CHA:Multicoin Capital：THORChain分析與評估

報告摘要

MulticoinCapital持有大量THORChain原生代幣RUNE的頭寸，THORChain是一個去中心化跨鏈自動做市商。同時，RUNE是我們最大的公開持倉之一。

我們相信THORChain——一個通過最小化信任交易現貨代幣（不僅僅局限于衍生品)跨鏈——是加密交易基礎設施的一個基本版塊。隨著加密生態的不斷發展壯大和更加多樣化，THORChain將在其中扮演越來越重要的角色。

因此，一個信任最小化、支持跨鏈交易的產品存在著巨大的機會。在一個多鏈并存、代幣泛濫的世界，交易員自然存在著以最小化信任方式進行跨鏈交易的需求。

在跨鏈交易領域，第一個這樣的產品是TierNolan原子交換。此后，市場中相繼出現了像簡單支付驗證、中繼和合并共識等其他的方式。然而，盡管出發點很好，但是由于各種原因（例如交易速度太慢、自由選擇問題、成本太高等)，它們都沒能成功獲得市場的廣泛關注。

從幾年前首個跨鏈兌換產品出現以來，加密生態變得越來越多樣化：CoinGecko市值排名前25的代幣中，有80%屬于一層區塊鏈的代幣。區塊鏈之間的多樣性很自然地產生了的這個需求：通過最小化信任、去中心化的方式進行跨鏈交易現貨代幣。

隨著Solana、Polkadot、Near和Avalanche等新型智能合約平臺的成熟，區塊鏈的數量也在不斷增加。而這些生態成熟以后，整體的加密技術構成將變得越發多樣化，而不是越來越同質。?

大多數投資者都持有他們看好的區塊鏈的倉位；然而，他們當中很少有人能真正接觸到整個生態日益增長的多樣化。這是一個巨大的機會，我們相信持有THORChain原生代幣RUNE是踐行該投資理念的最佳方式。

THORChain是一個去中心化跨鏈自動做市商(AMM)交易所，它允許用戶在不同區塊鏈之間交易現貨代幣。通過THORChain，交易員能夠在不同的第一層區塊鏈之間交易代幣，而無需承擔對手或托管風險(例如，交易員不用通過中心化交易所就能夠將ETH現貨兌換成DOT現貨)。

早在三年前，我們就曾0x-zrx-analysis-valuation/">撰文提出了中心化交易所存在的問題：

交易對手風險：在中心化交易所的模式，用戶需要先將加密資產充值到交易所。資產到賬后，交易所在內部帳本登記該筆記錄。中心化交易所維護著這個隱私、內部的賬簿。但是，業內出現過不少令人震驚的交易所，它們一直在儲備不足的情況下運行，然后慢慢走向破產；其他一些交易所則涉嫌操縱市場，在客戶訂單成交之前進行搶先交易。

Fantom基金會董事：撤回資金是因為圍繞Multichain的不確定性:金色財經報道，Fantom基金會董事Andre Cronje表示，由于圍繞Multichain的不確定性，該基金會停止在SushiSwap上提供MULTI代幣的流動性。Cronje表示，錢包里的資金還沒有出售，只要Multichain能夠就此發表聲明并澄清問題，我們就會再次進行LP。

此前報道，該基金會于5月24日撤回240萬美元的MULTI。 MULTI是跨鏈多鏈協議的原生代幣。[2023/5/25 10:40:08]

速度：為了最大程度降低交易對手風險，用戶通常在交易完畢以后進行提現。這是一個非常麻煩而且緩慢的過程。如果碰到交易所的提款限制，那更是雪上加霜。

監管風險：雖然中心化交易所的服務對象為全球用戶，但它本身需要遵守當地法規。當地政府可以強迫交易所下架某個代幣。監管機構也可能叫停某個交易所并沒收其資產。

被盜風險：交易所是全球最大的加密貨幣持有者，因此它們是黑客的首要目標。

交易成本：加密資產交易費用比傳統的公共股票市場高一個數量級。例如CoinbasePro對最低門檻的掛單方和吃單方都收取0.50％交易費。

而提到去中心化交易所，人們都會談到例如Uniswap、Sushiswap、Curve和Serum等交易所的鏈間交易。相對于它們，THORChain顯得非常新穎，因為它支持許多鏈上的原生代幣，而且定位非常特別，可以實現任何資產之間去中心化交易的初心。?

THORChain帶來的一個強大副效應是協議團隊可以在任何集成THORChain的區塊鏈進行開發，并輕松啟動其他加密生態的流動性。例如，目前大多數團隊都選擇在以太坊開發項目，主要原因之一是他們可以輕松在SushiSwap或Uniswap發行一個代幣，同時立即獲得流動性。如果某個協議開發團隊認為Polkadot或Solana更適合他們的特定需求，他們也可以選擇這些區塊鏈。而通過THORChain，新協議可以充分利用以太坊生態的流動性。加密市場還沒有完全認識到這一點的價值所在，THORChain為不同智能合約平臺創造了一個競爭環境。

市場機會

加密市場主要的活動之一是交易。而在跨鏈交易中，用戶通常需要信任中心化交易所，使用兩個錢包。這個過程非常麻煩，例如把以太坊上的PERP代幣兌換成Solana上的SRM代幣，這是一個UX的噩夢。

Multichain將向veMULTI持有者發放約93.9 萬USDC第四季度獎勵:10月12日，據官方公告，跨鏈互操作性協議Multichain將在第四季度向veMULTI持有者發放第三季度跨鏈費用產生的近939,695.67 USDC獎勵，獎勵分配將從北京時間10月13日10:00開始。[2022/10/12 10:32:33]

解決該問題的一個方法是合成交易。我們最近也發布了一篇關于交易合成資產的所有主要金融結構的文章。但是在許多用例中，合成交易無法取代現貨交易。

為什么現貨交易非常重要呢？因為不同于股票和債券，實際上許多加密貨幣具備真實的用途，并且具有原生實用價值。通常情況下，一層網絡的用戶會通過代幣實現某些明確的目標。舉幾個例子：

以太坊上的合成XMR代幣無法保護隱私。

合成的Helium網絡代幣無法用于支付無線數據傳輸費用。

合成的Arweave無法在Arweave網絡上購買存儲空間。

合成的Siacoin或Filecoin不能用于支付數據存儲費用。

WBTC無法提供與原始BTC相同的抗審查性。

隨著新型、用途更廣的一層網絡的推出，購買現貨資產變得越發重要。除了單純的投機，如今各種代幣已經嵌入了更多的功能。

而中心化交易所存在比較大的風險。THORChain提供了一種優雅的選擇：跨區塊鏈之間的非托管、無需許可、去中心化交易。對于一直追求保護隱私和/或保持資產保管的用戶來說，THORChain提供了一個替代中心化交易所的最重要功能之一。

THORChain網絡概述

THORChain通過節點和流動性提供商組成的網絡實現跨鏈交易。協議的原生代幣RUNE擔當著三個關鍵角色：1）保護網絡安全；2）充當系統中每筆交易的通用定價貨幣，最大程度提高交易所中所有資產的流動性；3）收取費用。

通過在不同區塊鏈創建地址，THORChain節點利用單向狀態錨定來連接各個區塊鏈。THORChain節點采用先進的多方計算技術，例如分布式密鑰生成和閾值簽名方案，來確保不存在某一個THORChain節點能控制用戶的資產。

我們來考慮一個簡單的例子。THORChain節點運行DKG生成私鑰/公鑰對，其中私鑰是虛擬化的，并且只有67％的節點相互勾結才能恢復。用戶可以將BTC發送到該地址，然后再發送到托管交易的THORChain網絡。資產由RUNE的市值和流動性以及多方計算系統提供保證。當用戶請求從THORChain提取BTC時，THORChain節點運行多方計算對消息簽名，然后將資產放給用戶。當THORChain節點托管BTC時，用戶可以先交易BTC-RUNE，然后再通過RUNE-，將BTC兌換成THORChain支持的任何其他資產。這些交易都是在THORChain去中心化交易所執行，完全無需許可并且不受審查制度約束。通過簡單的鏈上交易或通過任何Web，移動設備或桌面應用，交易者就能與網絡進行交互。

Multichain將與Layer 1公鏈Sei Network集成:10月11日消息，多鏈協議Multichain將與Layer 1公鏈Sei Network集成。據悉，Sei Network是一個旨在加速去中心化金融交易的區塊鏈，使用Cosmos SDK與Tendermint構建，具有內置的中央限價訂單簿（CLOB）模塊。[2022/10/11 10:30:54]

連續流動性池

隨著Uniswap這類自動做市商的出現，許多團隊一直在嘗試多種改善買賣雙方體驗的新想法。THORChain發明了一種稱為連續流動性池的新系統——自Uniswap推出以來AMM的最有意義改進之一。在結構上，CLP類似于Uniswap和Balancer，但有一個關鍵的區別：交易費用為交易滑點的一個函數，而不是固定百分比手續費。

目前人們對AMM持有的一種普遍批評是，它們給套利者利用AMM的LP提供了空間。例如，如果由于某個消息，ETH在所有大型交易所的價格從0.03BTC飆升到0.04BTC，但Uniswap仍然按照0.03BTC的價格出售ETH，直到套利者將價格推升到0.04BTC。如果ETH價格再也沒跌回到0.03BTC，那么Uniswap資產池中的LP會執行買入并持有策略——通常這被稱為無常損失，雖然更準確的說法是未實現損失。

THORChain的CLP設計可緩解該問題。如果套利者在單筆交易中將ETH-BTC從0.03推高到0.04，他們就必須支付更高的交易費，這樣就能讓LP受益，并減少甚至消除IL。交易引起的滑點越高，交易者為給該筆交易潛在的LP支付的費用就越多。

基于這一點，套利者可能會將交易分成多個小額訂單，來避免高手續費。THORChain又通過優先成交最高手續費的交易來解決該問題。實際上該操作在共識協議本身中實施。套利者必須權衡在支付更高滑點費用的同時，必須考慮他們的交易不被包括進去的風險。由于該機制本身是在共識中強制執行的，因此可以確保在市場異常波動的情況下，THORChainLP沒法跟上節奏的問題。這降低了LP的風險下限，保證他們為自然交易者提供更充分的流動性。

Gauntlet是一家著名的加密貨幣量化研究公司，它模擬了Uniswap和THORChain的LP收益，最后驗證了THORChain的LP有機會獲得更高的收益。

LP必須將RUNE存入網絡中的每個資金池，并且每筆交易都通過RUNE執行。例如，如果用戶將ETH換成DOT，那么THORChain將出售ETH/RUNE，然后買入DOT/RUNE。該過程會集中全球的流動性，而不會把流動性分散在例如DOT/ETH這樣小額交易對中。

Multichain已支持Fantom進行fUSDT和USDC的跨鏈轉移:金色財經消息，跨鏈互操作性協議Multichain（原AnySwap）已支持Fantom進行fUSDT和USDC的跨鏈轉移。其中USDC現在可以在Fantom和以太坊、Arbitrum、Avalanche、Optimism、BNBChain、OKC、Polygon、KCC和Moonbeam之間跨鏈；fUSDT現在可以在Fantom和以太坊、Cronos、BNBChain、OKC、Heco、Polygon、BTTC、KCC和Avalanche之間跨鏈。[2022/5/31 3:52:13]

節點則必須質押最低數量的RUNE，才能在網絡上驗證交易并賺取費用。在一定時間內，節點會在“活動”和“備用”狀態之間循環，確保節點的操作盡可能去中心化。網絡的內部運作脫離節點運營商，并且在將升級或修改部署到網絡的時候，實現成本最小化。

請注意，所有的系統獎勵都由節點運營商和LP共享。節點運營商和LP之間的獎勵分配由激勵調節機制控制，更多細節將在下一節進行說明。

RUNE是THORChain網絡的原生代幣。RUNE與系統中的其他資產保持著相對平衡狀態，維護網絡安全。對于網絡中的每1美元原生資產，LP必須將價值一美元的RUNE質押到相應的CLP，并且網絡節點必須抵押價值2美元的RUNE來達成共識。該措施激勵了節點運營商誠實地運營網絡，因為它們可能被罰沒的代幣數量始終大于流動性池中資產的價值。審查或盜竊資產是絕對無利可圖的行為。因此，網絡中的RUNE數量旨在在節點和LP之間達到67％-33％的平衡。在整體上，該網絡為每一美元其他資產質押三美元的RUNE代幣。

當系統失衡時，網絡會調整區塊獎勵和網絡費用，來激勵節點運營商和LP恢復平衡狀態——這種機制稱為“激勵鐘擺”。

例如，如果系統中超過67％的RUNE質押給節點運營商，那么協議將分配更多的獎勵給LP。如果系統中超過33％的RUNE位于流動性池中，那么協議會分配更多的獎勵給節點運營商。

在過去的一個月，市場份額排名前五的以太坊DEX的平均日交易量為20億美元，并且這些DEX僅交易ERC-20資產。隨著THORChain在未來幾個月內增加對所有主流區塊鏈的支持，它很有可能取代許多中心化交易所，成為交易的首選場所。

而隨著越來越多的交易通過THORChain，RUNE將變得越來越有價值。RUNE持有者可以通過質押RUNE或成為LP來獲得系統的收入。這直接將RUNE的價值與THORChain去中心化交易所的交易量和流動性綁定在一起。

Multichain 2021年總交易額突破350億美元:12月29日消息，跨鏈橋協議Multichain發推稱，平臺2021年總交易額突破350億美元。[2021/12/29 8:11:13]

幣安贊助的黑客馬拉松比賽。在黑客馬拉松之后，一個致力于開發去中心化交易的匿名團隊接手了該項目，并持續進行了幾個月的迭代。但是，由于當時缺乏基礎架構和開發者工具，項目開發停滯了。

2019年，隨著GG18門限簽名方案的發布，該項目再次發力，將TSS應用到THORChain的無信任跨鏈橋接機制中。KZen對TSS實施提供了一種在多方之間分配簽名權的有效方法，最終讓THORChain實現了單向狀態錨定。TSS的改進還能與TendermintCore和CosmosSDK的強大突破相互組合。這些發展使THORChain能夠順利開發核心協議。?

隨著基于綁定/流動性池的系統安全模型的初始概念融合在一起，在2019年6月的柏林Cosmos黑客松，團隊以“Instaswap”這個綽號開發了概念證明。該產品以BEPSwap的名稱推出，用于交易幣安鏈資產。2019年7月，團隊采用了THORChain這個名字，并通過幣安鏈發行RUNE，籌集到150萬美元的首次去中心化交易所公開募資。

此后，THORChain一直將開發和資金運營的透明性放在首位。團隊充分發揮了大眾開發的精神；他們每周都分享開發進度和優先級更新，并積極采納社區在機制設計和架構方面的寶貴貢獻。該方式得以圍繞著核心協議打造了一個豐富的生態，社區成員使用THORChain開發者SDK構建了瀏覽器、前端、錢包和流動性展示板。

THORChain的核心團隊有八名開發者。財政儲備目前價值2500萬美元，可提供充足的支持。有關協議儲備金和社區資助計劃的詳細信息，您可以點擊這里閱讀。

2020年8月，THORChain推出了它的第一個概念驗證網絡Chaosnet，其中有14個節點運營商。BEPSwap，運行Chaosnet的客戶端現在有74個節點。它致力于在幣安鏈資產之間進行兌換交易，每天處理大約3000萬美元的交易量，其中大約7000萬美元集中在流動性池。2020年1月，THORChain團隊發布了幣安鏈-以太坊橋，并與SushiSwap達成合作，為以太坊上的ERC-20RUNE建立流動性。目前，SushiSwap上的RUNE交易對的流動資產價值為2600萬美元。

所有這些工作最終迎來了即將到來的重大網絡事件：多鏈發布。此次發布將擴大對BTC、ETH、LTC、BNB和BCH的支持。正式啟動后，交易者將能夠將ETH和BNB或任何ERC-20或幣安鏈資產交易成BTC、LTC或BCH，反之亦然，而無需犧牲其資金托管。

THORCHAIN社區

THORChain非常了解模因在社區發展共同身份中的作用。第一次聽到THORChain這個名字的時候，我們認為它傻乎乎的。但是隨著時間推移，團隊證明了這是一個深思熟慮的決定。由于涉及北歐神話，它為大眾提供了豐富的角色和meme內容。而易于關聯的meme可以協助項目品牌的擴散。

自發布以來，THORChain吸引了一大批第三方團隊開發產品，以幫助推動生態的發展。一些示例包括：

PusherLabs開發的THORChainExplorer—THORChain.net是THORChain項目的區塊瀏覽器。該瀏覽器提供了一個文檔齊全的API、網絡統計信息摘要和交易記錄。

XDEFI—一個類似于MetaMask的瀏覽器錢包，將會支持連接到THORChain的區塊鏈。

BEPSwapSimulator—一個簡單的工具，可協助計算THORChain的資產池價格。

THORChain幫助中心—THORChain團隊面臨的最大挑戰之一是用非常容易理解的方式向非技術用戶介紹該產品。幸運的是，有個第三方團隊開發了一個面向非技術用戶的簡單的THORChain解釋程序。

MIDGARDAPI—查詢THORChain的公共API，社區在上面開發了一個展示板，例如THORChain.net和Runestake.info。?

XChainJs—基于THORChain的一組JS庫。

THORChain社區是當今最大的資產之一。THORChain團隊在培養文化方面做得非常出色。它們共同體現了去中心化網絡的精神。他們還有一個主動更新的“計劃過時”日期，這表明核心開發人員將把代碼庫的所有權轉讓給社區進行維護的時候。當前設置為2022年7月。

ChainFlip?正在自定義狀態機上、使用TSS達成共識，來構建類似的基于AMM的跨鏈交易產品。該項目于2020年7月宣布，團隊目前正在驗證概念的可行性。

ChainFlip實現非監管跨鏈交易的主要區別在于，它采用閾值簽名的變體EdDSA，在狀態機中結合了特定區塊鏈的邏輯。THORChain完全不同于UTXO/帳戶模型，而ChainFlip需要知道每個區塊鏈的細微差別。結果導致ChainFlip在增加新區塊鏈的支持更加困難和耗時。它的取舍是通過將交易發布到稱為“引號”的許可API來更快地生成和簽名密鑰，這意味著整個系統中的子金庫更少，但受攻擊面卻更大。

ChainFlip團隊此前曾為Monero開發基礎架構，并推出了LOKI，這是一種具有低延遲、匿名網絡的隱私代幣。

如果Polkadot和Cosmos能實現它們白皮書中概述的愿景，它們就能完美連接各種區塊鏈。但是，現在它們主要使用Substrate和基于CosmosSDK的區塊鏈。例如，Polkaswap無法處理現貨原生ETH/BTC兌換。

Ren是另一個正面競爭者。RenVM專注于固定資產轉移，并計劃逐步通過多個階段實現去中心化。RenVM當前的實現方式主要集中在核心開發者維護所有功能節點的同時，社區節點僅對p2p網絡層進行操作。在未來的迭代中，社區節點將達成共識，并可能增加對大型資本資產的支持。Ren擁有豐富的開發人員資源和機構支持，但市場定位缺不同：封裝代幣，而不是現貨交易。封裝代幣具有重大風險；也就是說，由于它在根本上不如持有現貨BTC安全，因此可能失去錨定。

KEEP的tBTC可能是打包/固定BTC最去中心化的實現。目前，以太坊上有超過1,800tBTC，覆蓋1,000多個地址。tBTC系統類似于THORChain，它們也使用ECDSA閾值簽名進行多方計算，但是在綁定模型、簽名者選擇和存款驗證的實現方面存在關鍵差異。

與Ren相似，Keep追求的是固定資產市場，而不是現貨交易。MulticoinCapital對Keep同樣進行了投資，并且對他們開發的產品非常滿意。

發布了多鏈測試網，該網絡支持原生BTC兌換成ETH、LTC、BCH和BNB資產。核心團隊目前正在積極探索，增加對Dogecoin、Monero、Zcash、Polkadot、HavenMonero和其他幾個區塊鏈的支持；隨著主網的發布，這些支持也將在未來幾個月內逐漸公布。

從長遠來看，該團隊希望通過杠桿交易功能來改善網絡的資本效率。一些示例包括：

提高資本效率——使用流動性份額作為抵押的池貸款，并按照債務資產相關的資產池收集利息

合成資產——THORChain合成器的獨特之處在于它們支持流動性份額，并且現貨資產和RUNE的份額分別占50％。它們還兼容IBC，因此可以發送到Cosmos生態中的任何地址。

復合資產——THOR.USD或THOR.ALT等復合資產是多資產合成池的LP股票代幣，可在交易活動中產生費用。

結論

THORChain團隊一直在堅持不懈地執行路線圖。他們是加密該領域中最透明的團隊之一，持續提供開發進度、庫房/業務儲備金管理以及常規開發節奏來執行長期策略。在溝通方面他們也是最好的，這有助于建立并吸引一個強大的社區。

THORChain團隊致力于以開放、可訪問的方式開發其核心基礎架構，確保THORChain的去中心化由社區控制。目前，財政部每月通過社區開發向第三方開發者分配20萬美元的贈款。

THORChain代表了信任最小化的跨鏈交易的未來，他們一直在開發突破性技術，培養了一個面向龐大市場的驚人社區。

我們對投資并支持THORChain團隊感到無比興奮，并相信跨區塊鏈的最小化信任和無許可交易將主導現貨加密貨幣交易。

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