ETH:洞察：通過灰度實物出資進行套利？

關鍵要點

● Messari估計實物出資占灰度認購量的80%，該估計具有誤導性。

● 從GBTC（比特幣信托基金）或ETHE（以太坊信托基金）交易中套利賺錢并不容易。

● GBTC和ETHE可以成為持有者提高收益率的工具。

● 實物出資與現金出資一樣，減少了比特幣和以太坊的供應量。

加密分析公司Messari最近的研究稱，人們夸大了灰度信托基金(Grayscale Trust)對加密貨幣的現貨購買量。Messari聲稱，自2020年以來，灰度僅購買了20,697枚比特幣和192,684枚以太坊，占GBTC和ETHE總認購量的20%，而實物出資占80%。不過，該估算完全是基于截至19年第3季度的比例。

Peter Thiel的基金已于2022年3月出售其大部分加密資產，回報額達18億美元:金色財經報道，據《金融時報》援引知情人士稱，由 Paypal 聯創 Peter Thiel 共同創立的風投公司 Founders Fund 在 2022 年 3 月底已出售其持有的大部分加密貨幣，獲得約 18 億美元的回報，目前對加密貨幣沒有重大資金敞口。Founders Fund 于 2014 年初首次投資比特幣，并持續大額投資加密貨幣，知情人士稱其總投資的大約三分之二用于購買比特幣。[2023/1/19 11:21:13]

資料來源：Messari

什么是實物出資 & 2020年出資額是多少？

顧名思義，現金出資是指灰度的關聯公司Genesis Global Trading從投資者處獲得現金付款，然后購買比特幣/以太坊，并將這些加密貨幣傳遞給灰度，以創建GBTC和ETHE份額的過程。相比之下，實物出資則需要以實物形式的比特幣和以太坊出資，以直接換取GBTC和ETHE份額。

CZ：“99%自托管用戶會丟失加密貨幣”系媒體錯誤引用:金色財經報道，幣安首席執行官CZ在社交媒體澄清，有媒體披露其稱“99%自托管用戶的加密貨幣都會丟失”系錯誤引用，實際情況可以收聽此前的AMA。[2022/12/15 21:47:19]

根據灰度披露的數據，18年第3季度，實物出資額占季度出資總額的58%，19年第2季度占71%，19年第3季度占79%。雖然18年第4季度和19年第1季度的實物出資數據沒有披露，但我們可以從12個月的滾動數據中得出一個估計，即18年第4季度和19年第1季度合計占43%。

資料來源：灰度, Bybit Insight 

自19年第4季度以來，灰度公司一直沒有披露任何實物出資比例。最新的數字（19年第3季度為79%）顯然是歷史新高，無法據其推算出2020年實際的實物出資情況。

FTX Australia已任命新的管理人員:金色財經報道，在FTX首席執行官Sam Bankman-Fried未能出席董事會會議后，FTX的澳大利亞實體FTX Australia已任命了新的管理人員，并開始檢查加密貨幣交易所的儲備是否有足以支持當地用戶的提款。（CoinDesk）[2022/11/11 12:52:01]

2020年現金與實物出資的比例到底是多少？只有灰度知道。

實物出資者的巨大套利機會？

正如《ETHE的交易溢價超過800%，還能持續多久？》一文所解釋的那樣，答案是否定的，至少套利賺錢不容易。

Messari報告建議，風險中性的投資者可以借用比特幣或以太坊，以實物認購GBTC和ETHE份額。只要出售時的交易溢價高于總成本，交易就是有利可圖的。總成本包括借款成本——比特幣為年利率6%，以太坊為年利率10%；及管理費——GBTC為年利率2%，ETHE為年利率2.5%。

中國首家元宇宙新聞與傳播學院在南開大學推出:金色財經報道，中國首家元宇宙新聞與傳播學院今日在南開大學推出，根據南開大學新聞與傳播學院秀山堂現實物理空間虛擬復制的數字空間正式上線。南開大學新聞與傳播學院院長劉亞東表示，通過元宇宙沉浸式教學，有利于學生實時掌握新一代信息傳播技術前沿進展，全面提高新聞傳播技能和本領。劉亞東說，今后將進一步秉承百年南開“允公允能、日新月異”的校訓，聯合南開大學相關院系以及元宇宙領域先進的技術公司共建元宇宙聯合實驗室，通過制作虛擬教授數字人、在虛擬現實空間建設虛擬課堂、在元宇宙空間開設網絡前沿大師課等，逐步充實和加強元宇宙新聞與傳播學院特色。[2022/10/17 17:29:08]

但無論采用何種方式認購，所認購的份額都要經過6個月到1年不等的持有期后才能出售。

目前ETHE的溢價率已經從6月初的950%大幅下降到6月24日的350%。Messari報告還預測，到2020年底，當更多可自由交易的份額釋放后，ETHE的溢價率還將大幅下降。

投資銀行Moelis＆Co將成立Blockchain Group:金色財經消息，由投資銀行家Ken Moelis成立的獨立投資銀行Moelis＆Co將成立Blockchain Group。目前暫不清楚詳細信息。Moelis＆Co于2007年7月創立，總部設在紐約，旨在向包括公司、政府、主權財富基金和金融贊助商在內的客戶群提供金融咨詢、融資和資產管理服務。（彭博社）[2022/7/25 2:36:17]

此外，我們還需要考慮新興的競爭對手。總部位于紐約的投資公司Wilshire Phoenix已經申請推出新的公開交易的比特幣信托基金。由于預期新競爭者的到來，目前的溢價可能會進一步降低，灰度的份額甚至可能在6個月或1年后以折價交易。更糟糕的是，由于沒有贖回計劃，折價可能不一定會趨同。

理想的套利策略是鎖定溢價，也就是借入灰度份額，并且現在就賣空。

據券商統計，GBTC份額的借貸成本接近15%。綜合借貸成本和資金成本來看，GBTC 10-20%的溢價并不能提供足夠的交易空間。

截至5月底，GBTC最新的賣空權益（未平倉的空頭總數）為29,452,958份，僅占總流通份額的7.6%，約占可自由交易份額的11.8%。

資料來源：Fintel

ETHE自2020年以來超過100%的高溢價率，似乎暗示著更有利可圖的套利機會。

然而，正如我們在 《ETHE的交易溢價超過800%，還能持續多久？》中所解釋的那樣，可自由交易的ETHE份額只有3%。換句話說，幾乎不可能找到可做空的份額。

截至5月底，ETHE的賣空權益只有44,814份，占總流通份額的0.3%，可自由交易份額的9%。

套利是GBTC和ETHE增長背后的主要推手嗎？

如果是，我們預計當交易溢價較高時，GBTC和ETHE的認購量將大幅增長。

有趣的是，GBTC的認購主要發生在2018年和2019年每個季度第一個月的第2至第4周。 一個可能的解釋是，GBTC僅在19年第2季度的4月份，及 19年第3季度的7月8日-22日開放了認購計劃。對于其他季度，我們還沒有找到任何合理的解釋。

資料來源：灰度

我們在GBTC溢價圖中繪制了集中認購情況，以及季度平均實物出資比例。交易溢價與認購需求或實物出資比例之間并無明顯的相關性。

資料來源：灰度，Bybit Insight

ETHE的認購情況也沒有顯示出任何明顯的模式。雖然ETHE溢價率已從6月24日的950%降至350%，但ETHE錄得了日增87,993枚以太坊的歷史新高。

注：灰度的數據披露截至20年第1季度。20年第2季度的數據是Bybit根據灰度披露的其他各項數據估算得出。 根據我們的估算，GBTC第2季度季初至今的流入量將超過7億美元，超過上季度的流入量3.89億美元。ETHE第2季度季初至今的流入量約為1.3億美元，略高于上季度的1.1億美元。

投資者為什么要通過實物出資認購？

雖然就灰度產品進行套利并不容易，但對于一些投資者（比如那些不在乎最低持有期限的持有者）來說，實物出資還是很有意義的。只要GBTC和ETHE在持有期過后以溢價交易，這些投資者仍然可以以更高的價格賣出GBTC和ETHE的份額，以更低的價格買回比特幣和以太坊。當然，溢價要足以支付信托費用和管理費。

對于比特幣或以太坊的長期持有者來說，這是一種簡單的收益率提升策略。

盡管如此，所有認購GBTC和ETHE的行為——無論是通過現金還是實物，本質上都是將同等數量的比特幣或以太坊鎖定在灰度金庫中，減少流通中的硬供給量。GBTC和ETHE的增長仍然是能夠左右市場的重要因素。

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