區塊鏈:面對大跌 什么才是投資中最重要的事？

開年以來，很多投資者體會到什么是過山車行情：交易前兩日，大盤還能小幅上漲，之后抱團股便快速瓦解，指數開啟快速下跌模式，讓一些投資新人驚慌不已。

市場大跌，正是重讀經典的好時機——從中尋找定心丸，再次確認“太陽底下沒有新鮮事”。本文推薦橡樹資本董事長霍華德?馬克斯的《投資中最重要的事》，讀完這本書，大家面對市場波動時能多幾分淡定。

防御型投資

投資市場中存在各種風格，不同風格下都有投資大師。面對同一事件，不同風格的大師通常有不同的解讀。所以，大家在讀馬克斯尋求安慰之前，有必要先了解他的投資風格。

馬克斯自稱“防御型投資者”，以防御為風格特色，精髓在于風險控制。

理論上講，最佳獲利策略是牛市中進取、熊市中防御。但在馬克斯看來，完美策略只是投資者的美好愿望，在實踐中，市場調整常常在短期內完成，且無人能預測牛熊拐點，結果通常是，牛市中進取的投資者在熊市來臨時損失慘重，熊市中謹慎防御的投資者自然也不可能在牛市中成為領跑者。

Coinbase以太坊Staking構建者：面對審查將優先考慮關閉業務:8月16日消息，Delphi Labs研究員@lex_node在推特上對可能到來的針對Coinbase以太坊Staking業務的監管審查進行了分析，他認為Coinbase等大規模的Staking業務在該事情上沒有退路，因為在PoW中礦工可以選擇不打包某個被審查的特定“交易”，但以太坊PoS共識中，刻意拒絕某個技術層面的合法交易將導致算法的“不作為懲罰”，將導致業務虧損，因此“Coinbase要么使監管讓步，要么關閉業務，沒有共存方案”。[2022/8/16 12:28:36]

所以，投資者只能二選一：要么做防御型投資者，確保逆境中生存，代價是在順境中接受稍低的收益；要么就做進取型投資者，在牛市中大放異彩，在熊市中面臨巨虧甚至被市場淘汰的風險。

防御投資，重在風險控制，關鍵就是巴菲特所說的安全邊際。在馬克斯看來，獲得安全邊際的方法只有幾種：在價格低于價值時買進，避免使用杠桿，多元化投資。

韓國加密交易所重開實體客戶中心以滿足年長用戶面對面咨詢需求:5月1日消息，韓國最大的加密貨幣交易所Bithumb正在試探性地重新開放其實體客戶中心，這似乎是由于越來越多的老年潛在投資者更愿意通過面對面的方式而不是通過智能手機或個人電腦應用獲取加密貨幣購買信息。

據Chosun和Joongang Ilbo報道，Bithumb宣布將在富裕的首爾江南區開放旗艦客戶中心。此前該中心因疫情關閉，然而，該交易所現在認為，它有足夠的保護措施來抵消任何潛在的病傳播風險，并已于本周恢復業務。其競爭對手Coinone也在首爾龍山區重新開放了線下客戶服務中心。由于客戶數量少，該交易所于2019年年中關閉了該服務中心，現又由于客戶數量劇增而重新開放。（Cryptonews）[2021/5/1 21:16:25]

安全邊際，是投資者為投資組合購買的保險：如果一切順利，保險支出就如浪費了一般，會拉低總收益；但如果發生糟糕的事情，保險能讓投資者睡得著，不會爆倉出局。

面對以太坊價格下跌，MakerDAO正考慮應對措施:金色財經報道，隨著以太坊價格大幅下跌，MakerDAO的協議會自動出售。由于最近的市場損失太大，以至于協議拍賣無法跟上。在3月12日的電話會議上，開發商和MakerDAO基金會成員權衡了以太價格下跌對MakerDAO借貸協議造成的損害。開發者LongForWisdom在電話會議中表示，關閉協議目前只是一個遙遠的前景，但如果ETH跌至80美元左右，這可能會成為最理性的決定。[2020/3/13]

某種意義上，防御型投資者追求的是風險和收益的不對稱性——上漲有無限空間，下跌靠安全邊際托底。

隨機性是最后的裁判

很多投資者被短期走勢左右，但馬克斯信奉隨機漫步理論，認為市場短期趨勢不能預知，也不必為之擔憂。在書中，馬克斯坦言塔勒布的《隨機漫步的傻瓜》一書曾給他巨大的啟發。

塔勒布表達的核心觀點是市場走勢具有隨機性，隨機性會帶來遍歷性，即給足時間，所有的可能性都會在現實中上演。這就意味著，如果一個操作含有瑕疵，那么必定會受到懲罰。比如一個人喜歡闖紅燈，重復足夠多次，就必然會遭遇交通事故。

聲音 | 黃震：面對區塊鏈產業發展熱潮 要防止重演P2P網貸的亂象:中央財經大學法學院教授、金融法研究所所長黃震最近在接受采訪時表示，面對新一輪的區塊鏈產業發展熱潮，我們要防止重演P2P網貸的亂象。區塊鏈產業本身的發展已經經過幾輪反復，問題的癥結在于現有的法律對區塊鏈存在空白或漏洞，即法律制度的銜接和配套不足。區塊鏈作為一個全球化的新生事物，在法律空白的情況下，傳統的立法或執法手段跟不上變化，而一國的單獨執法行動，會為從業者提供利用國內外法律政策的不一致來進行國際規避的機會。因此，近期我國監管部門繼續打擊借助區塊鏈開展的虛擬貨幣炒作活動，尤其是北京、上海等地，進行對虛擬貨幣炒作活動新一輪的清理整治是非常有必要的。（中國外匯）[2019/12/23]

所以，在塔勒布看來，俄羅斯轉盤賺來的1000萬美元，價值不同于靠辛勤努力和嫻熟的牙醫技術賺來的1000萬美元。兩者的金額相同，能買相同的東西，但前者的隨機成分比后者高得多，在遍歷性下，靠俄羅斯轉盤賺來的錢遲早要輸回去。

聲音 | 劉峰教授：頭部交易所有望被引導進入試點改造流程 監管層面對于新型產業肯定更傾向于引導:據北京商報報道，南京信息工程大學濱江學院企業教授、中國自動化學會區塊鏈專業委員會委員劉峰表示，在數字資產交易未出現完備法律法規之前，整個虛擬資產交易部分仍須遵守之前監管條例，2017年央行等七部委曾明確任何組織和個人不得非法從事代幣發行融資活動，而此次清理的正好也是這些關聯的對象。至于虛擬資產交易所是否有望成為正規軍，　劉峰則指出應分兩種情況來看，一種是對于那些新設公司或者影響力不大的公司，如排名在十名之后的交易所，之后基本上要面臨業務遷出到國外。而對于那些交易量較大的頭部企業，則有望被引導進入試點改造流程。他進一步稱：“對于這兩種情況，我更偏向于后者，畢竟就監管層面而言，目前對于新型產業肯定更傾向于引導，而不是一棒子打死。”[2019/11/18]

同樣的，只要樣本足夠大，隨機性就能造就明星投資經理。給定一個時間段，任由一萬名平庸的投資者隨機投資，最后肯定能涌現數十位業績優秀的幸運兒。所以，塔勒布提醒投資者，當一位投資經理拿著過往的優秀業績勸你投資時，一定要考察背后的隨機性，不能被幸存者偏差蒙蔽。

從數學上看，單一的隨機連續序列勢必呈現某種模式，如果我們努力去找的話，一定找得到。在這個意義上，塔勒布認為技術分析僅限于后視鏡下的自娛自樂，并不具備預測未來、指導投資的價值。

在馬克斯看來，理解隨機性對于投資決策具有極大的指導意義。

只有真正理解市場走勢的隨機性，投資者才能對短期波動淡然處之。正如馬克斯所言，一個正確的投資決策很可能在短期產生糟糕的結果，因為正確不意味著正確馬上兌現，錯誤也不代表錯誤會被即刻清算。

只有真正理解市場走勢的隨機性，投資者才能真正遠離高風險行為，積極擁抱安全邊際。畢竟，長期來看，脆弱的東西必然被隨機性擊碎，無論我們多擅長支配運氣，隨機性總是最后的裁判。敬畏隨機性，投資者才會甘愿剔除高杠桿、過度集中、高價買入等致敗因素。如馬克斯所說，成功的投資很簡單，剔除致敗因素，降低失敗概率，成功會自然而來。

在有效市場里尋找無效

敬畏市場的隨機性，并不意味著放棄主動管理，把結果交給隨機和運氣。所以，馬克斯并不認可有效市場擁躉們的結論，股票投資與猴子擲飛鏢一樣隨機。作為大型基金的管理人，馬克斯認為市場是可以打敗的，但打敗市場要以理解市場的有效性為前提。

馬克斯坦言，正是對有效市場的參悟促使其投資生涯出現了關鍵轉折。馬克斯認為，有效市場理論并非金融市場的全部真相，主流市場的確變得愈發有效，但無效性永遠都在，杰出的投資者之所以能夠戰勝市場，正因為他們善于在有效市場中尋找無效性。

第一個層面，有效市場產生的共識未必是正確的。馬克斯認為，在有效市場中，投資者會努力評估每一條信息，所以資產價格能夠迅速反映出人們對于信息含義的共識，但這不意味著群體共識就一定是正確的。

這一點很好理解，市場頻頻在兩個極端做鐘擺運動，每一個時點的價格反映的都是當下市場共識，但如果每個市場共識都是正確的，意味著每個價格都是內在價值的準確體現，得出的結論是企業的價值每時每刻都在隨機波動、變化，這顯然是不合邏輯的。

以A股的白酒為例，兩周前的市場共識推動著股價屢創新高，當下的市場共識卻又成為市場大跌的推手。僅僅兩周的時間，白酒的基本面沒有明顯變化，所以，前后兩種市場共識不可能都是對的。

事實上，市場共識由參與者做出，而參與者深受情緒影響，其預期和決策并非基于客觀和理性，這就為杰出的投資者挑戰市場共識提供了前提。

第二個層面，將主要精力放在相對無效的市場中。換句話說，就是去人少的地方淘金。在每個特定時期，都存在市場熱點板塊，熱點板塊備受矚目，所有消息都被充分消化，是典型的有效市場。在這些熱點板塊中，即便市場的共識是正確的，也早已反映到價格之中，在這里花費精力，徒勞無功不說，還很容易被市場打敗。

馬克斯建議反其道行之，多在冷門板塊里下功夫，因不受關注，市場相對無效，投資者只要付出辛勤的工作，再輔以適當的技術，就能獲得最好的回報。

仍以A股為例，若去年四季度開始，投資者能夠遠離抱團股，多在地產、銀行等備受冷落的板塊布局，相信這兩天的心情會好得多。

堅信鐘擺回歸

馬克斯認為，獲利潛力最大的交易，是在沒人喜歡時買進，這樣一旦股票受到歡迎，價格只有一個方向——上漲；而參與熱門板塊常常相反，熱門股票持續透支潛在買家力量，較晚參與進來的人往往受到懲罰，因為已找不到新的買家接盤。

背后的邏輯，就是鐘擺回歸理論——股票價格圍繞價值做鐘擺波動，雖然有時候會走極端，但價值最終會發揮作用。就如格雷厄姆所說，股市短期像一個投票機，長期則像一個稱重儀。短期投票，受恐懼、貪婪等市場情緒主導；長期稱重，僅取決于價值高低。

只有相信鐘擺回歸理論，才會真正相信樹不會漲到天上去，才能在市場泡沫階段保持定力。同時，鐘擺回歸，也蘊含著最可靠的賺錢方法，即以低于內在價值的價格買進，然后等待價格向價值靠攏。在馬克斯看來，這才是投資的真諦。

其實，這也是價值投資的真諦。優秀投資者的目標應該是買得好，而不是買好的。所謂買得好，就是發現價格低于價值的便宜貨，給自己留有安全邊際。很多投資者之所以被抱團股傷害，就是買入時只想著“買好的”，忘記了還要“買得好”。

不過，即便短暫被套也不必驚慌，因為只要是好股票，時間會站在你這邊。別忘記，市場長期圍繞一條斜率為正的直線隨機波動，只要時間夠長，解套賺錢是遲早的事。

把時間拉長，只有長期主義者才能在股市投資中受益。所以，少盯盤面、多讀經典，盡快把自己變成長期投資者才是最重要的事。

本文由“蘇寧金融研究院”原創，作者為蘇寧金融研究院副院長薛洪言

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