DAI:HashKey 曹一新：解析 MakerDAO 清算系統及其更新計劃

MakerDAO清算2.0系統升級計劃將英式拍賣改為荷蘭式拍賣并支持閃電貸，以此降低清算者進入門檻和流動性成本。

撰文：曹一新，就職于HashKeyCapitalResearch審核：鄒傳偉，萬向區塊鏈首席經濟學家

2月3日MakerDAO智能合約團隊提出了第二代清算系統設計方案，并于4月19日發起關于上線清算2.0系統的執行投票。這次升級主要目的是解決當前清算系統中的一些不有效的環節，避免再次發生2020年312事件中清算失靈導致資不抵債的情況。本文梳理MakerDAO清算系統的主要模塊和功能，總結影響其運行效率的因素及此次更新計劃的主要著力點。

清算1.0系統的主要設計

MakerDAO實現了通過超額抵押鏈上原生數字資產，借出穩定幣的機制。清算系統的主要任務有兩點：

監視抵押品的價格變動，在觸發清算線時及時對借貸頭寸進行強制平倉，以免系統出現大量壞賬；由于清算涉及到該穩定幣的銷毀及發行，是該穩定幣市場流通量產生波動性的一個重要來源，清算系統還應盡量維持穩定幣的價格貼合錨定物的價格而波動。穩定幣的價格穩定機制

從去年1月份至今，DAI的流通市值從不到1億美元擴張到52億美元，而其波動性較去年明顯降低，說明市場對DAI已經形成比較強烈的共識和認可，MakerDAO穩定幣價的機制也已相對成熟。

圖1.MakerDAO支持多幣種抵押的穩定幣DAI價格變化

MakerDAO通過調節短期穩定幣的流通量來控制價格脫錨風險。系統內設借出DAI的穩定費率和存儲利息兩個指標，通過調高穩定費率將抬高DAI鑄造者的資金成本從而激勵他們返還DAI贖回抵押品；調高存儲利息也有利于吸引市場里的DAI持有人將DAI鎖倉賺取利息收益；這兩者都將減少DAI的流通量，在其價格相對美元出現負溢價時具有拉平差價的作用。

HashKey：生態積分HSK不會有任何售賣行為:金色財經報道，數字資產金融服務提供商HashKey Group發布公告稱，HSK是HashKey EcoPoints，僅用于贈送給生態貢獻者，不會有任何售賣行為。[2023/4/14 14:02:19]

而在過去半年，隨著DeFi生態的大規模發展，DAI一直處于供不應求狀態，并多次維持較高的正溢價。MakerDAO通過不斷引入新的抵押品種類來擴大可支撐DAI發行的規模。在2020年312事件中，DAI出現流動性枯竭，MakerDAO通過社區投票引入靠鏈下法幣儲備金背書的USDC作為抵押品開擴張DAI的流通量。目前可通過MakerDAO自研工具PSM進行DAI和USDC之間的無滑點兌換，支撐著DAI一半以上的流通量。由于Coinbase提供了USDC和美元之間1比1兌換的渠道，故當DAI存在正負溢價的時候，投資者可通過PSM、Coinbase的兩個兌換渠道進行套利，對維持DAI價格穩定有一定的作用。

圖2.MakerDAO穩定幣DAI的抵押品分布

此外，當前DAI的存儲利息已經低至0.01%，一方面原因是很多其它專注借貸業務的DeFi項目和收益挖坑項目高昂的收益率吸引DAI持有人轉而采納第三方服務來獲得更多的DAI增值；另一方面原因可能是MakerDAO系統已經不需要自己設立的儲蓄模塊來對超發的DAI進行回收鎖倉，因為整個DeFi系統開始參與到對DAI流動性的調節過程中了。

三種拍賣

為了實現清算系統的兩個主要功能，MakerDAO清算1.0系統通過智能合約構建了三種英式拍賣系統，并利用激勵機制鼓勵第三方Keeper參與競價。

NFTBank運營商完成約1200萬美元A輪融資，Hashed領投:金色財經消息，NFT資產管理平臺NFTBank運營商Contxts.io完成Hashed領投的150億韓元A輪融資（約合1200萬美元），參投方包括紅杉資本、1kx、DCG、Alameda Research、DapperLabs等，此外可能還會有其他機構追加投資。

Hashed于2020年6月對Contxts.io進行了天使輪投資，2021年4月，又領投了Contxts.io的種子輪投資。本月早些時候，Kakao區塊鏈子公司GroundX收購了Contxts.io約10%的股份。（CoinDeskKorea）[2022/4/21 14:39:04]

盈余拍賣

MakerDAO的清算系統有點像一套由很多個零件組成的系統，這些零件的參數需要通過治理系統決定或更新，如何維持一個去中心化治理系統的良好運轉是很大的挑戰。治理代幣MKR是治理系統投票人的籌碼，盈余拍賣機制是面向MKR持有人的激勵手段。

MakerDAO提供的超額抵押高波動性數字資產來鑄造穩定幣的服務需要收取一定的穩定費，也可將其視為借貸利息。這種費用按照社區投票決定的年利率、區塊生成的時間精度計算復利，并疊加到鑄造者贖回抵押物時需要歸還到穩定幣總額。這部分盈余資金鎖定在緩沖金庫中，在后續將提到的債務拍賣中作為優先支配的緩沖金抵抗抵押品迅速貶值的風險。

當MakerDAO系統的凈盈余超過一定閾值，就開啟盈余拍賣。這一步判斷工作可由任何人發起鏈上交易同步最新狀態數據計算而得。當有人發起第一筆競價交易，拍賣隨即開始，固定數量的盈余將分批供競拍者按照愿意支付的MKR從少到多競拍，系統要求每次抬價至少高出前一競拍價一定比例。

Teucrium比特幣期貨ETF更名為Hashdex比特幣期貨ETF:金色財經報道，此前美國證券交易委員會批準的Teucrium的比特幣期貨ETF，在周一的監管披露中被稱為Hashdex比特幣期貨ETF。Hashdex是一家位于巴西的資產管理公司，在2021年5月的原始文件中沒有提及。最新文件顯示，Teucrium Trading仍然是該基金的發起人，而Hashdex將為該基金發揮的具體作用尚不清楚。

彭博資訊ETF分析師Eric Balchunas在推特上發表文章，指出這可能預示著與Ark Invest和21Shares之間的合作。

這兩家公司去年申請推出ARK 21Shares比特幣ETF。雖然21Shares是最大的加密貨幣交易所交易產品的發行者，被列為該信托基金的發起人，但監管部門的披露指出，方舟 \"為股票的營銷提供幫助\"。（blockworks）[2022/4/21 14:37:13]

圖3.參與盈余拍賣的智能合約調用流程圖

同時，系統規定了每次拍賣的總時長及接受新報價的最長時間間隔，若超過總時長或最長時間間隔，則拍賣結束。競拍者支付的MKR將被銷毀，從而收縮了MKR的供應量，抬高MKR的價格；競拍者本身也能以有利的價格將MKR變現。

抵押品拍賣

治理系統決定了每種超額抵押資產的清算線指標，當抵押品與貸出額的比例跌破清算線，任何人都可發起抵押品拍賣的交易，并開啟一輪拍賣。拍賣過程和盈余拍賣類似，競拍人按愿意給固定數量抵押品支付DAI的數量從低到高出價，直到超過時限。這種拍賣會持續到借貸額和清算懲罰額被剩余的抵押品兜住，清算懲罰額是支付給成功競拍的Keeper的獎勵。當剩余的抵押品不夠設定大小，則開啟反向拍賣，競拍人按愿意為固定DAI接受多少抵押品從高到低出價。

Hyperithm完成1100萬美元B輪融資，Hashed和Wemade Tree領投:數字資產管理公司Hyperithm完成1100萬美元B輪融資，Hashed和Wemade Tree領投，Coinbase Ventures、Cocone、GS Futures和Guardian Fund參投。Hyperithm成立于2018年1月，在東京和首爾開展業務，專門通過加密算法進行自動化交易和風險管理。[2021/8/18 22:22:39]

債務拍賣

在極端情況下，由于Keeper不愿意接受下行風險很大的抵押品資產等原因，可能出現抵押品市場價值跌破借貸額的情況，產生系統債務。應對這種情況，首先用緩沖金庫的余額彌補債務；若沒有或不夠，且系統的債務超過了某個閾值，系統將啟動債務拍賣，拍賣者用DAI競拍全新鑄造的MKR。

312事件分析

上述系統在實踐過程中，未能承受住市場的壓力測試，在2020年3月12日市場大跌行情中清算引擎失靈并產生五百四十多萬美元債務。主要原因是：

交易擁堵：抵押品價格在短時快速下跌會集中觸發大量清算交易，與其它交易一同競爭區塊記賬空間，上述抵押品拍賣需要多輪競價、抵押品分批次出售的拍賣機制本身就非常低效和冗雜，在以太坊交易擁堵的情況下更加凸顯出效率問題，最后出現Keeper以零支付撿漏的情況也就不足為奇了。激勵不足：此外Keeper通過交易手續費、當前市場拋售價格、清算懲罰金收入可計算出盈虧平衡點，抬高的手續費成本、抵押品的價格下行預期都會打壓Keeper的清算熱情。當抵押物的清算價格跌破盈虧平衡點，Keeper參與拍賣的意愿可能驟減。清算系統的更新響應能力也非常弱，無法對激勵Keeper參與拍賣的參數進行及時調整。DAI流動性枯竭：隨著抵押品在市場拋售，加劇其價格下行壓力，從而可能產生更多的壞賬，而大跌情況下投資者偏向于持有穩定幣，市場上能用于清算的DAI的流動性驟減，導致其出現非常高的正溢價，市場上沒有足夠的DAI用來清算，也進一步抬高了Keeper用DAI來進行清算的成本。面對這個情況，MakerDAO通過將DAI的存儲利率降低至0來刺激更多DAI流通至市場；降低DAI的借款利率降來激勵投資者鑄造更多DAI；引入USDC作為新的抵押品種，這對于當時持有USDC的投資者是有很大吸引力的，因為抵押USDC換得的DAI可以正溢價在市場賣出；這些都是應對DAI流動性枯竭問題做的救急措施。

以太坊算力創歷史新高達256 Thash/s:據Bitinfochart數據顯示，以太坊算力在11月19日達到歷史新高275.2744 Thash/s，目前算力仍在上漲，本文撰寫時已經達到277.073 Thash/s，24小時漲幅達到4.17%。以太坊價格今天價格突破500美元，創下自2018年7月18以來新高，根據TradingView數據顯示，ETH在Coinbase上的交易價格一度上漲到501美元。另據The Block數據顯示，以太坊算力7天移動平均值也創下歷史新高，達到256 Thash/s。[2020/11/20 21:32:29]

當DAI流動性問題得到緩解后，MakerDAO清算系統的債務拍賣開啟，新發行的MKR代幣為系統籌集足夠的DAI來彌補損失，最終度過難關。

圖4.2020年3月12日DAI價格K線

清算2.0系統的升級計劃

清算2.0系統的升級計劃核心目標是將清算系統與以太坊上整個DAI流通市場對接起來，提高在大規模清算時可供使用的DAI流動性；同時改進拍賣系統使之具備更低的門檻、更高的效率。

在此之前，MakerDAO在2020年8月31日執行了清算1.2系統升級，為清算2.0系統升級做鋪墊。為了應對極端行情下瞬時有大批壞賬需要清算，而參與競拍的Keepers人數不足且手頭的DAI不夠的情形，清算1.2系統升級內容允許治理系統通過限制任意時刻系統可同時啟動的拍賣進程以及拍賣抵押品的總量來降低任意時刻的清算量，這樣設計有利于Keepers選擇不同時間點進入拍賣，并提高其資金利用率。

在清算2.0系統的升級計劃中，主要有以下幾點改進。

將英式拍賣改成荷蘭式拍賣

在原系統中，英式拍賣不僅需要經歷多輪報價，且Keeper投標的DAI將被鎖定，直到被其他Keeper抬高或拍賣結束。清算2.0系統將英式拍賣改成荷蘭式拍賣，由系統從一個價格起點按設定好的按時間遞減函數式報價，競拍人可在心理價位發送交易并及時結算。此外，系統將對荷蘭式拍賣過程設置限時，耗時和報價下跌幅度超過閾值將重啟拍賣。

取消Keeper準入門檻

在原來的英式拍賣中，Keeper存在資金門檻。在改進計劃中，抵押品不再按固定數量分批提供拍賣，在荷蘭式拍賣中，任意數量的Keeper都可在接受的報價購買部分抵押品。

支持閃電貸

在支持及時結算的條件下，清算2.0系統支持閃電貸。本身不持有DAI的Keeper可在一次交易內將抵押品流轉至外部DEX等協議兌換成DAI再歸還至MakerDAO，這大大降低了Keeper的流動性成本。

對Keeper的激勵機制

在原系統設計中，對第一個參與拍賣的Keeper有獎勵，但經歷312事件后，激勵Keeper參與最早期的清算對系統并沒有好處。在更新計劃中，擬對激勵對象和不同類型抵押品的激勵基金的分配進行調整，旨在為降低系統風險的清算行為提供更多激勵，例如對于壞賬規模高的抵押品種類分配更多的激勵基金、對于不利于吸引Keeper前來清算的情形，用獎勵彌補Keeper損失等。

此外，MakerDAO也有可能會整合DEX、聚合協議等擁有豐富流動性的外部資源，提高Keeper競價的競爭性，并使整個清算系統能接觸到更多市場流動性。

思考與總結

MakerDAO的清算1.0系統是由三個英式拍賣吸引外部Keepers自發參與充當抵押品、穩定幣、治理代幣流動性的調節器。在2020年312大跌中未能承受住壓力測試的主要原因是區塊擁堵、DAI流動性枯竭、極端情況下吸引Keeper參與的激勵不足。治理系統雖然通過對風險參數的緊急調整緩解了DAI流動性枯竭問題，并利用債務拍賣彌補了資金漏洞，但社區對清算系統長期運轉提出了更多改進意見。

近期開始執行投票的清算2.0系統升級計劃從多個方面加以改進，主要手段是將英式拍賣改為荷蘭式拍賣，提高拍賣效率，降低Keeper準入門檻；并通過支持閃電貸使Keeper能對接DeFi市場里的流動性資產完成清算，進一步降低了他們的流動性成本；升級計劃也提出了要設計針對影響系統風險系數分情形進行不同激勵的機制。

MakerDAO在今年519大跌中的響應與312事件有明顯差異，DAI的價格在這段時間也相對更加穩定，這可能與MakerDAO擴充了抵押品的資產類別，特別是同為穩定幣的USDC有比較大的關系。

MakerDAO設計的清算系統比另外兩款借貸產品Aave和Compound都要復雜，后者在清算過程中給Keeper提供更多自由度，Keeper可通過監聽預言機報價隨時發送清算交易，而無需參與系統設定的拍賣過程，這可能與MakerDAO本身預言機報價的更新頻率比較慢有關。

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