LIB:Libra 貨幣籃子管理：一個理論分析

本文基于公開信息推測了 Libra 貨幣籃子管理方式，從理論上分析了 Libra 法幣儲備金充足的條件，并定義了 Libra 的市場匯率、理論匯率和內涵匯率。本文討論了在 Libra 法幣儲備金「總體充足」時，生成和贖回 Libra 的套利機制使市場匯率趨近理論匯率，以及在「總體充足」條件持續不被滿足時，Libra 可能遭受的投機性攻擊及影響機制。

自 Libra Association (2019) 發布 Libra 項目白皮書以來，Libra 在全球范圍引起很多討論，包括 Libra 使用的技術及安全可靠性，Libra 對國際貨幣體系特別是跨境支付、貨幣主權的影響，Libra 對金融穩定、反洗錢、反恐怖融資和隱私保護等方面的影響以及監管應對措施，等等。但 Libra 在經濟學上的核心問題之一——Libra 貨幣籃子管理，卻很少得到討論。之所以出現這個情況，部分是因為 Libra 聯盟在這方面的信息披露不多，部分是因為這是一個全新問題。本文先對 Libra 貨幣籃子管理進行盡可能合理的推測，再從理論上分析其風險特征。

Libra Association (2019) 針對 Libra 貨幣籃子的信息披露主要是：一是 Libra 是基于一籃子貨幣的合成貨幣單位。二是 Libra 發行基于 100% 法幣儲備。這些法幣儲備將托管在分布于全球各地的具有投資級的托管機構，并投資于銀行存款和短期政府債券。法幣儲備的投資收益將用于覆蓋系統運行成本、確保交易手續費低廉和向早期投資者（即「Libra 聯盟」）分紅等。Libra 用戶不分享法幣儲備的投資收益。三是 Libra 聯盟將選擇一定數量的授權經銷商（主要是合規的銀行和支付機構），授權經銷商可以直接與法幣儲備池交易。

動態 | Libra技術指導委員會將于2020年第一季度發布技術治理框架:Facebook 領導的穩定幣項目 Libra 發布最新公告宣布，其技術指導委員會 TSC 將在 2020 年第一季度發布技術治理框架及其相關文件，包括開源社區針對網絡的技術升級如何進行提案的流程，以及評估這些提案的一系列透明流程。Libra 技術指導委員會 TSC 于 2019 年 12 月 16 日由 Libra 協會理事會投票決定成立，包括五名成員，分別是加密貨幣托管服務 Anchorage 聯合創始人兼總裁 Diogo Monica、Calibra 核心產品負責人 George Cabrera III、Bison Trails 首席執行官兼創始人 Joe Lallouz、聯合廣場風投合伙人 Nick Grossman 和慈善組織 Mercy Corps 新興技術總監 Ric Shreves。[2020/1/17]

2019 年 9 月，Facebook 公布 Libra 貨幣籃子的構成是：美元（USD） 50%、歐元（EUR） 18%、日元（JPY） 14%、英鎊（GBP） 11% 和新加坡元（SGD） 7% 。

聲音 | 國際銀行業聯合會總裁：若Facebook實施Libra將改變系統性風險格局:金色財經報道，在由由中國商務部等共同舉辦的“第二十一屆中國國際高新技術成果交易會”上，國際銀行業聯合會（IBFed）總裁海德薇格·挪倫斯表示，我們講到系統性風險，其實最重要的一點就是在金融服務提供的時候需要注意的要點，大家可能都聽過Libra是臉書推廣的跨國界，無國界的數字貨幣，如果Facebook實施了Libra將會改變格局，所以有些人覺得運用這個不太可能。[2019/11/14]

Libra 基于法幣儲備池發行。法幣儲備池盡管托管在一組托管機構中，但不為托管機構所有。Libra 聯盟作為一個非盈利組織，更不應成為法幣儲備池的所有者。另一方面，用戶贖回 Libra 時，有權力要求收到一籃子貨幣，所以 Libra 有一定負債性質。合理推測是，存在一個獨立法人實體作為 Libra 發行機構，Libra 發行機構是法幣儲備池的所有者，Libra 構成 Libra 發行機構的負債。Libra 發行機構可以采取 SPV 形式，也可以受 Libra 聯盟委托或在 Libra 聯盟指導下開展工作，但有自己的資產負債表（圖 1）。

金色晨訊 | Libra協會任命董事會 21個組織簽署協會章程:1.CME比特幣期貨第三季度未平倉合約數量較去年同期增長61%。

2.Libra協會任命董事會，21個組織已簽署協會章程。

3.Booking Holdings宣布退出Libra協會。

4.幣安Q3預計銷毀1235萬美元的BNB 火幣或將銷毀3000萬美元的HT。

5.美國財長：Visa等合作方退出Libra是因為該項目尚未達到監管標準。

6.Telegram“不可抗力”條款或將遏制其對投資者的賠償。

7.七國集團（G7）：在未充分解決監管等挑戰前 任何穩定幣項目都不應開始運營。

8.本田、雷諾、寶馬、通用汽車和福特汽車制造商下個月將在美國測試區塊鏈車輛識別系統。[2019/10/15]

圖 1：Libra 發行機構的資產負債表

授權經銷商可以直接與法幣儲備池交易（實際上是與 Libra 發行機構交易）。交易的一邊是 Libra，另一邊是法定貨幣。問題在于：當授權經銷商購買或贖回 Libra 時，它們付或收的是單一貨幣，還是一籃子貨幣？如果是單一貨幣，那么當美元、歐元、日元、英鎊和新加坡元 5 個貨幣區對 Libra 的需求占比，與 Libra 貨幣籃子的構成不一致時，容易造成法幣儲備池的貨幣構成失衡。比如，假設新加坡老百姓對 Libra 的需求很高，大量新加坡元資金會通過在新加坡的授權經銷商注入法幣儲備池，可能使得新加坡元占法幣儲備池的比重超過 7%。這樣，一單位 Libra 的內涵價值就會發生偏離（詳細討論見后文）。因此，授權經銷商與法幣儲備池之間的交易應該使用一籃子貨幣。

聲音 | 大衛·馬庫斯：選擇瑞士不是逃避監督 Libra仍將在FinCEN注冊:金色財經直播報道，在Libra聽證會上，參議院銀行委員會主席Mike Crapo：你是否同意美國應該牽頭制定加密規則嗎？大衛·馬庫斯：我們選擇瑞士不是逃避監督,而是因為瑞士在世貿組織中廣為人知，Libra仍將在FinCEN注冊。[2019/7/16]

授權經銷商與所在國的 Libra 用戶之間的交易使用本國貨幣。這樣，授權經銷商就需要經常去外匯市場上調整外匯頭寸。比如，當新加坡老百姓想購買 Libra 時，會把新加坡元資金交給在新加坡的授權經銷商。后者在外匯市場上賣出新加坡元，買入 Libra 貨幣籃子中的其他貨幣，再將一籃子貨幣資產注入法幣儲備池換取 Libra。反之，當新加坡老百姓想贖回 Libra 時，會把 Libra 交給新加坡的授權經銷商。后者向法幣儲備池返回 Libra 并換取一籃子貨幣，再在外匯市場上賣出貨幣籃子中的其他貨幣，買入新加坡元。

可能存在兩個層次的軋差機制。一是在授權經銷商層面。在同一時間段，同一國家的 Libra 用戶既有向一個授權經銷商購買 Libra 的，也有向這個授權經銷商贖回 Libra 的。該授權經銷商可以軋差這些購買和贖回操作。二是在法幣儲備池層面。比如，假設在同一時間段，美國的授權經銷商要購買 Libra，而日本的授權經銷商要贖回 Libra。兩個授權經銷商軋差后，凈額才與法幣儲備池交易。

聲音 | 谷燕西：Libra的一個潛在的競爭者是Twitter和square的CEO Jack Dorsey:今日，在由火訊財經主辦的“火訊Facebook Libra周”線上沙龍上，CBX研究院院長谷燕西表示，在潛在用戶方面，Facebook確實在全球有27億的注冊用戶，數量方面他確實是有優勢。但是，具體到數字資產方面，加密數字資產的愛好者的活躍社交群體是Twitter，而不是Facebook，而且推特的用戶也是遍及全球。如果一個基于加密數字資產的金融應用，需要在全球推廣的話，實際上推特更適合于此目的。Libra穩定幣的一個潛在的競爭者是 Twitter和square的CEO Jack Dorsey，他在社交網絡和貨幣支付端方面都有優勢，所以他很有可能是Facebook穩定幣的一個很大的競爭者，而且他一直是加密數字貨幣的強烈的愛好者，特別是對比特幣。在2018年5月在紐約舉行的 Consensus大會上，他就提出，互聯網需要自己的穩定數字貨幣。[2019/6/21]

圖 2 總結了以上討論。

圖 2：授權經銷商與法幣儲備池之間的交易

在本文中，Libra 和其成分貨幣的匯率都以「1 單位 Libra （或其成分貨幣）折合多少美元」的方式來標價，也就是 Libra/USD、EUR/USD、JPY/USD、GBP/USD 和 SGD/USD 的形式。

本文通過理論分析得出以下結論：

1.Libra 聯盟可能引入一個獨立法人實體作為 Libra 發行機構，Libra 發行機構是法幣儲備池的所有者，Libra 構成 Libra 發行機構的負債。Libra 發行機構可以采取 SPV 形式，也可以受 Libra 聯盟委托或在 Libra 聯盟指導下開展工作，但有自己的資產負債表。

2. 授權經銷商與法幣儲備池之間的交易（實際上是與 Libra 發行機構交易）應該使用一籃子貨幣。授權經銷商與所在國的 Libra 用戶之間的交易使用本國貨幣。因此，授權經銷商需要去外匯市場上調整外匯頭寸。在授權經銷商和法幣儲備池層面可能存在軋差機制。

3.Libra 法幣儲備金的充足性可以從「分幣種充足」和「總體充足」兩個層次衡量。

4. 可以從 3 個不同角度理解 Libra 的匯率：市場匯率，由市場交易形成；理論匯率，反映了一籃子貨幣的價值；內涵匯率，反映了每單位 Libra 對應的法幣儲備池價值。

5. 「總體充足」條件等價于內涵匯率不低于理論匯率。此時，理論匯率將成為市場匯率的錨。盡管市場匯率可以偏離理論匯率波動，但生成和贖回 Libra 的套利機制將使市場匯率趨近理論匯率。

6.「總體充足」條件可以持續一段時間不被滿足。但如果出現對 Libra 的投機性攻擊，Libra 的持續贖回將進一步擴大法幣儲備池缺口，并壓低內涵匯率 ，使得攻擊成為「自我實現」的。套利機制和「火線出售」部分法幣儲備資產會放大投機性攻擊。

7. 在極端情況下，Libra 發行機構可能不得不調整貨幣籃子的構成，這在邏輯上類似于固定匯率被攻擊后走向浮動。

因此，能否妥善管理法幣儲備池的市值波動和流動性風險，將是 Libra 在經濟學能否成功的關鍵，也是分析 Libra 的金融風險并制定監管應對措施的關鍵。

最后需要說明的是，對 Libra 的數量分析要等 Libra 項目披露更多信息（特別是上線后）才能進行。

參考文獻

Libra Association, 2019, "An Introduction to Libra", https://libra.org/en-US/white-paper/#the-libra-currency-and-reserve .

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