比特幣:正向合約為何越來越受青睞？一文對比 3 家主流加密貨幣合約交易平臺

在反向合約之后出現的正向合約有何不同之處？對比3家主流加密貨幣正向合約平臺。

撰文：JackHsu

在比特幣暴跌時，專業投資者和機構會使用哪些工具對沖風險？我們發現除了常用的反向永續合約之外，正向合約也正在被越來越多的投資者所接受。

今年3月12日，比特幣創下一日暴跌40%的紀錄。而上一次出現類似的情況是2013年4月初，當時比特幣出現45%的當周跌幅，但當時比特幣價格僅為100美元。時間過去7年，數字貨幣市場已今非昔比。除了現貨市場，各種基于比特幣的合約交易和衍生品也層出不窮。聰明人自然會問，合約交易這類工具在這次暴跌中有沒有為機構和大客戶避險呢？

當然能。只是更新銳的交易員會告訴你，正向合約和反向合約在這次市場海嘯中有不同的表現。什么是正向/反向合約？過去的加密貨幣合約交易，主要以幣本位，也被稱為反向合約交易。比如合約交易比特幣，就需使用比特幣作為保證金，盈虧計算也使用比特幣。

以此次比特幣單日暴跌40%的極端情形來看，雖然許多使用反向合約的交易者適時做空了比特幣，但卻因為平倉損益是由比特幣換算的，導致最終換算回法幣價值時，反而是虧損的。比如保證金為1個比特幣，當比特幣暴跌40%時，相當于要賺0.66個比特幣才能與當初的保證金價值相等。

Darwinia Network：正向Web3基金會申請撥款，用于部署Accountable Light Client的solidity驗證器:2月24日消息，Darwinia Network發推稱，團隊目前正在向Web3基金會申請一筆新的撥款，用于部署Accountable Light Client的solidity驗證器。據悉，Accountable Light Client使用一種創新的自定義SNARK方法，使聚合簽名驗證的證明更短。[2023/2/24 12:26:58]

與反向合約相反，近年來出現了使用穩定幣作為保證金及結算幣種的正向合約。不論在交易或結算時，正向合約都更直觀，也減少了保證金價格波動的風險，因此逐漸被合約交易所采用，成為了合約市場的趨勢。

反向合約為何給人詬病？

近兩年，數字貨幣衍生品，包含交割合約、永續合約、保證金融資、期權和杠桿代幣等產品在市場中快速崛起。與2016年相比，BitMEX平臺的交易量成長了超過五倍，根據彭博社報導，全球每日數字貨幣衍生性商品的交易量是現貨交易的10~18倍。金融巨頭摩根大通也在最近發布的一份以數字貨幣為主題的研究報告中指出，數字貨幣衍生品的吸引力在這一兩年間迅速崛起。該報告指出：

「BitMEX和CME兩家衍生品交易所的未平倉合約數據表明，市場對數字貨幣衍生品具有真正的交易需求。」

Deribit執行1000萬份合約的“正向套利”交易:Deribit交易所發推宣布，昨晚在永續合約和12月期貨之間完成1000萬份合約的“正向套利”交易，合約數量創歷史記錄。這筆交易在Paradigm上協商，Deribit執行這筆交易。[2020/12/22 16:07:16]

尤其從2018年開始到現在，就連原本專注于現貨交易的OKEx、Huobi與Binance等大型現貨交易所也意識到市場對衍生品交易的需求，紛紛推出衍生品交易服務。

筆者最早于2018年開始接觸并且在合約交易所BitMEX上交易比特幣合約，采用的是反向合約，也就是交易比特幣就必須使用比特幣作為保證金，且損益的計算也是采用比特幣，這項機制在當時是非常普遍的，現貨交易所當時大多也是采用幣換幣的方式較為主流，主因推估為當時穩定幣還未被市場所接受，再者為主流穩定幣USDT屬私人機構Tether所發行的加密貨幣，交易所大多不愿意為其作保證，故比特幣在當時是一個重要的資產停泊也是交易上非常重要的一環，整體市場都是圍繞著比特幣，當時風行的一段話就是『Bitcoinisking,Cashistrash』。

反向合約在使用上有諸多不直觀的痛點，數字貨幣本身波動性就非常的高，今日的比特幣可能10,000美元，明天就有可能只剩5,000美元的價值，交易數字貨幣合約的目的，可能非常的單純，不外乎是獲利與對沖。如果一個交易者在沒有部位的情況下，其帳戶資產價值波動都非常劇烈時，對于交易者而言風險是非常高的，沒開倉都會賠錢，這還合理嗎？

庫幣合約將于12月20日20點上線GRT正向永續合約:據庫幣KuCoin交易所消息，庫幣合約將于12月20日20:00上線The Graph (GRT) 永續合約，以USDT穩定幣結算，最高支持50倍杠桿。庫幣合約是庫幣自主研發的數字貨幣衍生品平臺，上線以來得到全球用戶的認可，目前總用戶數已經超過60萬。[2020/12/20 15:51:57]

反向合約在交易時因使用比特幣或對應幣種來當作保證金，因此在計算合約價值或是損益時非常的不直觀，下單時都需再次計算保證金之價值以及相對應之合約價值，這也是為何許多反向合約交易所都在下單欄為都附上計算機方便運算。下圖以BitMEX合約交易所為例，要買入或賣出倉位價值為100USD時，保證金是使用比特幣的(BitMEX中比特幣代號為XBT)，故可在下方看到成本為0.0195XBT，計算方式為合約價值100美元除以當時比特幣合約價格5136最后就會約等于0.0195個比特幣，若同時使用杠桿時，整體計算又更為復雜。

反向合約損益計算上因采用價格會浮動的合約相對應幣種作為結算幣種，就有可能發生如本文開頭所述之情況，保證金為1個比特幣，當比特幣暴跌40%時，相當于要賺0.66個比特幣才能與當初的保證金價值相等。因為反向合約的損益％是非線性的，交易者很難直觀的用損益來計算適合的出場點為，且也因為是非線性的，合約做多會比做空來的更容易爆倉，想象一下比特幣在大跌的同時，當作保證金的比特幣也在縮水，那不是更容易爆倉。

福布斯：Facebook區塊鏈子公司NOVI或正向監管機構尋求支付執照:8月3日，美國貨幣監理署(OCC)結束了對“全國性銀行和聯邦儲蓄協會數字活動”擬議規則的意見征詢期。在收到的90份回復中，有一份來自Facebook子公司“NOVI”。這封信沒有提及其與Facebook的關系，但指出：“Novi金融的創立宗旨是讓支付更好地為每個人服務。我們認為，全國性銀行應該有平等地參與和競爭的能力，無論是使用傳統支付方式，還是使用加密資產和分布式賬本技術。”Novi進一步解釋說，基于其對創新在經濟中釋放價值的信念，其“優先對利益相關者進行了有關分布式分類賬和穩定幣等技術如何與金融服務部門合作或在金融服務部門內應用的教育。”據此前5月份消息，Facebook將Calibra數字錢包區塊鏈項目“Calibra”更名為NOVI。（福布斯）[2020/8/11]

正向合約成為非機構投資人的救星

隨者市場逐漸接受正向合約，過去深耕反向合約的交易所也意識到市場的變化，Bybit就是其中之一。Bybit是在2018年期貨合約產品處于初期成長階段時崛起的數字貨幣衍生品交易所，該公司總部位于新加坡，另外在香港、臺灣等地設有辦公室。該平臺目前只提供四種合約產品，BTC、ETH、EOS以及XRP的反向永續合約，平臺前三個檔位盤口深度已達百萬美金量級，遠超業內平均萬、十萬量級市場深度水平。

韋氏評級：加密市場中小市值品種仍處于正向狀態:加密貨幣評級機構韋氏評級（Weiss Ratings）發推稱，在過去的幾個月里，加密市場陷入了困境。不過這只是表面現象。當我們再深入一點時，我們仍能看到持續的正向暗流——主要來自中小市值品種的領導。[2020/7/20]

然而，正如我們先前所說，反向合約已不再是投資人主流的選擇，而且下跌期間，在避險與對沖這方面的表現也較為薄弱，只提供反向合約的交易平臺，在兢爭如此激烈的環境之中，很難獲得用戶的認同。

而Bybit似乎也意識到了這一點，在2020年3月24日舉辦的產品發布會中，Bybit已正式宣布推出「正向合約」、「合約保險」、「APP端智能策略下單功能」三項新產品，讓投資人能夠根據行情選擇適合的投資工具，同時也宣布今年Q3、Q4的產品規劃，主要朝期權及ETF商品為目標。其中正向合約的推出也意味著，Bybit成為市場中少數同時具備雙向合約的交易所。該交易所或許也是希望透過這一張牌，吸引其他平臺的用戶，為其市占率帶來進一步增長。

那么，實務上，推出的正向合約能夠解決反向合約在保證金以及損益上的哪些痛點呢？

正向合約首先解決的就是保證金不再需要因交易不同幣種的合約而要準備相對應的幣種。在這方面筆者有非常深刻的體悟，今年年初ETH價格表現相當好，但由于平常在Bybit上操作的都是比特幣合約，因此在Bybit里的資產幾乎都是比特幣，導致ETH進場訊號出現時，沒辦法適時加倉，這個問題讓筆者錯失了好幾次加倉機會。

但是，Bybit推出正向合約之后，隨著未來USDT正向合約支持幣種的提升，投資人只需要準備USDT一種保證金，即可在Bybit上可以同時開倉不同種的數字貨幣合約，且保證金也不再會因為市場的波動而改變其價值。

值得一提的是，Bybit的正向合約支持「多空雙開」的功能。大部分合約交易所在你已經做多比特幣的情況下，如果你又開空，系統會自動幫你減倉，減少你原本的倉位，換句話說，你無法同時持有多和空兩個獨立倉位。而Bybit的「多空雙開」功能，能夠讓投資人開多和開空同時進行。可能有人會問，開多又開空這樣有什么意義呢？

多空雙開其實有很多操作方式，舉個例子：假設你預期比特幣不久后會有大行情出現，但是，對于行情的「方向」你沒有十足的把握時，你就可以利用多空雙開的功能，同時持有兩個獨立倉位，并在兩個倉位設立相同的停損點，如此一來，當比特幣表態時，不論漲還是跌，你都可以吃到一部分的獲利，這類操作在不支持多空雙開的交易所是無法實現的。

Bybit多空雙開功能

正向合約綜合評比

筆者就一般用戶最常使用的交易接口、下單功能、可交易幣種來評測市場上主流的正向合約交易所Bybit、OKEx以及BinanceFutures。

Bybit整體交易接口上非常簡潔有力，圖表區、掛單簿、倉位現況在表現上不會過于復雜，非常適合新手使用。圖表部分則是使用Tradingview的功能性圖表，其特點就是能讓用戶在圖表上自由畫線或是新增多項指針，功能非常強大。OKEx及BinanceFutures同樣是采用Tradingview的圖表，功能上的強大無庸置疑，其他不同的點是OKEx在用戶帳戶細節上呈現的較為詳細，BinanceFutures相比之下交易接口就簡陋了不少，只呈現一些必要的信息。

Bybit交易接口

OKEx交易接口

BinanceFutures交易接口

下單功能上，OKEx擁有最多的委托類型，甚至有專為大戶設計的冰山委托，而Bybit及BinanceFutures上支持的委托類型相對較簡單種類也較少。至于合約交易最重要的止盈止損功能部分，OKEx及BinanceFutures須采用傳統的做法，就是在開倉之后，另外設定觸價單來當作止盈或是止損，相比之下，Bybit在下單的同時就能直接設定止盈止損價格，其運作原理類似OCO訂單，止盈止損只要任一邊成交，另一邊就會自動取消，使用上非常方便。另外比較特別的是，Bybit在下單部分還支持圖表下單，也就是在K線圖上可直接移動掛單或是止損止盈單，這是其他兩間交易所沒有的功能，當投資人臨時想要調整掛單點位時，這個功能非常方便。

左：OKEx委托類型vs右：Bybit的止盈止損功能

Bybit圖表下單功能

交易幣種上，BinanceFutures采用其當初現貨交易所的營運策略，上線了許多幣種，合約幣種高達24種，相比OKEx的12種有著非常大的優勢，而Bybit目前，正向合約只有正準備推出的比特幣，若官方未來沒有加速上線更多幣種的話，可能很難獲得投資人的關注。這次適用比較可惜的是，因這次Bybit釋出的版本為測試版，筆者無法就流動性及深度做進一步的評測。

合約交易所比較表

善用衍生品才能在市場生存

數字貨幣發展至今，市場已經跟以往不同了，投資人很難像以往一樣單純仰賴現貨買低買高賺大錢，操盤能力與對金融產品的認知與活用度，將成為投資人在市場生存的必要條件。此外，加密市場的投資人普遍缺乏風險控管的觀念與技能，如何善用合約產品與其他衍生品達到穩定獲利的目標，也是投資人必須學習的課題。

雖然正向合約已是市場主流，但反向合約也有其存在的必要性，除了OKEx之外，目前大部分主流的合約交易所都只提供單向的合約產品，例如BitMEX、Huobi僅提供反向合約；Binance僅提供正向合約，而Bybit則是在推出正向合約后，成為目前市場上第二家提供雙向合約的合約交易所。在此建議新手，可以從具備雙向合約產品的交易所開始接觸合約交易，藉此培養投資人在不同的市場趨勢下兩種不同產品的操作能力，為往后的投資彈性奠定基礎。

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