比特幣:礦機“售出即虧本”億邦國際上市首日下跌4.4%，礦機股的希望在哪？

文|黃雪姣

編輯|?Mandy王夢蝶

出品?|?Odaily星球日報

6月26日晚9點半，億邦國際在杭州“云敲鐘”，正式登陸納斯達克，成為繼嘉楠耘智后的“礦機第二股”。

其股票代碼為EBON，出售1926萬普通股，每股價格5.23美元，總募資規模約1.0075億美元，總市值6.85億美元。

億邦開盤后價格一路走低，最低觸及3.81美元，最終收盤價格為5美元，跌幅4.4%。與同日赴美上市，最高大漲超過150%?的另一中概股聲網對比慘烈。

與去年年底行業內風頭勁出的“礦機第一股”嘉楠上市時不同，億邦的上市并未激起多少輿論水花，對于這一市盈率為?-14.6的礦機股，不少觀點都已明確表達了看衰。

在頭部礦商中，億邦國際的短板明顯：礦機性能墊底，大客戶銷售模式風險較大、銷售網絡有待拓展。相比于嘉楠耘智，億邦國際賣存貨、收尾款的營運能力也有明顯差距。

而深陷輿論漩渦和集體訴訟泥沼、市值較上市時跌去78%?的嘉楠也讓“礦機股”這一賽道本身備受質疑。在毛利凈利PE均為負、比特幣產量減半而幣價毫無起色、“礦機已是夕陽產業的論調“下，如何讓投資者為“超算故事”買單才是頭等難題。

但是，Odaily星球日報發現，目前媒體上傳播的億邦上市相關內容還是存在不少分析偏頗、誤讀數據、對礦機行業缺乏了解的情況。

第九城市將購買10252臺比特幣礦機:3月9日，互聯網企業第九城市（以下簡稱“九城”，Nasdaq: NCTY）宣布，已經和3位礦機擁有者簽署具有法律效力的備忘錄（MOU），九城將以發行A類普通股的方式向他們購買數字貨幣礦機，包括阿瓦隆礦機（AvalonMiner）、螞蟻礦機（AntMiner）及神馬礦機（WhatsMiner）等。

在完成該項交易后，九城將新增10,252臺比特幣礦機，總算力約增加192PH/S。 根據備忘錄約定，九城將對3位礦機擁有者發出共計約5,883,750股九城A類普通股份（相當于196,125美國存托股份 ADS），對價為備忘錄簽定前的股價美金38.51元，鎖定期為6個月。擬發行的A類普通股數量受制于某些價格調整機制，并在最終協議簽署后6個月后進行評估。九城將指定獨立的第三方評估公司對比特幣礦機的公平市場價格進行審查和評估，以決定最終發出的股數。[2021/3/9 18:29:13]

例如，億邦國際存在一定比例的舉債經營，但仍屬正常范圍內，而部分投資者擔心的客戶訴訟也不會影響億邦國際的基本面。

因此，本文我們將從數據信息、業務發展、行業前景作出“礦機第二股”的全面解讀。

兩只礦機股，哪個值得買？

作為“礦機第二股”，人們難免將其和“礦機第一股“嘉楠耘智作比。

億邦國際成立于2010年，早期以研發生產通信網絡接入設備為業。至2016年終，比特幣牛市初顯時發布首款比特幣礦機殺進市場，比嘉楠耘智大約晚了4年。

在上市這件事上，兩家公司幾乎步調一致。從謀求港股上市到而今雙雙登陸納斯達克，并且作為礦商中披露最新業績的公司，在兩者的橫向對比中我們能看到一些有意思的現象。

市場消息：第九城市就購買比特幣礦機簽署諒解備忘錄:市場消息稱，游戲公司第九城市就購買比特幣挖礦機簽署了具有法律約束力的諒解備忘錄。（金十）[2021/1/25 13:28:26]

市值

業界近來常以“億邦=半個嘉楠耘智”來描述兩者的關系。

嘉楠科技9美元，價格數度跳水，縮水嚴重，至今現價較發行價已跌去超過78%。

從總資產來看，億邦國際的負債及股東權益合計?0.82億美元，約為嘉楠耘智總資產的59%；嘉楠耘智IPO后市值曾達14億美元，是億邦IPO后市值的2倍。

億邦首日收盤后市值為6.55億美元，因為嘉楠市值的不斷縮水，目前億邦市值為嘉楠的2.2倍。

如果真的要押注礦機賽道，相比于買億邦國際，嘉楠耘智目前3億美元的市值可謂“價值洼地”。

業務構成?

兩家礦商，礦機銷售及相關收入占比都相當之高。

招股書顯示，2年來，礦機銷售收占嘉楠耘智總營收均超99%，而億邦國際的礦機及配件銷售收入占比則大幅下降，從2018年的96.3%?降至2019年的82.4%。與此同時，礦機運營維修收入占比大幅提升，從2.6%?升至14.5%，非挖礦業務收入占比也略有提升，從1.2%?升至3.1%。

億邦國際因礦機銷售占比較低，一些觀點稱其“對比特幣挖礦業”的依賴較低，實際上并不成立。

火幣礦池運營負責人李宇哲：火幣已參與投資礦場，6月將推礦機商城及豐水期增值服務:在世界數字礦業大會成都站峰會活動中，火幣礦池運營負責人李宇哲受邀參會并針對交易所和礦池的交互相關主題發表觀點。李宇哲表示，火幣礦池將在今年6月推出礦機商城，針對礦工在豐水期遇到的問題，推出包括礦場合同法律審核、礦機維修等增值服務，并計劃在未來推出基金超市以滿足礦工屯幣加上增值服務的要求。

由于加密貨幣挖礦處于行業最上游，交易所、資本都在關注挖礦市場，此次大會上李宇哲也對外透露，火幣已參與投資礦場。[2020/5/29]

招股書顯示，2019年，億邦國際銷售礦機收入1.09億美元，礦機托管和運維業務收入1570?萬美元，兩者合占億邦國際總收入的96.9%。盡管其身處挖礦產業鏈的不同環節，但都深受礦業興衰的影響。

尤其是從去年到今年，正逢新舊礦機換代時刻，大算力礦機一臺能頂4臺小算力礦機，用來托管礦機的礦場出現明顯過剩。因此，億邦國際拓展礦機運維服務線不見得有很大成長空間，也無法構建業務的護城河。

因此，億邦國際的業務比嘉楠耘智更多元不過是一種表面說法。

經營業績

從下圖中可以看出，億邦國際在2019年銷售收入大幅下滑，從2018年緊追嘉楠耘智的業績降至僅為嘉楠耘智的一半。

兩家公司最為醒目的業績莫過于毛利、凈利及同比等數據，無一不為負數，也即這兩家公司每賣出一臺礦機即宣告虧本。

獨家 | 夏豐：礦機就是BTC的期權:在今晚由算力互聯主辦，金色財經獨家支持直播的2020礦業新勢力AMA上，針對“在你作為一名老礦工的角度看，怎么理解或者認知挖礦這個投資行為？”的問題，Spark Capital創始合伙人夏豐表示，對于挖礦這個行業，總所周知，礦機就是BTC的期權，無論什么樣的礦機型號，挖礦或者買幣本質上都是單方面的做多BTC，在成熟傳統金融市場里，任何單方面的多與空都是存在著無限風險的，況且當時行業并不成熟，所以對早期行業里的真正扎根在挖礦這件事情上的人，一定是存在著一些信仰的成分。[2020/2/26]

但也不盡相同，億邦國際在2018年時凈利就已為負，且毛利很低，對比同期的嘉楠耘智，可知億邦國際的銷售成本和營業成本較高。

到了今年，情況開始反轉。在收入下滑的情況下，億邦國際的銷售成本、營業費用也相應下降。而嘉楠耘智在收入下降47%?的情況下營業成本僅下降11.77%、營業費用反而增加了43.57%，相應地凈利率也達到了驚人的?-72.7%，因此嘉楠耘智可能存在的成本控制不當、經營不善等問題也遭到詬病。

億邦國際在招股書中表示，公司今年凈虧損擴大了3.5倍，原因在于地方政府退稅大幅減少。

查看其招股書，2019年，億邦國際所得增值稅退稅不到1萬美元，而在2018年退稅達2736萬美元，接近虧損的數額。但企業納稅是正常行為，稅收優惠是短時紅利，無法長久，億邦國際應早做對策。

營運能力

考驗公司運營能力的指標還包括：存貨周轉率、應收賬款周轉率和總資產周轉率。

對比嘉楠耘智和億邦國際的幾項數據，可知嘉楠耘智存貨賣的快、尾款回收快，資金利用率高，由此反映其產業鏈地位更高、運營更有效率。

動態 | 中京電子：與相關“比特幣挖礦機”企業有合作，但對公司影響很小:中京電子在互動平臺表示，公司目前產品僅應用于硬件終端產品配套需求，與相關“比特幣挖礦機”（專用計算機）企業有合作關系，但目前對公司影響很小。[2019/10/28]

億邦國際財報，來源：東方財富網

嘉楠耘智財報，來源：東方財富網

潛在風險分析，誰真誰假？

上市后，嘉楠耘智首季度業績“變臉”，加逢“財務欺詐”的訴訟風波，嘉楠股價已跌至發行價的21%。老大哥“嘉楠耘智”的糟糕表現，讓投資者擔心起億邦國際會否更差。的確，礦機股的未來表現從各方面看都不容樂觀。

最沒競爭力的礦機

如上圖所示，億邦國際旗下翼比特礦機算力值最小、礦機能耗比最高，在頭部礦商中處于明顯劣勢；市場占有率也僅有嘉楠耘智的一半。

從歷史上看，翼比特礦機的性能在絕大部分時間里也落后于頭部礦商。

五大礦機品牌挖礦功耗變遷

來源：礦商官網，制作：BitMEXResearch，數據截至：2020年6月

ToB?銷售模式

一直以來，億邦國際的銷售模式都是面向企業級客戶。其招股書顯示，億邦國際的礦機全部采用直銷模式，沒有任何分銷商、代理商和渠道商。

非常有意思的是，2018年和2019年兩年間，前三大客戶為億邦國際貢獻了34%?的收入，前十大客戶貢獻了57%。

面向大客戶的模式，好處在于銷售成本低，但利潤低、依賴度高，一旦客戶流失損失慘重。

舉債經營

億邦國際在6月17日更新的招股書中將最高募資金額從1億美元提高到超過1.44億美元，被解讀為“億邦國際迫切需要短期融資”，另有媒體引用其較大規模的借款來佐證。

但事實未必如此。

我們先來看億邦國際舉債經營的比例。

招股書顯示，截至2019年12月31日，億邦國際總負債達5704萬，相較2018年下降了30%；同時，資產負債率達69.05%，較2018年有所上升，相較于嘉楠耘智30.12%?可謂相當之高。

但毫無疑問，礦機生產是門重投入、長周期的生意，舉債經營在所難免。

招股書顯示，截至2019年12月31日，億邦國際有存貨和應收賬款達6245萬美元，已超負債總額，且應收賬款和存貨的變現周期在50-130?天，也即這6000?萬美元大概率已經變成現金流。

再橫向看看上市之前的嘉楠耘智，2018年新增貸款2.76億美元，資產負債率高達82.8%，上市后，2019年末，舉債現象有所緩解，資產負債率下降了3/4。

訴訟纏身并不是嚴重問題

上市之際，億邦國際還有多起懸而未決的訴訟案件。不少分析師認為，這些訴訟案件的裁決將給其股價帶來不確定性。

但糾紛并不意味著億邦國際處于劣勢。

這些糾紛中有不少是億邦國際的客戶對其產品質量、交付等糾紛提起的訴訟。

我們來看一起已經結案的訴訟。2018年9月3日，一名客戶向杭州中級人民法院提起民事訴訟，指控億邦國際在2017年12月一筆價值190萬美元的訂單中，存在部分產品延遲交付；產品未能達到所宣傳的性能等問題，并向億邦索賠770?萬美元的損失。

2019年11月5日，杭州市中級人民法院駁回了大部分原告的請求，僅命令浙江鄂邦支付原告的違約金和后勤費共計2.6萬美元。原告二訴同樣被駁回。

這恰恰說明，礦機廠商因為集中、壟斷，在行業中有較大話語權，又因礦機產品沒有行業標準、無法可依，因此用戶維權困難，Odaily星球日報曾報道過數千萬元比特大陸“問題礦機”，礦工到目前為止也未得到明確的法律支持。

因此，大部分的訂單糾紛不足以影響億邦的基本面。

礦機已是夕陽產業？

在區塊減產、幣價長期橫盤但參與者不斷加注的當下，比特幣挖礦也逐漸觸及天花板。

根據弗若斯特沙利文報告，全球比特幣礦機的市場規模從2014年的11億元增長至2018年的214億元，復合年增長率達110%。未來五年，比特幣采礦機市場的市場規模預計將達317億元，復合年增長率為8.2%。

從增長100%，到毛利不足5%、凈利潤開始為負，身為“礦霸”的廠商也不再如此前那般傳奇，行業能夠崛起還需察“幣”觀“價”，但只怕蠻長的橫盤和熊市會讓股民們失去耐心。

億邦發展路線圖和概念股

2010?年1月，浙江億邦通信技術有限公司成立，主要從事通信網絡接入設備生產開發，2014年開始研發BPU，2015年以“浙江億邦”登陸新三板，至2016年終，發布首款比特幣礦機翼比特E9+殺進市場，順利登上幣圈牛市快車的億邦在2018年初從新三板除牌，重組后轉戰港股市場，但兩度提交上市申請但均以失敗告終。

2020?年4月24日，億邦國際赴美上市招股說明書披露，并于6月19日更新。

Odaily星球日報曾對A股市場上的礦商概念股做了全面統計。其中，和億邦國際強相關的有銀江股份、華鐵股份和眾應互聯。

銀江股份、華鐵股份自6月以來漲勢喜人，最高漲幅分別達20%、25%，但主要是受主營業務利好影響。

億邦國際能否交出不同于“礦機第一股”的答卷，市場和時間會給出最終的結果。而留給同樣數度謀求上市的另一礦機巨頭比特大陸的時間窗口，也不太長了。

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