險。從理念上來講，去中心化金融旨在提供一個不論用戶還是做市商都能平等進行交易的平臺，而上述情況已與這種去中心化精神背道而馳。

Curvev2-為風險資產提供集中流動性

如上所述，Curvev1以1:1的匯率為完全相關的資產提供集中流動性，例如穩定幣和流動性質押代幣。Curvev2旨在通過動態價格錨定處理價格波動的資產對。Curvev2基于流動性池中的交易為每個池計算內部價格錨定，并在該錨定值上下集中流動性。

比較Curvev2與其他AMM的恒定值

來源：Curve、Nagaking

內部價格基于不斷變化的指數平均數來計算，類似于移動的平均線，只不過對最新價格賦予更高的權重，也就是動態權重，由此可以實現更平穩的價格過渡。

對比CRV-ETH在Curvev2內部價格預言機中的價格與現貨價格

來源：Curve

有時，突然的資產價格變動可能需要流動性集中在另一個價格附近。但是，就像調整超出范圍的Uniswapv3頭寸一樣，這會產生永久性的無常損失。因此，Curve的內部價格錨定能夠進行價格重錨，但前提是這樣做是有利可圖的。

此外，Curvev2池中的交易費用是動態的。在價格波動較小的時候，交易費用也較低。在價格波動期，提高交易費用來對沖波動性，并補償流動性提供者們在方向性運動中產生的無常損失。

其他的"CurveWar"

行情 | 火幣全球站BTC交易量24小時4.33億美金，漲幅最高的LAMB上漲8.43%:截至2019年5月31號 9：00 GMT+8，BTC 24H下跌6.42%。火幣全球站USDT區域漲幅最高的兩個幣種分別是LAMB（8.69%）、MDS（7.91%）。火幣全球站成交量最大的五個幣種分別是BTC（4.33億美金）、ETH（3.56億美金）、EOS（2.79美金）、BCH(1.66億美金）、XRP（1.60億美金）。行情波動較大的情況下，用戶可使用工具進行合理套保，如火幣低倍杠桿、合約等。[2019/5/31]

Curvev2能夠使用戶在不需要主動管理頭寸的基礎上實現與Uniswapv3相同的資本效率，因此對于流動性提供者們來講可能非常具有吸引力。此外，由于所有LP在同一池中都以相同價格范圍存幣，因此不存在JIT流動性問題。

目前，Curvev2仍然僅提供少數幾個流動性池。它的Tricrypto池是最受歡迎的，每月交易量約為30億美元。自去年以來，Tricrypto的交易量顯著增長，對比Uniswap上的相同交易對，其交易量已達到Uniswap的近40%。

Tricrypto交易量穩定在Uniswap上相同交易對的交易量的40%左右

來源：Dune(@momir)

自成立以來，Tricrypto上每天只有20-30名活躍交易者和477名特殊用戶，驅動其交易量的主要是運行套利策略的MEV機器人、DEX聚合器、做市商和交易巨頭。

交易活動主要來自MEV機器人和聚合器

來源：Dune(@momir)、?Etherscan、Nansen

Curve還提供少數其他資產的v2池，例如CVX-ETH、CRV-ETH和EURT-USDT。在實踐中，Curvev2池提供的匯率價格通常與Uniswap和其他DEX具有同等競爭力。

Curvev2池具有競爭力的匯率價格

來源：1inch，截至2022年3月25日

Uniswapv3和Curvev2有許多相似之處，不同之處在于兩者如何管理集中流動性帶來的復雜性。Uniswapv3的理念是構建一個超級靈活的通用AMM平臺，并讓用戶來負責管理頭寸。而Curvev2具有高度的復雜性，有九個可調參數左右聯合曲線、內部價格和費用特性。但是，如果將這些參數視為黑匣子，不去深入挖掘它們的運作原理，那么使用Curvev2池會變得非常容易。

單獨的智能合約，并且在Uniswap上每個集中流動性頭寸都是一個獨有的NFT，所以在大多數DEX上創建新池和重新平衡集中流動性頭寸都需要花費高昂的gas費。

Crocswap?是即將推出的全新去中心化交易所，它遵循第一性原理來設計其區塊鏈架構。它將交易所上所有的流動性池整合到一個智能合約中，每個單一池以輕量級數據結構呈現。這種架構允許交易員在單個智能合約中執行多步驟、多池交易，從而實現跨池軋差。因此，交易員的交易費用更低，且稅務問題更少，這對頻繁跨多個交易對進行交易的交易員來講意義尤其重要。單一智能合約的設計還為大量其他功能的實現鋪平了道路，例如由于所有資金都集中在一個位置，因此保證金交易變得更容易。

與Uniswap類似，Crocswap允許流動性提供者提供環境流動性或集中流動性。不同的是，Crocswap的環境流動性和集中流動性可以存在于同一池中，這有幾個好處。首先，它支持同質化LP代幣，這些代幣具有前面章節中提到的可組合性。其次，其他用戶和協議可以在單個調用函數中查詢環境流動性的匯總和活躍集中流動性的占比。相比之下，雖然Uniswapv3中有相當于環境流動性的寬范圍流動性，但在鏈上環境中匯總該流動性是不可能的。

此外，集中流動性提供者的費用收益會自動復合進環境流動性池中，從而為流動性提供者節省時間和gas費。從概念上講，如同在Uniswapv3頭寸中以Uniswapv2流動性代幣的形式累積費用。這對于價格波動的交易對來說可能具有積極效應，但對于錨定資產來說則效率較低。該團隊正在考慮針對不同類型的流動性池對架構進行調整。

Crocswap的雙流動性示例

來源：Crocswap

Crocswap還允許為池設置0到255秒的時間閾，用于在池中存入和提取流動性時，以此能夠緩解JIT流動性問題。這為不太活躍的流動性提供者創造了更公平的交易環境，為交易者提供了更穩定的報價，同時改善了價格發現。盡管如此，由于JIT流動性確實能夠提高交易執行質量，該協議允許白名單參與者充當JIT交易員的角色。

聲音 | Cambridge Associates：機構應考慮投資加密貨幣:Weiss Ratings剛剛發推文稱，根據養老金和捐贈基金顧問Cambridge Associates的說法，機構投資者應該考慮投資加密貨幣。雖然冒險，但是從長線投資角度來看是明智的，一些加密貨幣在幾年內的交易價格將是目前的好幾倍。[2019/2/19]

最后，與中心化交易所類似，Crocswap允許流動性提供者直接在DEX存入抵押品。活躍的交易員可以在交易所存入多余的抵押品，如USDC，并可在一天內執行數百筆交易，并且每筆交易都會反映在多余抵押品余額中。因為交易員只需要進行一次多余抵押品的提取，所以這也節省了gas費。另外Crocswap還提供抵押品池，供其他交易員利用進行閃電貸。

我們預測Crocswap的架構設計將在鏈上釋放進行高頻交易的能力。為了實現基本在鏈上進行價格發現，這是方向正確的關鍵一步。從長遠角度來看，未來大部分交易都會發生在去中心化交易所中，而非中心化交易所。

Platypus–一籃子貨幣的開放式流動性池

盡管Curve針對穩定幣和錨定資產間的交換效率很高，但它的架構設計仍然存在一些痛點。值得注意的是，必須為每組代幣創建單獨的流動性池，且可以在多個池間復制類似資產。一個池中的USDC不能支持另一個池中的USDC的流動性。

相同資產分布在多個不同池中的流動性

Platypus是今年年初在Avalanche上線的一種穩定幣交換協議，旨在解決上述痛點。它允許創建開放性的流動性池，池中混合了所有類似錨定資產。流動性提供者可以存入和提取同類代幣。

上面我們提到Curvev1混合了恒定加和公式和恒定乘積公式。而Platypus只修改了恒定加和公式，使用覆蓋率來鼓勵儲戶維持開放式流動性池的平衡。這使得曲線末端區域更長更平坦，并加速滑點。因此，在正常情況下，與其他用于大量穩定幣互換的AMM相比，Platypus可以實現降低交易滑點高達40%。

Platypus架構設計介紹

來源：1inch，截至2022年3月27日

到目前為止，Platypus僅支持三種主要的美元穩定幣：USDT、USDC和DAI。其流動性利用率為12%，相比Curve的同等池流動性利用率為1.84%，Platypus表現的很出色。我們期待看到隨著小盤穩定幣和其他類型錨定資產的入駐，平臺的利用率和TVL會如何增長。

Bancorv2.1

Bancor自2017年v1以來，已經迭代了多個AMM架構。Bancorv2試圖利用預言機動態平衡流動性池并避免套利行為，但由于表現不佳而決定轉向。

當前版本的Bancor(v2.1)于2020年10月推出，其擁有兩個關鍵特征：單邊流動性和無常損失保險。

Bancor是首批啟用單邊敞口的AMM之一。

Bancor上的每個池都包含兩種代幣：相關代幣和Bancor的原生代幣$BNT。例如，如果Alice想要提供wBTC代幣，Bancor的協議將鑄造等值美元的BNT，來匹配wBTC的頭寸。因此，Alice和Bancor協議各自擁有池的50%。如果Bancor平臺上的另一個交易者想要以ETH換取wBTC，則交易將通過ETH-BNT和wBTC-BNT兩個池進行，Alice將從wBTC-BNT交易中獲得費用收益。

Bancorv2.1還為長期流動性提供者提供無常損失保險。鎖倉30天以上的LP保證會收到至少30%的本金返還。該返還率以每天1%線性增加，因此在鎖倉第100天，LP將得到100%本金返還的保障。LP產生的任何IL首先由交易費用支付，該交易費用產生于Bancor匹配每個LP的頭寸，而后尚未支付的IL則通過鑄造$BNT來彌補。

Bancor的無常損失保險架構

來源：Bancor

然而，Bancor’?sv2.1的架構設計存在一些問題：

●?高額的gas費。由于協議和智能合約的架構設計，Bancor的gas費明顯高于其他DEX，每次交易都涉及兩個交易對，并且計算每個LP產生的IL也存在潛在的復雜性。

●?有限的單邊流動性。由于無常損失保險，BancorDAO的共同投資會決定每個代幣池都有一個上限。如果池已滿，潛在的LP必須等待池中現有LP撤出其流動性才能加入。受歡迎的代幣池長期以來都保持流動性爆滿的狀態，如ETH、wBTC和穩定幣。

●?長達100天的鎖倉才能換來無常損失保險。如上所述，Bancor的無償損失保險需要經過100天鎖倉才能完全實現。

●?需要手動提取獎勵。為了防止費用的復合計算，以及由此讓小規模LP更不劃算的問題，LP必須手動索取他們應得的獎勵。

Bancorv3

Bancorv3于2021年11月首次披露，但尚未推出，它試圖通過保持v2.1關鍵特性的同時重新有效地設計協議，以此來解決上述問題。

v3重新設計了單邊流動性架構。當LP存入代幣(TKN)時，他們會收到等值的Bancor池代幣(bnTKN)。這些池代幣會自動復合費用收益，因此1個bnTKN始終大于或等于1個TKN。Bancorv2.1中沒有池代幣概念，因為這些池代幣映射的是不包含IL的單一標的資產，這種池代幣概念很可能成為其他DeFi平臺的底層架構。

存入的代幣將被放入包含平臺所有代幣的智能合約中，因此盡管從前端看起來似乎有多個單獨的流動性池，但實際上所有資金都在一個金庫中，其中有一個交易邏輯Layer來協調存款、取款和交換。

Bancorv3?的Omnipool架構設計

來源：?Bancor

這種架構有很多好處。首先，因為作為中介的BNT是虛擬化的，所以交易只需要發生在一個交易對中而非兩個，從而降低了gas費。其次，使用池代幣大大降低了計算每個LP的IL的復雜性，從而進一步節省了gas費。BNT質押者也不需要選擇他們的代幣應該放在哪個特定池，取而代之的是所有BNT流動性提供者都獲得相同的收益。

最值得關注的是，這種架構允許存款不封頂。與Bancorv2.1類似，BancorDAO會決定每種代幣可提供交易的流動性，但即便達到上限，用戶仍可繼續存入代幣。這些多余的代幣有助于1)抵消由價格的突然變化帶來的IL，以及2)可用于該協議之外的其他費用收入策略。例如，可以質押多余的ETH來獲得stETH，可以質押多余的LINK，可以在Aave中借出多余的USDC等。

v3也重新設計了無償損失保護。在v2.1中LP需要等待100天才能獲得完全的無常損失保護，而在v3中LP可立即獲得。作為交換條件，Bancorv3收取0.25%的提款手續費以及7天延遲到賬，以此緩解任何潛在的攻擊風險。此外，其他協議和DAO可以選擇在自己的代幣中提供IL保護，從而提高他們被列入白名單的幾率并促進Bancor平臺上的流動性。

新的黎明曙光

每個AMM都必須平衡用戶、流動性提供者、外部協議和原生代幣持有者的利益。Bancorv2.1引入了一些保護LP和協議的創新解決方案，但由于高昂的gas費讓用戶背負了代價。再加上存幣上限，最終導致了其TVL、交易量以及BNT代幣價格的增長停滯不前。

自去年夏天以來Bancor的AMM增長已停滯

來源：DefiLlama、CoinGecko

Bancorv3擁有史上最佳功能。憑借不封頂存款和即時IL保護，Bancor將可能迎來TVL的大幅增長。BancorDAO可以利用此助攻來增加交易可用的流動性，增加池深度的同時為交易者減少價格滑點。該新架構不僅能夠降低gas費，還可以通過如1inch的聚合器為Bancor提高交易量。通過更充實的IL保險基金，更高的交易費用既可以直接提高IL保護，也可以間接促使BNT升值。協議和DAO還可通過推出定制化獎勵計劃來促進平臺發展。已有30多個DAO開始啟用Bancor進行資金管理，其中包括NexusMutual、YearnFinance和WooNetwork。

但是我們還沒有看到這場變革的最終結果。Bancorv3將會分Dawn、Sunrise和Daylight三個階段來啟動，第一階段包含如即時IL保護的Bancorv3關鍵功能，第一階段可能將于2022年第二季度推出，并提供公共漏洞賞金。第二階段包括附加功能，例如利用閑置資產產生超流收益。

基于BancorDAO的白名單流程，它可能永遠不會成為Uniswap和Crocswap等AMM所向往的“通用AMM”。盡管如此，它的平臺架構設計依然在DeFi領域中脫穎而出，我們預計未來Bancor將在DeFi生態系統中發揮不可或缺的作用。

在AMM上執行完成的大多數交易都由套利驅動。

無常損失也可以被認為是流動性提供者因接收“流”而遭受的損失，這是一個高頻交易的常用術語，用來描述知情交易。AMM中的LP總是提供“錯誤”的價格，并依賴通過其他參與者與之交易來調整價格至正確報價。為了限制流，一些協議引入提供外部市場報價的預言機，以此避免流動性提供者被擠兌。這些AMM通常被稱為主動做市商。

Dodo-主動做市商

Dodo是最早在市場上推出的主動做市商之一，利用外部的市場價格將流動性集中在市場價格上下。Dodo可以調節外部價格的影響，一方面，Dodo的AMM將流動性集中在外部市場價格上，并以該價格執行買賣訂單；另一方面，當市場價格沒有影響時，Dodo的聯合曲線實際上變成了Uniswapv2曲線。

看起來Dodo應該可以設置僅以外部市場價格執行交易，但這同樣會增加套利風險。例如，假設一個交易員知道某資產的預言機報價將在下一個區塊中上漲，那么她會試圖在價格更新之前購買該資產，當預言機在鏈上發布更新的價格后，立即在Dodo上出售該資產以獲取無風險利潤。減少集中流動性可以緩解這種風險。因此，考慮到這種套利風險的Dodo將參數設置為不單靠預言機來平衡集中流動性。

Dodo還將波動性資產交易對的交易費用設置在0.3-0.5%之間，因此只有價格偏差大于0.6-1.0%時，搶先交易才有利可圖。并且由于Chainlink的偏差閾值為0.5%，即新一輪的價格跟上一次更新的價格偏差超過0.5%時會更新這些資產的鏈上價格，例如BTC-USD和ETH-USD，因此搶先交易只能發生在極端市場條件下。Dodo團隊的回測表明，損失主要發生在市場劇烈波動時。

來源：Dodo

Dodo還允許流動性提供者在交易對池中存入任意組合的兩種代幣，同時包括單幣質押。例如，LP可以將ETH單獨存入ETH-USDC池中。因此，Dodo聲稱在他們的平臺上提供流動性不會產生無常損失。

但是天下沒有免費的午餐。因為Dodo從流動性提供者那里獲取代幣庫存并扮演做市商的角色，所以IL風險的消解換來了庫存風險，即當這對貨幣的市場走勢不利時，超配該對貨幣帶來的風險。這實際上是另一種形式的流，Dodo也一直在努力消解這種流。因此，Dodo的大部分TVL都鎖在錨定資產中，而非價格波動資產。

Dodo和Uniswap的TVL中美元穩定幣的占比

Lifinity-Solana上的主動做市商

Lifinity是一個類似Dodo的模型，只不過在Solana上使用PythNetwork作為預言機。由于Pyth讓每個數據提供者直接將他們的數據放在鏈上，而且Solana上沒有費用收入市場，因此對其來說搶先交易不是問題。Lifinity目前處于測試階段，可以通過封閉式訪問權限存入流動性，但測試結果看起來很不錯：Lifinity甚至能夠在加密市場劇烈波動的1月份實現SOL-USDC池有收益。

來源：Lifinity

Lifinity在期初通過SOL價格下跌時增持更多的USDC來實現上述成效。因此，它通過精明的庫存管理獲得不菲的利益。盡管如此，在市場價格波動更劇烈的條件下，Lifinity也經歷了一段時期的虧損，因為就在SOL價格大跳水之前Lifinity重新平衡了其流動性池。

當Lifinity向廣泛公眾開放存款時，真正的試煉才會到來。跟操盤1億美元比起來，操盤100萬美元更容易取得優秀業績。此外，Solana即將引入的費用收入市場可能會為搶先交易創造載體，這也取決于費用收入市場的實施方式。

主動做市商面臨的挑戰

使用預言機的AMM將面臨權衡。預言機是DeFi投機者通過價格操縱和搶先交易來實施攻擊的關鍵載體。此外，它們僅限于大盤加密貨幣。預言機市場領導者Chainlink僅覆蓋以太坊主網上104個加密貨幣對；相比之下，Uniswapv2在其平臺上擁有超過?1,500種代幣。

這些也許是在短期內能夠得以解決的臨時性問題。但除此之外，它們還面臨著傳統恒定乘積AMM所沒有的路徑依賴問題。如果ETH相對于USDC意外上漲50%，然后又恢復到原來的價格，則恒定乘積AMM中的LP可以保證沒有無常損失，并可從交易活動中獲取費用收益。相比之下，PMM可能會因庫存管理不善而蒙受損失，并且因價差擴大而導致交易活動減少。

總結

AMM的主要趨勢總結如下:

更加強調保護LP和管理IL風險而不是確保資本效率。去年初，人們還更加關注如何提高LP的資本效率。Uniswapv3的引入不僅解決了這個問題，而且還展現了IL對流動性提供者的殺傷力。因此，市場注意力已經轉移到廣泛建立機制保護LP和管理無常損失，從IL保護(Bancor)和價格預言機到動態調整點差等。

效率提升現在更集中體現在協議架構設計上。主要通過整合來改善價格滑點并降低gas費。例如，Bancorv3和Platypus都使用“omnipool”概念來減少流動性碎片，從而改善深度。同樣，Crocswap將所有內容整合到一個智能合約中，大幅降低了gas費。好處是顯而易見的，但這種趨勢也可能增加智能合約的風險，黑客將能夠從成功攻擊中獲得更多收益。

可組合性仍然是首要考慮因素。雖然Uniswapv3不一定會破壞可組合性，但對于其他項目來說，整合獨特的NFT頭寸而非同質化代幣將是一項艱巨的任務。其他AMM正在考慮創新性的方法來創建有用且可組合的代幣樂高供其他用戶和協議使用。

我們試圖在本報告中介紹大多數現有的主要AMM和即將推出的AMM，但由于DeFi生態系統的快速發展，我們只能主要關注基于EVM的AMM。除了我們提到的AMM以外還有大量創新性項目，特別是隨著關鍵性賦能基礎設施的出現。高吞吐量的區塊鏈平臺促使交易所重新開始使用中央限價訂單簿，例如Solana上的Serum?和StarkNet/zkSync上的ZigZag交易所。如Opyn的Squeeth?等DeFi新興底層架構項目允許LP完全對沖無常損失。無數跨鏈橋的引入使AMM系統能夠跨越多個區塊鏈，例如Osmosis?和CatalogFinance。

現有主要AMM概覽

復刻了傳統金融。L1和L2區塊鏈上的高吞吐量使得訂單簿模式交易重現，這引出了一個問題：要?AMM有什么用？

然而，DeFi的魅力不僅僅在于重建傳統金融，也不是解決TradFi的一些缺陷。相反，我們相信DeFi的意義在于重新思考在數字環境中金融系統應該如何運行。因為AMM是前所未有的底層架構，所以AMM令我們振奮。而我們才只是看到了冰山的一角。

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