EFI:2020年Q3 DeFi報告：所有權經濟的興起

加密資本資產在今年第三季度經歷了爆炸式增長，而激增的主要原因，是大量收益農耕項目所帶來的高收益機會。

雖然這股熱潮在本季度末有所降溫，但它在行業處理代幣發行方式上產生了根本性的轉變：將所有權賦予用戶。

這就相當于Uber將股票分配給任何在其早期的Uber用戶，或者谷歌向使用該搜索引擎的人派發股票。而這種分配機制可能在未來幾十年產生深遠影響。

理論上，任何依賴用戶創造價值的公司或協議，都可以執行這種分發機制來引導網絡效應。沒人會在Facebook上看Facebook創造的內容，只有當你的朋友在使用它，且當每個人都開始創造內容時，它才成為一個有價值的平臺。這是所有權經濟的開始，一種新的范式。

而加密資本資產正是這種范式轉變的支柱。

對于那些仍在學習這種加密資本資產的人來說，以下是一些能夠讓你快速了解的讀物：

如何看待加密資產的PE

DeFi代幣值得購買嗎？

代幣價值流框架

如何評估加密資本資產

簡而言之，加密資本資產是一種代幣化資產，它同時代表了經濟權及網絡或協議的治理權。

一個主要的例子就是MakerDAO的MKR，因為MakerDAO根據系統中未償債務總額產生收入。現金流通過代幣燃燒分配給MKR持有者，這就像一家執行股票回購的公司。但是，由于每個人對網絡的持股比例平均增加，股票被銷毀，從而有效地為所有現有持有者創造一個普遍的分紅，而不是在公司資產負債表上進行回購。同樣重要的是，MKR還擁有了治理權，即代幣持有者可以根據其持有的MKR數量對協議的更變進行投票。

加密資本資產的有趣之處在于，它們與公司的股本有很強的相似性。公開股本代表著公司利潤的權利，以及代表股東投票形式的治理權。而當前系統與DeFi的區別，在于所有權經濟的概念，以及協議或平臺的用戶如何在將來成為股東。出現的是一種更具包容性的治理系統，在該系統中，用戶對其使用的平臺具有影響力。

盡管這并不完美，但我們認為，與現有制度相比，這將是更具包容性以及更協調的制度。

在這里，用戶所有權是主要主題。如果說上個季度我們見證了加密資本資產的增長，那么這個季度我們將看到所有權經濟的增長，而這正是DeFi增長的火箭燃料。

DeFi協議概要

以下是本文中涉及的DeFi協議及其各自收益機制的簡要概述

從市盈率到市銷率的轉變

在之前的報告中，我們通常會將市盈率PE作為加密資本資產估值的一種指標。但是，正如我們之前提到的，我們仍在學習和發展對這種新資產類別的理解。

感謝我們在TokenTerminal的朋友，以及ChrisBurniske和我們的討論，目前我們偏向于將估值指標從市盈率轉向市銷率。盡管很多Defi收益已產生了收益，但并非所有的收益都應計入協議的原生代幣，這在評估這些資產時是要認識到的重要區別。

河南：到2025年全省元宇宙產業發展初具規模，核心產業規模超過300億元:金色財經報道，河南省人民政府辦公廳近日印發《河南省元宇宙產業發展行動計劃（2022-2025年）》。《行動計劃》明確，到2025年，全省元宇宙產業發展初具規模，核心產業規模超過300億元，帶動相關產業規模超過1000億元，初步形成具有重要影響力的元宇宙創新引領區。建成1個元宇宙核心園區、3-5個特色園區，培育10家具有核心競爭力的元宇宙骨干企業、200家細分領域“專精特新”企業、500家創新型中小企業。[2022/9/27 22:33:10]

市盈率是協議代幣應計的利潤，而市銷率則是使用該協議所產生的收入。

例如，KyberNetwork就是一個很好的例子。盡管該流動性協議有望從其0.2%的交易費中產生約1000萬美元的收入，但根據最新的治理提案，只有73.5%的收入將通過ETH分紅和KNC燃燒的方式分配給KNC持有者。剩余的26.5%則分配為儲備金返利。而結果是，Kyber的P/S比率大約為21，而其市盈率大約為29。

當查看其他DeFi協議時，這種細微差別會變得更為明顯。比如，Kyber的競爭者Uniswap會收取0.3％的代幣互換費，并有望在第三季度實現年化2.68億美元的驚人收入，但是，由于當前Uniswap的全部收入都分配給了流動性提供者，因此這些交易費用與UNI代幣暫時是無關的，關于這一點，稍后我們會詳細介紹。

下面是以上這些Defi協議市銷率的情況：

市銷率是按協議在9月30日的市值除以第三季度的年化收入得出，數據來自TokenTerminal

DeFi代幣

可以肯定的說，在第三季度，DeFi迎來了自己的時刻。在2020年第三季度，DeFi協議的總收入超過了1.08億美元，自2019年以來環比增長18倍，相比上個季度則增長26倍。

以下是這個季度當中，一些值得關注的DeFi項目：

收入最高者：Uniswap，第三季度收入達到6700萬美元；

進步最快者：Balancer，收入增長5000%；

代幣價格表現最優者：LEND，價格增長299%；

代幣價格表現最差者：CRV，價格下跌91%；

最低P/S率：UNI-12；

最高P/S率：LRC-1100；

在第三季度，由于DeFi投資者涌入市場，各大DeFi協議的收入創下了新高，這使得前幾個季度的表現顯得相形見絀。

數據來自TokenTerminal

Uniswap是迄今為止對DeFi增長最大的貢獻者。由于流動性提供者的收入從第二季度大約29.8萬美元增長到第三季度的6700萬美元，這一領先的流動性協議收入經歷了大幅增長，同比增長超過22400%。

Yearn Finance 2021年Q1利潤為480萬美元，yVault產品線仍是核心業務:據官方消息，Yearn Finance發布2021年Q1報告，調整后的息稅折舊攤銷前利潤為480萬美元，僅3月21日就產生了310萬美元。3月21日調整后的息稅折舊攤銷前利潤幾乎相當于2020財年（包括5個月）。yVault產品線仍然是Yearn核心業務和創收的核心。v2 yVaults于1月21日推出，同時推出了額外的v1 yVaults，提高了Q1的收入增長。

Yearn表示，報告提供的數據、報表和信息僅供參考，不構成財務或投資建議。此外，所列財務報表沒有經過第三方專業會計師事務所的全面財務報表審計。因此，可能存在重大錯報財務報表的錯誤或不準確。Yearn對根據本文提供的數據做出投資決策可能導致的任何財務損失或不利結果不承擔任何責任。[2021/4/27 21:03:29]

在第三季度當中，DeFi收入第二大貢獻者是Balancer，這是與Uniswap競爭的流動性和資產管理協議，該協議為流動性提供者帶來了超過1600萬美元的收入，相比上一季度增長了5000%以上。此外，由于利率協議為供應者帶來了超過1000萬美元的季度收入，以及一部分應計利息直接用于協議的保險準備金，借貸協議Compound也經歷了顯著的表現。

數據來自TokenTerminal

盡管DeFi在收入方面經歷了一個驚人的季度，但各大DeFi協議代幣的價格表現卻參差不齊。上季度表現最好的代幣LEND以299%的增長率繼續保持領先。該借貸協議宣布了新的代幣經濟模型Aavenomics，重點是引入新的代幣、收益農耕激勵、去中心化治理以及啟動信貸授權和其它創新功能。

第三季度表現第二的DeFi代幣則是Loopring，這是一種L2解決方案，它有內置的DEX，可以進行近乎即時、經濟高效的交易。由于以太坊基礎層的gas費用不斷增長，市場似乎對L2協議產生了一些興趣。但這一增長似乎更具投機性，而非有形使用的推動，因為Loopring在上個季度的收入下降了50%，從11.5萬美元下降到5.7萬美元。

最后一個值得注意的是Synthetix，其在上一個季度迎來了很多新產品，官方推出了5個版本，其中包括對二元期權的改進、ETH抵押品的進一步整合、Synthetix.Exchange的限價訂單、新指數、交易激勵、試用OptimismL2解決方案等。你可以在他們的官方博客中了解到所有的更新。

另一方面，市場表現最差的則是Curve的CRV代幣，這是一個專注于穩定幣的AMMDEX。盡管其流動性協議非常成功，但該協議的原生代幣則要對抗一個高通脹的供應計劃，這導致其代幣在價格表現方面舉步維艱。根據CoinGecko的說法，目前市場上流通的CRV代幣只有約8300萬，而其總量則超過了30億，這意味著未來5年，還有97.5%的CRV代幣在等待流通。除非在供應計劃方面進行一個治理改變，否則CRV在未來幾年將繼續面臨艱苦的戰斗。

機構分析：美元2021年開局不利 對全球經濟復蘇的樂觀情緒主導市場:由于對全球經濟復蘇的預期提振了風險資產需求，美元以疲軟的走勢開始了新的一年。周一 ，美元兌幾乎所有主要貨幣都下跌，在歐洲和亞洲的采購經理指數顯示出制造業活動加速之后，一個美元指標跌至接近三年來的最低水平。市場忽略了疫情加速傳播，股市和黃金價格都走高。隨著疫苗的推出和數據表明經濟活動廣泛回升，投資者的情緒正在改善，打擊了作為避險貨幣的美元。“不確定性正在減少，強勁的全球增長復蘇應有利于世界其他地區，” 摩根資產管理全球多資產策略師Patrik Schowitz表示。[2021/1/4 16:25:59]

以太幣作為一種資本資產

盡管ETH通常不被稱為加密資本資產，但我們認為它正在成為一種資本資產。ETH通過兩種機制代表了未來在以太坊上現金流的權利。在即將到來的以太坊2.0升級中，持有者將可通過成為網絡的驗證者并質押ETH來賺取交易費。此外，隨著EIP1559的推出，當網絡的使用率變得更高時，所有ETH持有者將通過燃燒來賺取以太坊收入的一部分。

我們說，以太坊2.0驗證者具有與傳統硬件礦工相同的軟治理權限。換句話說，以太坊2.0驗證者將始終保留自己運行的軟件的權利，允許他們通過不運行代碼，并選擇更符合其觀點的代碼來反對任何有爭議的代碼更改。

ETH市值與年化交易費收入的比較，數據來自TokenTerminal

第三季度收益農耕熱潮，導致以太坊的交易費用再創新高。今年7月份時，以太坊網絡年化收入大約為2.84億美元，而其在9月份的年化收入已達到了20億美元，相比本季度初增長了610%。盡管ETH幣價在同一時期表現良好，但市銷率PS依然從大約93降至約19，即收入的表現大大優于資產的表現。

作為一個對比，標準普爾500指數的平均市盈率約為22，從現金流的角度來看，市場可能嚴重低估了該資產。

在整個季度中，以太坊網絡的總交易費也多次超過了發行量。這意味著，在實現EIP1159的情況下，ETH可能會經歷通縮的情況，這是對區塊空間和整個網絡需求的有力指標。

ETH發行與每日交易費用，數據來自CoinMetrics

另一個關于ETH的牛市指標，是ETH作為DeFi中無需信任抵押品的需求。盡管這一指標在一年中的大部分時間都處于滯后狀態，但在DeFi中，ETH的使用率有所回升。

在本季度初，大約有328.4萬ETH被鎖定在DeFi協議中，大約占到了供應量的3%，到了9月份，這一數字已增長到了848.1萬ETH，吸收了流通中7.5%的ETH。這種增長，主要是由Uniswap驅動的，該協議的流動性挖礦全部涉及到了ETH，在該協議推出其代幣之前，其已鎖定了大約100萬ETH，而在推出UNI流動性挖礦之后，Uniswap協議鎖定的ETH已飆升到350萬。

川財證券：2019到2021年是區塊鏈能否成功的關鍵3年:川財證券分析指出，2019年是區塊鏈從PoC向試商用轉移的產業拐點，2019到2021年是區塊鏈技術能否成功的關鍵3年。未來，銀行將繼續加大科技投入，支持區塊鏈等新興技術在更多金融場景落地。區塊鏈與云計算、物聯網、人工智能等技術的融合將會迎來更大的發展機遇。（財聯社）[2020/4/25]

另一個重要的推動因素則是Maker，它在第三季度又鎖定了100萬ETH，因為該協議在本季度的大部分時間里都有效地免費提供了ETH杠杠。

DeFiPulse統計的DeFiETH鎖定量

總而言之，第三季度對于以太坊來說是一個顯著的季度，無論是收入還是市場對資產抵押的需求都創下了新高，此外ETH的幣價也表現不錯。

展望未來，預計以太坊2.0的0階段和EIP1559的發布，將在未來幾個月內取得重大進展！

DeFi領域概述

去中心化交易所

在第三季度中，各大去中心化交易所協議的總收入超過了9100萬美元，顯然這是一個相當驚人的成績。

其中，Uniswap主導了該領域，約占所有DEX流動性協議總收入的73％，盡管SushiSwap試圖通過吸血鬼式攻擊的方式遷移走Uniswap的流動性，但Uniswap進行了反擊，于9月初推出了UNI代幣，并向所有用戶進行了慷慨的空投。

DEX季度收入，數據來自TokenTerminal

DEX領域的另一個重要貢獻者是Balancer，按年化計算，Balancer有望為其流動性提供者帶來6400萬美元的收入，這是一項令人印象深刻的成就。

在第三季度產生7位數收入的其他流動性協議，還包括Curve、Kyber以及Bancor，其中Curve高效的AMM為其LP代來了300萬美元的季度收入，而Kyber的收入則為220萬美元。

第三季度每周DEX成交量，數據來自DuneAnalytics

雖然SushiSwap在總流動性方面一度超過了Uniswap，但Uniswap仍然是以太坊DEX交易的大本營。

在第三季度，Uniswap的總交易量超過了250億美元，平均每周近20億美元。排名第二的則是Curve，其在第三季度的總交易量為83億美元，平均每周近6.39億美元，接下來則是Balancer，其季度總交易量為27億美元，每周平均交易2.1億美元。

加拿大豐業銀行：加拿大GDP增速將在2020年萎縮9.1%:加拿大豐業銀行發布了迄今為止對加拿大經濟最悲觀的展望之一。該行預計加拿大2020年全年GDP增速將下降9.1%，第二季度下降44%。此前IMF預計今年加拿大經濟將萎縮6%。預計加拿大產能需要到2022年初才能達到2019年底的水平，或是新冠肺炎疫情出現之前水平。預測顯示，商業和住宅投資將是拖累加拿大經濟的最大因素。（金十）[2020/4/18]

其余季度交易量超過10億美元的DEX協議還有0x和Kyber，兩者分別為17億美元和11億美元。

Uniswap

隨著Uniswap在交易量和收益方面持續占據DEX領域的主導位置，以及其最近推出的UNI代幣，考慮該協議的潛在收益會是很有趣的。

實際上，Uniswapv2在發布時引入了一個協議費用on/off開關。如果開啟協議收費，則在0.3%的交易費用當中，會將0.05%的費用分配給去中心化治理的金庫，剩余的0.25%則會分配給流動性提供者。按照目前每年2.68億美元的收入預測，這意味著大約有4460萬美元的可用資本會由UNI持有人管理。

需要注意的是，這一金庫的主要目的是資助和激勵社區為Uniswap協議的長期發展和增長做出貢獻。這可能是為了支付開發者、營銷團隊、社區經理以及其余UNI持有者認為有必要的任何其他支出項。

換句話說，并沒有規則說會阻止UNI持有人以分紅或燃燒的形式進行某種利潤分配的投票。假設Uniswap治理選擇以ETH分紅的形式分配20%比例的金庫資金，這反過來將為UNI持有者帶來890萬美元的年收入，使Uniswap在33.3億美元總代幣估值的情況下獲得374的PE值。

而如果將分配比例提高到50%，則UNI的市盈率將降至147。

顯然，這只是一個簡單的思維實驗，應該要謹慎思考，但考慮到當前的市場動態，考慮下這一點確實是很有意思的。

借貸協議

DeFi借貸在今年第一季度和第二季度經歷了大幅下滑之后，在第三季度迎來了反彈，三大借貸協議的收入都較上一季度有所增長。其中，Compound在6月中下旬推出了COMP治理代幣流動性挖礦，并有效推動了收益農耕熱潮。

結果，由于DeFi投資者在利率協議中投入大量資金，Compound的鎖倉值和收入都有所上升。Compound為協議的流動性供應者帶來了超過1000萬美元的利息，并將其中一部分存入每個市場的保險準備金中。

而Compound的主要競爭對手Aave，它的表現要更為突出，該貨幣市場協議在第三季度的收入增長了20倍以上，而且有趣的是，當時Aave并沒有啟動收益農耕，而其最近推出的Aavenomics，將通過引入生態系統激勵來改變這一狀況。盡管確切數字尚待確定，但你可以在此處關注討論，并在此處了解有關代幣經濟和治理升級的更多信息。

DeFi借貸協議的季度收入情況，數據來自TokenTerminal

最后，讓我們談談MakerDAO。經歷了幾個月沒有穩定費的情況，并有效地提供了ETH的免費杠杠后，Dai背后的借貸協議現在已全面復蘇。

由于大多數借貸利率在年化2-4%左右，并且以太坊中流通的DAI接近10億美元，因此該協議有望每年產生近2000萬美元的收入。重要的是，由于Dai儲蓄率仍為0%，這些收入都將通過代幣燃燒的方式累計到MKR。按照目前的速度計算，Maker有望每年燃燒3.7%的代幣供應量。

值得注意的是，自從收益農耕熱潮以來，市場對Dai的需求出現了大幅增長，僅在第三季度，Dai的流通量就從1.41億增加到8.94億，在短短幾個月內增長了533%。自然，發行量的增加導致了穩定費的日常收入增加。在9月份重新引入穩定費后，Maker為MKR持有人帶來的日收益為8萬美元，隨著MKR的市值繼續停滯在約5.4億美元左右，該代幣的市盈率已跌至約30的新低。

Maker的每日收入與總Dai供應量的比較，數據來自DuneAnalytics和TokenTerminal

另外，治理社區還在討論中對協議進行了一些新的改進，其中一些是值得關注的。例如FlashMint模塊、改進SourceCred融資、引入戰略儲備基金、治理合約重新設計、債務上限即時訪問模塊等等。

他們還開放了一些治理調查，以評估社區對BAL和YFI抵押品，及將真實世界的資產整合到協議中的看法。

衍生品協議

衍生品協議在第三季度也經歷了增長。雖然下面的圖表并沒有描述，但隨著Augurv2的推出以及UMA的強勁勢頭，衍生品市場開始形成良好的格局。

但在今天，該領域依舊是由Synthetix主導，該協議在解決了第一季度/第二季度的搶先交易問題之后，其在第二季度的收入僅為26.9萬美元，因此遭受了挫折。幸運的是，該協議的原生穩定幣sUSD在第三季度迎來了強勁需求。總的來說，Synthetix僅在第三季度就創造了176萬美元的收入，幾乎超過了其先前的最高值。

Defi衍生品協議季度收入情況，數據來自TokenTerminal

Synthetix在9月末時，其sUSD發行量為7300萬美元，較本季度初增長266%。盡管sUSD的峰值發行量達到了1.22億美元，但它仍落后其它競爭對手，比如Dai的發行量接近10億美元，而USDC的發行量則接近28億美元。

Synthetix的sUSD市值和交易量與收入的對比，數據來自TokenTerminal

但是不管怎樣，Synthetix不僅僅是支持了一個穩定幣的協議，它還支持了數十個synth，例如供投資者投機的加密資產和指數、二元期權，以及備受期待的Synthetix期貨，后者將于今年晚些時候推出。我們還將看到Kwenta的推出，這是一個建立在Synthetix上的新交易所。

新興領域：收益聚合器和YFI

如果我們不提及yEarn和YFI代幣，那將是對DeFi社區的一種傷害。

如果說Compound是收益農耕熱潮的發起者，那YFI可以說是Defi公平代幣分配運動的始祖，其沒有VC私募，沒有創始人分配，沒有線性釋放時間表，每個人的機會都是均等的。

這種分配計劃導致了YFI的迅速崛起，在短短兩周內將代幣的全部供應量分配完畢后，這個收益聚合器在不到2個月的時間里，從0開始聚攏了最高12億美元的資金，這在DeFi世界也是前所未有的。

數據來自CoinGecko

最初，yEarn是一個收益聚合器，后來擴展到信貸、保險、風險投資等領域，其創始人AndreCronje也沒有停止建設。現在，在社區支持該協議的情況下，yEarn有望迎來另一個激動人心的季度。

保險和NXM

在第三季度，保險協議NexusMutual也經歷了爆發式增長。在實施池質押后，該保險替代方案在幾乎每個指標上都飆升至新高。由于投資者希望獲得高達兩位數、三位數甚至四位數的年化百分百收益，因此他們希望保護自己的資金免受任何潛在智能合約漏洞的困擾，收益農耕的熱潮，無疑對NexusMutual的增長帶來了很大幫助。

在第三季度，NexusMutual的活躍保單總額從520萬美元增長到2.39億美元，現在，該協議覆蓋到的DeFi資金占到了整個市場資金量的2%左右，較之前的時期有大幅的增加。由于活躍保險的增加，NexusMutual現在已從中收取了超過200萬美元的保險費，而有效索賠只支付了不到3.5萬美元。

作為參考，該協議的資產池目前持有超過8000萬美元的ETH和DAi，遠遠高于7月初的400萬美元。此外，NXM在本季度初的市值僅為1700萬美元，之后最高增長到了2.62億美元，短短幾個月內增長了1441%。

展望：未發行代幣的DeFi協議及應用

隨著代幣重新回到加密資產行業的敘事中，關注一些尚未發行代幣，并且具有強大產品市場適應性的協議和應用可能會是明智的，例如：

dYdX；

InstaDapp；

Opyn；

Set；

Zapper；

Zerion

這些產品中的任何一種，都可能會在接下來的幾個月內發行自己的代幣。

結論

相比第二季度，DeFi在第三季度的收入增長了26倍，代幣價格也經歷了大幅度的上漲，可以肯定地說，這個夏天對于DeFi投資者來說是令人愉快的，盡管9月份出現了不利情況，但幾乎所有基礎指標在第三季度都飆升到了新高。至于好的表現能否維持到下一個季度，那是另一個問題，但對于我們bankless的金融系統愿景而言，長期看來是光明的。

盡管很多人可能對當前低迷的市場感到擔憂，一些DeFi代幣也經歷了50%以上的跌幅，但鑒于持續了數個月的大規模上漲，這是健康的。作為參考，在2016年-2017年的牛市周期中，以太幣也經歷了6次以上超過-30%的回調。

而這只是DeFi的第一次。

我們相信，現在正處于牛市周期的初期，但是，收益將不會在代幣之間平均分配。對于精明的投資者來說，分析這份報告會是很重要的，你可以看到哪些協議正在產生可觀的收入，它們在哪里為代幣持有者提取價值，以及它們如何與每個行業內的相關基本指標進行比較。

在第三季度，我們看到了DeFi所有權經濟的崛起，以及隨之而來的巨大增長。每個季度都會為這種新興資產類別帶來新的機遇。

你只需要找到它。

金融行業的這種范式轉變正在全速前進。

特別感謝RyanSeanAdams，DavidHoffman，HenriHyv?rinen以及TokenTerminal團隊對本報告的所有幫助以及DeversiFi的大力支持！

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